经营战略转型：深耕浙江，板块协同

作为总部位于浙江的国股行，深耕浙江，立足长三角，布局全国。浙商银行是唯一一家总部位于杭州的全国性股份制银行，特色鲜明。其主要经营区域为浙江省，约有三分之一的网点和资产布局在浙江当地，人才投入远超其他地区；经营区域以长三角为重要根据地，积极开拓全国布局，覆盖范围广泛。 坚定“深耕浙江”首要战略，充分发挥区位优势。浙商银行强化浙江大本营建设，以成为浙江省最重要金融平台为战略目标。浙江省民营经济高度发达且增长强劲，孕育了一批优质的民营企业，创造了丰富的信贷需求；同时浙江商品交易、外贸及互联网高度活跃，为支付结算、贸易融资、金融科技等多元业务创造广阔空间，是银行业发展的福地。当前公司在浙江省份额较低，未来依托区域优势及业务战略，份额有望抬升。 五大板块协同并进，布局经济周期弱敏感资产。我国经济处于转型关键期，公司致力于穿越周期实现稳健增长，率先提出“以经济周期弱敏感资产为压舱石，打造高质量发展的一流经营体系”的经营策略，深化构建“大零售、大资管、大公司、大投行、大跨境”五大业务板块齐头并进新格局，综合竞争力持续提升。其中公司以大零售板块为业务发展重点，一方面持续深耕普惠小微，浙江省中小企业产业多元，信贷需求旺盛，公司对小微园区、专精特新企业、小微产业链提供特色服务模式，通过金融科技赋能小微打法，实现客户规模和经营业绩的突破，小微资产质量卓越；另一方面，大力推动财富管理板块，主打银行理财，打造丰富多元的代销产品体系。 各项财务指标处上市国股行中位。浙商银行收入结构、资产负债结构、资产质量等等指标与上市国股行水平差异不大，各项指标处于上市国股行中等水平。纵向来看，浙商银行收入规模、资产负债规模稳定扩张，资产质量保持稳定，拨备覆盖率符合监管要求，存在改善空间，在战略转型下有望实现指标好转。公司盈利能力承压，ROE 较高但 ROA 偏低，净息差波动上升且处于全行业中上水平，良好净息差表现主要受高贷款收益率驱动。 盈利预测与估值：结合相对估值和绝对估值，我们认为公司股票合理估值区间在 3.5~3.9 元之间，对应 2022 年 PB 值为 0.54~0.62x，相对于公司目前股价上涨空间为 22%~40%，给予“增持”评级。 风险提示：疫情冲击超预期，经济低于预期等多种因素变化可能会对我们的判断产生影响,详见正文。 盈利预测和财务指标 公司概况:立足浙江的国股行 历史沿革：总部位于浙江的国股行 浙商银行是我国唯一一家总部位于浙江省的全国性股份制商业银行，由中外合资银行重组、股改、引战而来，深耕浙江、立足长三角地区形成自身经营特色，近年来资产规模增速领先同业。浙商银行总部位于浙江省杭州市，是一家以民营资本为主的全国性股份制商业银行。 浙商银行前身为浙江商业银行，是成立于 1993 年位于浙江省宁波市的中外合资银行；历经银行业严重的不良资产周期后，于 2003 年启动重组，由浙江国信向南洋商业银行、中国银行、交通银行收购股权，并将部分股权以国有资产划拨的形式移交给浙江省交通集团，另一部分股权转让给万向控股等企业；而后整体改制为股份制企业，并更名为“浙商银行股份有限公司”，总部迁至杭州市，于 2004年成为银监会批准的十二家全国性股份制商业银行之一，其重组、股改之路自此正式完成。随后，经历多轮增资扩股，浙商银行于 2016 年 3 月在港交所主板上市，又于 2019 年 11 月在上海证券交易所主板挂牌上市，是全国第 13 家“A+H”上市银行。 浙商银行始终坚持深耕浙江、立足长三角地区形成自身经营特色，截至 2022 年上半年末，全行总资产 25212 亿元，2018 年以来年均复合增长率达到 11.63%，资产规模绝对水平虽在上市国股行排名最后，但增长率位居榜首。 图 1：浙商银行发展历程 表1：上市国股行 2022 年上半年末总资产规模及 2018 年以来复合增长率 经营区域：深耕浙江，立足长三角，布局全国 从经营区域看，浙商银行深耕浙江本地，立足长三角地区，并积极开拓全国布局，辐射范围涵盖环渤海、珠三角及海西地区和中西部地区，同时设立境外分行。