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2022年三季报点评:全年出货上调预期,TOPCon持续领跑

晶科能源,6882232022-11-25东吴证券晚***
2022年三季报点评:全年出货上调预期,TOPCon持续领跑

晶科能源(688223) 证券研究报告·公司点评报告·光伏设备 1 / 7 东吴证券(香港) 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Main] 2022年三季报点评:全年出货上调预期,TOPCon持续领跑 买入(维持) 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 40,570 75,752 110,768 132,074 同比(%) 21% 87% 46% 19% 归母净利润(百万元) 1,141 2,725 5,490 7,528 同比(%) 10% 139% 101% 37% 每股收益(元/股) 0.11 0.27 0.55 0.75 P/E(倍) 150.43 63.01 31.27 22.81 投资要点 ◼ 事件:公司发布2022年三季报,公司2022Q1-3实现营业收入527.72亿元,同增117.40%;实现归属母公司净利润16.76亿元,同增132.37%。其中2022Q3,实现营业收入193.64亿元,同增126.53%,环增3.41%;实现归属母公司净利润7.71亿元,同增393.93%,环增52.96%。Q1-3毛利率为10.24%,同减4.09pct,Q3毛利率10.22%,同减4.09pct,环减0.98pct;Q1-3归母净利率为3.18%,同增0.20pct,Q3归母净利率3.98%,同增2.16pct,环增1.29pct;Q3含汇兑收益3亿+及减值1.6亿,业绩超市场预期。 ◼ 单瓦盈利持续改善,全年出货上调预期。公司2022Q1-3组件出货28.5GW,同增92%;其中Q3出货10.3GW,环比持平,国内占比提升至45%,TOPCon出货近3GW。公司盈利能力持续改善,测算Q3单瓦净利约7分/w,环比提升2分;其中PERC单瓦盈利约5-6分, TOPCon单瓦盈利约9分-1毛,N型溢价逐步显现。2022Q3硅料价格坚挺,公司一体化率提升+加速薄片化提升单瓦盈利,制造端能力优异。展望Q4,公司预计组件出货13-15GW,其中TOPCon出货5-6GW,受益于规模效应+实现一体化P/N同价,超额收益将进一步提升。因此上调公司全年出货至41.5-43.5GW,其中TOPCon出货10GW;23年持续高增,我们预计组件出货增长50%以上,N型占比超60%! ◼ TOPCon领跑者,一体化率不断提升。公司N型一期16GW已实现满产,量产效率达25%,良率达98%(持平PERC),研发效率再创记录达26.1%。TOPCon电池合肥二期8GW已投产爬坡,海宁二期11GW将于年底投产,我们预计2023年底量产效率达25.7%(结合SE及技术优化)。西宁20GW N型拉棒产能于Q4投产,我们预计2023年初完成爬坡,N型自供能力增强。参股新特内蒙古10万吨硅料我们预计10月满产,硅料保供并逐步贡献投资收益。我们预计2022年底硅片/电池/组件产能65/55/70GW,一体化率持续提升,其中N型电池30GW+,TOPCon龙一地位稳固。 ◼ 盈利预测与投资评级:基于单瓦盈利持续改善,一体化率持续提升,我们上 调 盈 利 预 测 ,我们预计公司2022-2024年 归 母 净 利 至27.25/54.90/75.28亿元( 前 值 为27.25/51.58/75.15亿元),同增139%/101%/37%。基于公司TOPCon新技术领先地位,给予2023年40xPE,对应目标价22元,维持“买入”评级。 ◼ 风险提示:竞争加剧、政策不及预期等。 [Table_PicQuote] 股价走势 [Table_Base] 市场数据 收盘价(元) 17.17 一年最低/最高价 8.50/19.35 市净率(倍) 6.75 流通A股市值(百万元) 24,038.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 2.54 资产负债率(%,LF) 77.05 总股本(百万股) 10,000.00 流通A股(百万股) 1,400.00 [Table_Report] 相关研究 《晶科能源(688223): 2022Q3预告点评:TOPCon渗透率快速提升,单瓦盈利持续改善 》 2022-10-21 《晶科能源(688223):2022中报点评:组件出货重回第一,N型放量在即》 2022-08-28 特此致谢东吴证券研究所对本报告专业研究和分析的支持,尤其感谢曾朵红,陈瑶和郭亚男的指导。 [Table_Author] 2022年11月25日 证券分析师 陈睿彬 (852) 3982 3212 chenrobin@dwzq.com.hk 2 / 7 东吴证券(香港) 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 事件:公司发布2022年三季报,公司2022Q1-3实现营业收入527.72亿元,同增117.40%;实现归属母公司净利润16.76亿元,同增132.37%。其中2022Q3,实现营业收入193.64亿元,同增126.53%,环增3.41%;实现归属母公司净利润7.71亿元,同增393.93%,环增52.96%。Q1-3毛利率为10.24%,同减4.09pct,Q3毛利率10.22%,同减4.09pct,环减0.98pct;Q1-3归母净利率为3.18%,同增0.20pct,Q3归母净利率3.98%,同增2.16pct,环增1.29pct;Q3含汇兑收益3亿+及减值1.6亿,业绩超市场预期。 