敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年11月9日 公司研究 营收稳步增长，业务结构不断优化 ——金山办公（688111.SH）2022年三季报点评 事件：公司2022年前三季度实现营收27.95亿元，同比增长17.8%；实现归母净利润8.13亿元，同比下降4.1%；实现扣非归母净利润6.63亿元，同比下降5.7%。 营收稳步增长，利润短期承压：（1）营收端，2022年前三季度营收同比增长17.8%。分季度看，2022年Q3公司单季营收10.04亿元，同比增长24.4%，其中订阅业务总体收入为6.99亿元，同比增长44.2%，有效抵消了国内机构授权及互联网广告业务调整的影响，带动公司业绩稳定增长。Q1和Q2营收分别同比增长12.3%和16.6%。（2）利润端，2022年前三季度归母净利润同比下降4.1%。分季度看，2022年Q3实现归母净利润2.93亿元，同比下降1.9%，实现扣非归母净利润2.51亿元，同比增长2.9%。Q1和Q2归母净利润分别同比下降18.4%和同比增长11.4%。（3）毛利率端，前三季度公司销售毛利率为85.1%，同比下降3.2个百分点。（4）费用端，前三季度公司销售、管理和研发费用率分别为19.9%、11.1%、34.8%，分别同比-2.0、+1.8、+4.9个百分点。 业务结构不断优化，订阅及服务收入占比近七成：2022年第三季度国内个人订阅、机构订阅、机构授权、互联网广告及其他收入占比分别为51.5%、18.2%、22.4 %、7.9%，国内个人和机构订阅营收总占比69.7%，相比于2021年（58.3%）大幅提升。分业务看：国内个人订阅营收5.2亿元，同比增长43%，增长的主要因素为个人用户基数扩大，公司通过加强服务体验增加用户活跃度和使用粘性，会员业务向长期转化；国内机构订阅营收1.8亿元，同比增长47%，增长的主要原因为组织级用户效率提升、数据管理等需求增加，公司数字办公平台体系产品渗透率持续提升；国内机构授权业务营收2.3亿元，同比下降6%。截至2022年9月30日，公司主要产品月度活跃设备数为5.78 亿，同比增长10.94%。其中WPS Office PC版月度活跃设备数2.38亿，同比增长15.53%；移动版月度活跃设备数3.36亿，同比增长8.04%；公司其他产品月度活跃设备数接近500万。 盈利预测：考虑到2022年信创节奏放缓及公司研发持续投入，下调公司22-24年营收预测至40.25/53.36/72.56亿元，较上次预测-7%/-8%/-5%；下调公司22-24年归母净利润预测至11.24/15.07/21.08亿元，较上次预测-19%/-18%/-13%；对应PE分别为115x/86x/62x。 风险提示：个人付费用户数不及预期、信创推进不及预期。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 2,261 3,280 4,025 5,336 7,256 营业收入增长率 43.14% 45.07% 22.73% 32.57% 35.98% 净利润（百万元） 878 1,041 1,124 1,507 2,108 净利润增长率 119.22% 18.57% 7.95% 34.09% 39.86% EPS（元） 1.90 2.26 2.44 3.27 4.57 ROE（归属母公司)（摊薄） 12.81% 13.49% 13.19% 15.57% 18.62% P/E 148 125 115 86 62 P/B 18.9 16.8 15.2 13.4 11.5 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-11-08 当前价：281.30元 作者 分析师：吴春旸 执业证书编号：S0930521080002 021-52523686 wuchunyang@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 4.61 总市值(亿元)： 1297.41 一年最低/最高(元)： 154.46/308.50 近3月换手率： 48.00% 股价相对走势 -38%-24%-10%4%18%10/2101/2204/2207/22金山办公沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 40.65 56.30 19.81 绝对 41.41 46.51 -2.49 资料来源：Wind 相关研报 业绩增长符合预期，个人订阅维持良好态势——金山办公（688111.SH）2021年度报告点评（2022-03-25） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 金山办公（688111.SH） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 2,261 3,280 4,025 5,336 7,256 营业成本 278 429 561 646 846 折旧和摊销 45 64 62 68 75 税金及附加 23 35 43 57 78 销售费用 483 695 853 1,120 1,487 管理费用 213 326 400 520 670 研发费用 711 1,082 1,369 1,798 2,409 财务费用 -9 -17 -11 -22 -26 投资收益 144 205 205 205 205 营业利润 935 1,121 1,211 1,624 2,271 利润总额 936 1,119 1,208 1,619 2,265 所得税 49 50 54 72 101 净利润 887 1,069 1,154 1,547 2,164 少数股东损益 8 28 30 40 56 归属母公司净利润 878 1,041 1,124 1,507 2,108 EPS(元) 