截至 2022 年上半年，浙商银行在总行和子公司浙银租赁外，共设立 299 家分支机构，其中浙江省本地 100 个，浙江省以外长三角地区 54 个，环渤海地区 56 个，珠三角及海西地区 23 个，中西部地区 65 个，中国香港分行 1 家。从资产分布来看，2021 年底浙商银行 49%的资产分布于长三角地区，其中 32%分布于浙江省本地，全国布局的其他地区撑起浙商银行资产的另一半江山。此外，在浙江地区的人才投入占比也高达 46%，远超其他地区。可见浙商银行在浙江本地各方面投入较大，深耕本地的同时立足长三角区域，由此辐射开拓全国布局，目前已在全国 21 个省及香港特别行政区设立机构，覆盖范围较广，扩张空间广阔。 图 2：2021 年末浙商银行网点布局 表2：浙商银行 2022 年上半年末机构情况按所在区域分布 坚定深耕浙江，发挥区域优势 浙江省是我国经济最为发达的地区之一，为银行业创造了丰富的业务需求，浙商银行扎根浙江省，具备开展银行业务的区位优势。浙商银行牢牢把握区位优势，把“深耕浙江”作为首要战略，以“打造浙江最重要的金融平台”为战略目标，强化浙江大本营建设，充分利用浙江当地资源优势深耕浙江。 浙江民营经济发达，银行业务需求丰富 浙江省民营经济发达，孕育了一批优质的民营企业、中小微企业，创造了丰富的银行业务需求，是银行业的天然“福地”。浙江省是我国经济最为发达的省份之一，位于我国东南沿海，地处长三角经济区，受历史经商传统等多因素影响，形成了以民营经济为主体的经济结构，民营经济高度发达且增长强劲。浙江省区域面积仅占全国的百分之一，而 2021 年实现的地区生产总值为 7.35 万亿元，同比增长 13.8%，高于全国同比增速 0.94 个百分点，五年年均增长 6.7%；同年浙江省GDP 占全国 GDP 的 6.43%；全年民营经济增加值占全省生产总值的比重约 67%。浙江省发达的民营经济孕育了一批优质的民营企业，也为本土商业银行创造了旺盛的业务需求，业务空间广阔。 图 3：浙江省 GDP 规模及同比增速 图4：浙江省年末各项存贷款余额及同比增速 浙江省民营市场主体高度活跃，截至 2021 年，浙江省在册市场主体数量位列全国第四；主板上市公司有 434 家，位列全国第二；民营市场主体占比高达 96.7%，创造了全省 67%的 GDP；上榜中国民营经济 500 强的企业数目连续蝉联 23 年全国第一。强大的民营经济孕育了旺盛的信贷需求，2018-2021 年浙江省存贷款增速始终高于全国存贷款增速，2021 年浙江省贷款增速 15.4%，高于全国 3.4 个百分点，浙江省存款增速 11.5%，高于全国 2.3 个百分点。 图 5：浙江省贷款增速及全国贷款增速 图6：浙江省存款增速及全国存款增速 浙江省不仅是我国经济大省，还是商品交易大省、外贸大省，更是制造业和互联网产业强省，为浙商银行发展支付结算、贸易融资、金融科技等业务提供广阔空间，助力大零售、大跨境、大资管等板块发展。浙江省拥有以宁波为代表的港口城市、以义乌为代表的商贸城市、以杭州为代表的互联网产业城市，商贸交易频繁，进出口贸易活跃，人员往来量大，互联网技术发达，孕育了旺盛的支付结算、贸易融资及财富管理需求，为公司零售、跨境、资管等业务提供机遇，同时也为浙商银行数字化转型提供了科技土壤。商贸交易方面，2021 年，浙江省各类商品市场 3225 家共实现成交总额 2.33 万亿元，较上一年度增长 9.6%；进出口外贸方面，2021 年浙江省进出口总额/GDP 达 56.4%，高出全国 22.2 个百分点，外商及港澳台商企业数目占比 9%、创造生产总值达 20%；互联网科技方面，2021 年浙江省数字经济核心产业增加值 8348 亿元，同比增长 13.3%，对经济增长贡献率达17.1%，规模以上数字经济核心产业制造业增加值达 3095 亿元，增速 20.0%，遥遥领先于其他产业。