图1:2022Q1-3收入527.72亿元,同比+117.40% 图2:2022Q1-3归母净利润16.76亿元,同比+132.37% 数据来源:Wind,东吴证券(香港) 数据来源:Wind,东吴证券(香港) 单瓦盈利持续改善、全年出货上调预期。公司2022Q1-3组件出货28.5GW,同增92%;其中Q3出货10.3GW,环比持平,国内占比提升至45%,TOPCon出货近3GW。公司盈利能力持续改善,测算Q3单瓦净利约7分/w,环比提升2分;其中PERC单瓦盈利约5-6分,TOPCon单瓦盈利约9分-1毛,N型溢价逐步显现。2022Q3硅料价格坚挺,公司一体化率提升+加速薄片化提升单瓦盈利,制造端能力优异。展望Q4,公司预计组件出货13-15GW,其中TOPCon出货5-6GW,受益于规模效应+实现一体化P/N同价,超额收益将进一步提升。因此上调公司全年出货至41.5-43.5GW,其中TOPCon出货10GW;2023年持续高增,我们预计组件出货增长50%以上,N型占比超60%。 TOPCon领跑者、一体化率不断提升。公司N型一期16GW已实现满产,量产效率达25%,良率达98%(持平PERC),研发效率再创记录达26.1%。TOPCon电池合肥二期8GW已投产爬坡,海宁二期11GW将于年底投产,我们预计2023年底量产效率达25.7%(结合SE及技术优化)。西宁20GW N型拉棒产能于Q4投产,我们预计2023年初完成爬坡,N型自供能力增强。参股新特内蒙古10万吨硅料我们预计10月满产,硅料保供并逐步贡献投资收益。我们预计2022年底硅片/电池/组件产能65/55/70GW,一体化率持续提升,其中N型电池30GW+,TOPCon龙一地位稳固。 3 / 7 东吴证券(香港) 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 盈利预测与投资评级:基于单瓦盈利持续改善,一体化率持续提升,我们上调盈利预测,我们预计公司2022-2024年归母净利至27.25/54.90/75.28亿元(前值为27.25/51.58/75.15亿元),同增139%/101%/37%。基于公司TOPCon新技术领先地位,给予2023年40xPE,对应目标价22元,维持“买入”评级。 风险提示:竞争加剧、政策不及预期等。 4 / 7 东吴证券(香港) 请务必阅读正文之后的免责声明部分 [Table_Yemei] 公司点评报告 F 晶科能源三大财务预测表 资产负债表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2021 2022E 2023E 2024E 流动资产 47,679 68,888 90,765 107,571 营业收入 40,570 75,752 110,768 132,074 现金 18,632 23,889 30,041 37,359 减:营业成本 35,135 66,883 96,145 114,417 应收账款 13,609 19,960 23,536 27,506 营业税金及附加 119 197 277 264 存货 13,250 22,180 33,915 39,121 销售费用 891 1667 2382 2813 其他流动资产 2,188 2,859 3,273 3,585 管理费用 1,133 2,121 3,046 3,566 非流动资产 25,192 27,214 29,660 31,830 研发费用 716 1,288 1,883 2,377 长期股权投资 315 466 695 885 财务费用 1062 629 823 526 固定资产 18,005 18,993 20,036 21,083 资产减值损失 460 385 265 280 在建工程 2,430 2,820 3,534 3,949 加:投资净收益 227 161 332 330 无形资产 1,146 1,718 2,179 2,696 其他收益 469 849 1,209 1,555 其他非流动资产 3,296 3,217 3,216 3,217 资产处置收益 -352 -341 -886 -660 资产总计 72,871 96,102 120,425 139,401 营业利润 1,397 3,253 6,602 9,055 流动负债 46,804 66,999 85,870 97,405 加:营业外净收支 -37 32 14 19 短期借款 13,391 11,091 9,791 8,791 利润总额 1,360 3,285 6,616 9,073 应付账款 22,922 41,227 53,213 61,356 减:所得税费用 219 558 1,125 1,542 其他流动负债 10,491 14,681 22,866 27,258 少数股东损益 0 1 1 2 非流动负债 12,510 12,720 12,830 12,940 归属母公司净利润 1,141 2,725 5,490 7,528 长期借款 399 409 419 429 EBIT 2,664 3,597 7,035 8,636 其他非流动负债 12,111 12,311 12,411 12,511 EBITDA 4,518 5,569 9,260 10,939 负债合计 59,314 79,719 98,700 110,346 少数股东权益 5 6 8 10 重要财务及估值指标 2021 2022E 2023E 2024E 归属母公司股东权益 13,552 16,377 21,717 29,045 每股收益(元) 0.11 0.27 0.55 0.75 负债和股东权益 72,871 96,102 120,425 139,401 每股净资产(元) 1.69 2.05 2.71 3.63 发行在外股份(百万股) 10,000 10,000 10,000 10,

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