1.90 2.26 2.44 3.27 4.57 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 1,514 1,864 1,469 1,839 2,553 净利润 878 1,041 1,124 1,507 2,108 折旧摊销 45 64 62 68 75 净营运资金增加 -340 -295 -131 140 320 其他 932 1,053 415 124 50 投资活动产生现金流 -1,116 -1,364 569 -888 -1,408 净资本支出 -55 -149 -75 -90 -110 长期投资变化 36 123 0 0 0 其他资产变化 -1,097 -1,338 644 -798 -1,298 融资活动现金流 -141 -247 -351 -327 -441 股本变化 0 0 0 0 0 债务净变化 0 40 -40 0 0 无息负债变化 845 985 578 636 821 净现金流 251 251 1,687 625 704 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 8,512 10,426 11,795 13,630 16,148 货币资金 1,004 1,254 2,941 3,566 4,270 交易性金融资产 6,625 6,942 6,500 7,500 9,000 应收账款 398 412 505 670 910 应收票据 2 4 5 6 8 其他应收款（合计） 41 36 44 59 80 存货 1 2 3 4 5 其他流动资产 8 17 17 17 17 流动资产合计 8,088 8,694 10,049 11,859 14,340 其他权益工具 9 9 9 9 9 长期股权投资 36 123 123 123 123 固定资产 62 88 55 20 -17 在建工程 0 0 0 0 0 无形资产 59 118 112 106 101 商誉 185 185 185 185 185 其他非流动资产 21 1,141 1,141 1,141 1,141 非流动资产合计 423 1,732 1,746 1,771 1,808 总负债 1,621 2,645 3,184 3,819 4,641 短期借款 0 0 0 0 0 应付账款 140 212 277 319 418 应付票据 0 0 0 0 0 预收账款 0 0 0 0 0 其他流动负债 53 88 114 160 227 流动负债合计 1,438 2,268 2,806 3,442 4,263 长期借款 0 0 0 0 0 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 169 315 315 315 315 非流动负债合计 183 378 378 378 378 股东权益 6,891 7,780 8,611 9,810 11,507 股本 461 461 461 461 461 公积金 4,714 4,855 4,967 4,978 4,978 未分配利润 1,681 2,408 3,097 4,245 5,886 归属母公司权益 6,855 7,720 8,521 9,680 11,321 少数股东权益 36 61 91 131 187 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 87.7% 86.9% 86.1% 87.9% 88.3% EBITDA率 31.6% 29.9% 26.4% 27.7% 29.4% EBIT率 29.6% 27.8% 24.9% 26.4% 28.3% 税前净利润率 41.4% 34.1% 30.0% 30.3% 31.2% 归母净利润率 38.8% 31.7% 27.9% 28.2% 29.1% ROA 10.4% 10.3% 9.8% 11.4% 13.4% ROE（摊薄） 12.8% 13.5% 13.2% 15.6% 18.6% 经营性ROIC 299.9% 93.7% 117.6% 137.7% 147.2% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 19% 25% 27% 28% 29% 流动比率 5.63 3.83 3.58 3.45 3.36 速动比率 5.62 3.83 3.58 3.44 3.36 归母权益/有息债务 - 193.97 - - - 有形资产/有息债务 - 253.57 - - - 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 21.35% 21.19% 21.19% 20.99% 20.49% 管理费用率 9.40% 9.94% 9.94% 9.74% 9.24% 财务费用率 -0.42% -0.52% -0.28% -0.41% -0.36% 研发费用率 31.44% 32.98% 34.00% 33.70% 33.20% 所得税率 5% 4% 4% 4% 4% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.60 0.70 0.76 1.01 1.42 每股经营现金流 3.29 4.04 3.19 3.99 5.54 每股净资产 14.87 16.75 18.48 21.00 24.56 每股销售收入 4.90 7.12 8.73 11.58 15.74 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 148 125 115 86 62 PB 18.9 16.8 15.2 13.4 11.5 EV/EBITDA 172.5 126.0 114.9 82.1 56.3 股息率 0.2% 0.2% 0.3% 0.4% 0.5% 中庚基金 敬请参阅最后一