此外，浙商银行总部位于被誉为“中国互联网之都”的杭州市，2019 年浙商银行就与本地头部互联网企业达成战略合作协议，为公司成为金融科技和业务模式创新的先行银行赋能。 图 7：2020 年末浙江省规上企业数目按登记注册类型分布 图8：2020 年末浙江省规上企业生产总值按登记注册类型分布 图 9：2021 年末浙江省商品贸易活跃 图10：浙江省及全国进出口金额占 GDP 比重 表 3：2021 年浙江省规模以上工业增加值及增速 深耕浙江为首要战略，打造浙江最重要的金融平台 浙商银行以成为“浙江省最重要金融平台”作为战略目标，扎根浙江，围绕浙江经济特点制定经营战略。浙商银行自上市之初就确立成为“最具竞争力全国性股份制商业银行”和“浙江省最重要金融平台”的战略目标。当前更是全面启动“深耕浙江”首要战略，长期致力于成为最懂浙江、浙商的综合金融旗舰，成为浙江各级政府最信任的银行。浙商银行立足浙江，围绕浙江省经济特点制定经营战略，2022 年下半年调整确立四大战略重点，即“数字化改革系统开启，深耕发展全面推进，五大板块协同发展，财富管理全新启航”，全面开启高质量发展之路。 浙商银行围绕“深耕浙江”首要战略，展开系列战术安排。在业务条线方面，优化大本营体制机制。2021 年，浙商银行在总行层面设立了浙江业务总部，对浙江省内分行全部实行总行直管，将浙江省视作一个整体，着力推动省内业务纵深发展。在政银合作方面，与各级政府通力密切合作，更好服务实业及重点产业。截至 2021 年底，浙商银行已全面推进与省级政府部门、11 个地市政府及相关区县政府达成战略合作，深度参与浙江省重要数字化平台建设，共建浙江省金融综合服务生态圈，积极助力制造业实业、供应链金融、绿色金融等重要领域发展，打造浙商银行优质品牌形象。在同业合作方面，积极加强促进金融机构协同合作、金融要素联通流转，打造向实向新、金融向善的“金融顾问”形象。截至 2022年上半年，浙商银行累计走访企业 1 万余家，推动同业金融机构为 2000 余家企业提供各类融资约 2600 亿元，大大提升公司的社会影响力。 图11：浙商银行“深耕浙江”首要战略战术安排 浙商银行“深耕浙江”战略已初现建设成效。截至 2022 年上半年，信贷方面，浙商银行在浙江省内融资服务总量已达 8635 亿元，新增各项贷款 539 亿元，创同期历史新高；债销方面，浙商银行在浙江省内债券承销同比增长 82.8%，高于省内银行同业平均增速近 80 个百分点，其中政府债创历史新高，共中标浙江地方政府债 281 亿元，占全市场发行量的 10.45%，仅次于工农建三家国有大行；供应链金融方面，浙商银行在浙江省内供应链金融余额 161 亿元，较年初增加 91.7%。 图12：浙商银行“深耕浙江”首要战略初步成效 依托区域优势及业务战略，公司份额有望实现高增 浙商银行在浙江省域市占率尚存较大提升空间，依托浙江省高速发展的区域经济和旺盛的业务需求，在多板块业务体系协同发展战略引领下，有望实现份额高增。 一方面，浙江省高度发达的民营经济创造了旺盛的信贷需求，为浙江银行业存贷业务提供了广阔空间，当前浙商银行在浙江省内存贷业务份额仍在较低水平，存贷扩张空间可观；2022 年上半年，浙商银行新增存款占浙江省新增存款比重为3.31%，浙商银行新增贷款占浙江省新增贷款总额的比重为 3.56%，提升空间广阔。 另一方面，浙江省多元的经济形态孕育了丰富的中间业务需求，为浙江银行业财富管理、投资银行、汇兑等业务提供了发展机遇，当前浙商银行在浙江省内此类业务市占份额仍然不高，为业务扩展留有充分空间。以理财业务为例，浙商银行报告期内理财产品发行规模占浙江省同期理财产品募集资金规模的比值虽逐年增加，但仍未突破 1.0%，存在明显的提升空间。因此，浙商银行坚定“深耕浙江”的首要战略，乘浙江经济高速发展之风，将有望实现业务份额高