2022年11月铜市场展望：逻辑主线不变，铜价短期震荡

铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 华安期货 投资咨询业务资格 证监许可[2011]1776 有色金属研究组 鲍峰 高级分析师 从业/投资咨询证号： F3037342/Z0014770 曾真 助理分析师 从业资格证号：F03089009 电话：0551-62839752 Email:tzzx@haqh.com 网址：www.haqh.com 华安期货温馨提示： “期”待诚信 “货”真价实 逻辑主线不变，铜价短期震荡 ——2022年11月铜市场展望 2022年10月31日 要点提示： 1. 打击通胀是唯一目的，当下交易政策转向可能太早； 2. 警惕俄罗斯金属被制裁，挤仓风险可能拉升铜价； 3. 主要市场铜库存小幅增加，基本面继续提供支撑。 市场展望与投资策略： 节后境外货源持续清关，全国主要市场铜库存小幅增加，供需面变化不大。当前铜市面临的主要矛盾在于宏观预期反复，市场关于“美联储放缓加息”的预期重燃。 我们认为，随着利率接近中性利率，美联储政策的制定尤其依赖数据。目前服务业对通胀形成坚实的支撑，权重较大的租金并未放缓，距离通胀见顶可能还有一段时间。当前的数据表现可能还不适合讨论“美联储货币政策转向”，宏观面对铜价仍然有压力。 短期重点关注Lme是否对俄罗斯金属进行制裁。俄罗斯铜在全球铜贸易体系中占比很小，但在Lme铜库存中占比60%左右，若实施制裁很可能短期内拉升铜价。 整体来看，铜市交易主线仍为“加息偏紧下全球经济衰退”，挤仓风险可能带动铜价向上突破，低库存继续提供支撑。策略上可考虑逢高沽空，或做多波动率。 2022/11月报 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 目录 一、行情回顾 ...................................................................... 1 二、通胀能支持铜价走多远？ ........................................................ 1 2.1 通胀主导力量已切换至服务业 ................................................ 1 2.2 租金通胀年内或将维持高位 .................................................. 2 2.3 二手车继续带动商品通缩 .................................................... 3 2.4 交易“政策转向”可能还太早 ................................................ 4 三、短期警惕海外挤仓风险 .......................................................... 4 四、市场展望与投资策略 ............................................................ 5 免责声明 .......................................................................... 6 图表目录 图表 1: 美国通胀预期与铜价（%，元/吨） ........................................ 1 图表 2: 全国主要市场铜库存（万吨） ............................................ 1 图表 3: 交易所铜库存（吨、短吨） .............................................. 1 图表 4: 全国主要市场铜现货升贴水（元/吨） ..................................... 1 图表 5: 美国CPI和PCE同比（%） ............................................... 2 图表 6: 美国CPI和PCE环比（%） ............................................... 2 图表 7: 核心商品及服务同比（%） ............................................... 2 图表 8: 核心商品及服务环比（%） ............................................... 2 图表 9: 核心CPI分项 .......................................................... 3 图表 10: 美国房租CPI（%） .................................................... 3 图表 11: 美国房租CPI及领先指标（%） .......................................... 3 图表 12: Zillow租金指数 ...................................................... 3 图表 13: 美国非农就业人数和失业率（千人、%） .................................. 3 图表 14: 美国二手车CPI（%） .................................................. 3 图表 15: 美国二手车CPI及领先指标 ............................................. 4 图表 16: 美国二手车CPI及领先指标环比（%） .................................... 