钨产业链全布局，光伏钨丝新看点

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告|公司首次覆盖 翔鹭钨业(002842.SZ) 2022年11月23日 买入（首次） 所属行业：有色金属 当前价格(元)：8.16 证券分析师 张崇欣 资格编号：S0120522100003 邮箱：zhangcx＠tebon.com.cn 联系人 市场表现 沪深300对比 1M 2M 3M 绝对涨幅(%) 0.60 -12.17 -27.97 相对涨幅(%) 0.22 -8.01 -18.77 资料来源：德邦研究所，聚源数据 相关研究 翔鹭钨业（002842.SZ）：钨产业链全布局，光伏钨丝新看点 投资要点  翔鹭钨业：钨产业链全布局。公司专注于钨制品的开发、生产和销售，经过多年的发展，形成从仲钨酸铵（APT）、氧化钨、钨粉、碳化钨粉到硬质合金等为一体的产品体系。2021年碳化钨粉（76.28%）和硬质合金（12.97%）的营收占比高达89.24%。历史沿革来看，1997年4月，潮州翔鹭钨业有限公司成立，由开达加工厂、福州金达和厦钨工会设立。2012年7月整体变更为股份有限公司，即广东翔鹭钨业股份有限公司。2017年，公司在深交所主板上市。截至2022三季报，公司实控人为陈启丰、陈宏音（陈启丰配偶）、陈伟东和陈伟儿，持股比例总计45.80%。  基本业务稳中有升，退城入园项目对APT供应形成支撑。公司业务所在地，即潮州区域和江西区域均取得长足发展。 ①潮州区域粉末生产因设备的更新和优化，各系列产品产量明显提升；②江西区域加强操作技能培训，粉末和硬质合金产品产销量均明显提升。退城入园技改项目推进，对APT供应形成强力支撑。2020年底，江西翔鹭已具备年产500吨钨精矿、3000吨氧化钨、2500吨钨粉碳化钨粉、400吨硬质合金的生产能力。以2022年的定增募投项目来看，2022-2025年的产能增量来自于子公司江西翔鹭。退城入园技改项目将在江西翔鹭形成年产7000吨高性能超细碳化钨粉、9000吨APT及其配套8000吨氧化钨的生产能力，其中9000吨APT均为自用。公司扩充APT产能有助于降低生产成本，降低原材料价格波动对公司的不利影响，进一步提升市场竞争力。  光伏钨丝新看点，钨丝金刚线前景广阔。公司募资实施以母公司为主体的光伏用超细钨丝研发项目，项目建设期为18个月。拟研发的钨丝母线作为光伏硅片切割金刚线的母线，具有广阔市场前景。根据对182mm宽，150μm厚的硅片的测算我们认为通过使用钨丝达到更细线径具有经济性，相较36μm高碳钢丝母线，30μm钨丝母线的单kg方棒净收益可提升6.39元。2025年全国光伏行业用钨丝需求有望达到2.17亿公里，市场规模有望达到81.39亿元，年复合增长率109.55%。  盈利预测。我们预计公司2022-2024年营收分别为15.8、17.3和18.8亿元，预计利润为0.26、0.34和0.46亿元，同比增速6.5%、30.1%和34.4%，对应当前22.7亿市值下的PE分别为86x、66x和49x。我们看好公司APT产能扩张顺利落地，以及钨丝金刚线替代传统金刚线逻辑下钨丝业务业绩潜力，公司将受益于行业扩容和产业链向下延伸带来的一体化成本优势，首次覆盖给予“买入”评级。  风险提示：APT产能落地不及预期，钨丝研发进度不及预期，APT价格大幅下降。 [Table_Base] 股票数据 总股本(百万股)： 277.68 流通A股(百万股)： 214.31 52周内股价区间(元)： 6.72-12.59 总市值(百万元)： 2265.84 总资产(百万元)： 2405.14 每股净资产(元)： 3.39 资料来源：公司公告 [Table_Finance] 主要财务数据及预测 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 1,290 1,524 1,577 1,727 1,884 (+/-)YOY(%) -12.8% 18.1% 3.5% 9.5% 9.1% 净利润(百万元) 42 25 26 34 46 (+/-)YOY(%) -37.7% -40.5% 6.5% 30.1% 34.4% 全面摊薄EPS(元) 0.15 0.09 0.09 0.12 0.17 毛利率(%) 11.6% 12.8% 12.4% 13.3% 13.9% 净资产收益率(%) 4.2% 2.4% 2.4% 3.1% 4.0% 资料来源：公司年报（2020-2021），德邦研究所 备注：净利润为归属母公司所有者的净利润 -34%-23%-11%0%11%23%34%2021-112022-032022-07翔鹭钨业沪深300 公司首次覆盖 翔鹭钨业（002842.SZ） 2 / 22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 翔鹭钨业：钨产业链全覆盖者 ..................................................................................... 5 1.1. 公司历史沿革 ...................................................................................................... 5 1.2. 股权结构稳定 ...................................................................................................... 5 1.3. 公司主要产品为碳化钨粉和硬质合金 .................................................................. 6 2. 基本业务稳中有升，APT供应有保障 .......................................................................... 8 2.1. 设备更新换代，产量明显提升 ............................................................................. 8 2.2. 退城入园技改项目推进，对APT供应形成强力支撑 ........................................... 9 2.3. 核心产品毛利率较高，钨粉市占率约为12% .................................................... 10 2.4. 钨开采实行总量控制，消费复苏有望带动价格温和上涨 ................................... 11 2.4.1. 供给端：继续实行总量控制 ...................................................................... 11 2.4.2. 需求端：需求增长，钨价有支撑 ............................................................... 13 2.4.3. 价格端：受供给影响较大，消费复苏将推动价格温和上涨 ....................... 13 3. 光伏钨丝新看点 ......................................................................................................... 15 3.1. 公司募资投向超细钨丝研发项目 ....................................................................... 15 3.2. 钨丝金刚线以其经济性将逐步替代传统金刚线，未来前景广阔 ........................ 15 4. 盈利预测和估值分析 .................................................................................................. 17 5. 风险提示 .................................................................................................................... 20 公司首次覆盖 翔鹭钨业（002842.SZ） 3 / 22 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1：公司历史沿革 ......................................................................................................... 5 图2：截至2022三季度末，公司股权结构 ...................................................................... 5 图3：公司产品结构在产业链中的位置 ............................................................................ 6 图4：产品简介................................................................................................................. 7 图5：公司营业收入 ......................................................................................................... 7 图6：公司归母净利润 ...................................................................................................... 7 图7：公司营业收入分产品结构 ....................................................................................... 7 图8：公司归母净利分产品结构 .........................................................................