4 图表 17: Lme库存中俄罗斯金属占比 ............................................. 5 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 1 一、行情回顾 10月铜价震荡上行，主要受海外通胀预期攀升影响，其供需面变化不大。 节后境外货源持续清关进入国内，全国主要市场铜库存表现为小幅增加，叠加Back结构基差高位坚挺，下游观望情绪浓厚，现货升水承压下调。 图表 1: 美国通胀预期与铜价（%，元/吨） 图表 2: 全国主要市场铜库存（万吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；Wind、钢联 图表 3: 交易所铜库存（吨、短吨） 图表 4: 全国主要市场铜现货升贴水（元/吨） 数据来源：华安期货投资咨询部；钢联 二、通胀能支持铜价走多远？ 通胀预期在一定程度上是铜价的先行指标，判断未来一段时间内铜价的核心就在于把握通胀走势。美联储政策目标2%的通胀率指核心PCE同比涨幅，但PCE公布缺乏时效性，使得CPI成为市场更关注的通胀数据，下文从CPI角度论述。 2.1 通胀主导力量已切换至服务业 9月美国核心CPI同比上涨6.6%， 创下40年来最大增幅，环比上涨0.6%，高于市场预期。分项方面，核心商品及服务同比均为6.7%， 前者环比0增长，而后 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 者环比攀升至0.8%，达近两年高点。从趋势上看，商品和服务通胀出现分化，核心CPI的主导力量已切换至服务业。 图表 5: 美国CPI和PCE同比（%） 图表 6: 美国CPI和PCE环比（%） 数据来源：华安期货投资咨询部；Wind 图表 7: 核心商品及服务同比（%） 图表 8: 核心商品及服务环比（%） 数据来源：华安期货投资咨询部；Wind 2.2 租金通胀年内或将维持高位 租金分项约占核心服务三分之二，是驱动核心服务通胀上涨的主要原因。 9月美国主要居所租金和业主等价租金继续走高，同比分别上涨7.2%和6.7%，环比上涨均为0.8%。租金统计缺乏时效性，使用当前市场租金能较好地预测租金通胀，Zillow租金指数大约领先租金CPI一年。从趋势上看，租金通胀在明年一季度见顶概率较大，也意味着年内租金通胀或将维持高位。 服务通胀攀升反映出美国劳动力短缺的现状还未改变。9月美国新增非农就业人数263k，高于市场预期，失业率回落至3.5%，接近近50年低点，劳动力市场依然强劲。 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 图表 9: 核心CPI分项 图表 10: 美国房租CPI（%） 数据来源：华安期货投资咨询部；BLS、Wind 图表 11: 美国房租CPI及领先指标（%） 图表 12: Zillow租金指数 数据来源：华安期货投资咨询部；Zillow 图表 13: 美国非农就业人数和失业率（千人、%） 图表 14: 美国二手车CPI（%） 数据来源：华安期货投资咨询部；Wind 2.3 二手车继续带动商品通缩 二手车占核心商品权重最高，也是去年美国通胀最大的推手之一。9月美国 二手汽车和卡车CPI同比上涨7.2%，环比下降1.1%，与其领先指标曼海姆指数相比 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 略有不足。今年以来，曼海姆指数同比下降达13.5%，9月环比跌幅大于正常水平。展望四季度，预计二手车降价将进一步推动核心商品通缩。 图表 15: 美国二手车CPI及领先指标 图表 16: 美国二手车CPI及领先指标环比（%） 数据来源：华安期货投资咨询部；Wind 2.4 交易“政策转向”可能还太早 9月FOMC会议上 美联储给出的加息路径为：预计11月加息75个基点，12月加息50个基点 。近 期 市场关于“美联储放缓加息”的预期重燃，据CME Fed Watch，目前11月加息75个基点的概率由前值93.7%下降至87.5%，12月加息50个基点的概率为47.6%，较一周前有所增强，加息75个基点的概率为49.5%。 随着利率接近中性利率，美联储正在进入紧缩的第二阶段，政策的制定尤其依赖数据。目前，服务业对美国通胀形成坚实的支撑，权重较大的租金并未出现放缓，距离通胀见顶可能还需要一段时间。打击通胀是决策者的唯一目的，当前的数据表现可能还不太适合讨论“美联储货币政策转向”。 三、短期警惕海外挤仓风险 本月初Lme官网发布公告，讨论是否以及在何种情况下对俄罗斯金属进行制裁，包括禁止俄罗斯铜、铝、镍的交易和存放。 俄罗斯品牌铜占Lme铜库存60%左右，今 年5月和8月都达到80%以上的峰值。2020年俄罗斯电解铜产量102.81万吨，占全球总产量4.29%，全年消费量35.83万吨，占全球总消费量1.44 %。俄罗斯70%以上的电解铜都用于出口，但在全球铜贸易体系中占比很小。因此，如果Lme确实对俄罗斯金属实施制裁，在目前金属低库存的背景下，很可能短期内拉升价格。 铜期货月度策略报告 请务必阅读正文之后的免责条款部分 5 图表 17: Lme库存中俄罗斯金属占比 数据来源：华安期货投资咨询部；Lme 四、市场展望与投资策略 节后境外货源持续清关，全国主要市场铜库存小幅增加，供需面变化不大。当前铜市面临的主要矛盾在于宏观预期反复，市场关于“美联储放缓加息”的预期重燃。 我们认为，随着利率接近中性利率，美联储政策的制定尤其依赖数据。目前服务业对通胀形成坚实的支撑，权重较大的租金并未放缓，距离通胀见顶可能还有一段时间。当前的数据表现可能还不适合讨论“美联储货币政策转向”，宏观面对铜价仍然有压力。 短期重点关注Lme是否对俄罗斯金属进行制裁。俄罗斯铜在全球铜贸易体系中占比很小，但在Lme铜库存 中占比60%左右，若实施制裁很可能短期内拉升铜价。 整体来看，铜市交易主线仍为“加息偏紧下全球经济衰退”，挤仓风险可能带动铜价向上突破，低库存继续提