看多纸浆线标的、关注疫后复苏

家居：Q4旺季叠加促销，家居有望持续修复。Q3定制龙头零售渠道增长韧性强，同店为主要驱动，大宗渠道严控风险、但保交楼订单交付、增长复苏；软体家居渠道下沉加速，喜临门Q3线上延续高增（同比+39%），品类融合趋势延续。10月家居订单增长稳健，Q4节日促销力度大，龙头双十一相继发力，预计内销增长稳健，其中喜临门双11开门红表现靓丽，连续8年夺得京东销售第一桂冠。推荐顾家家居、欧派家居、喜临门，软体关注慕思股份、敏华控股，定制关注索菲亚、志邦家居、金牌厨柜、曲美家居、江山欧派、王力安防等。 造纸：看多纸浆线，静待需求改善。1）大宗纸：浆价回落预期增强，重视浆纸盈利弹性。浆价方面，10月部分主流供应商报价下调20-30美元/吨，然而国际供应层面仍存波动，且人民币汇率维持在7以上，短期浆价仍有支撑。根据智利当地媒体，Arauco156万吨浆厂计划于11月开始运营，且UPM210万吨浆厂将于2023Q1投产，我们预计2022Q4浆价趋势性下降概率较大，但预计较为温和。浆纸方面，11月纸厂挺价延续，订单释放支撑纸价向上；箱板瓦楞纸方面，供大于求矛盾凸显，预计价格底部盘整，此外海外废纸价格自高点下降150美元/吨，预计布局海外废纸浆原料的公司受益于高端箱板纸盈利。推荐太阳纸业，关注山鹰国际、晨鸣纸业、博汇纸业、岳阳林纸等。2）特种纸：盈利分化显现，浆跌贡献盈利弹性。短期跟踪来看，伴随浆价高位盘整，Q3龙头盈利分化，部分成本控制能力优异、提价逐步落地的企业成功延续强韧性。龙头企业产销仍保持高位，预计Q4部分优势纸种仍处提价通道，量价齐升仍在兑现。目前浆价回落预期升温，特种纸行业整体盈利弹性有望逐步显现。根据我们测算，若纸浆价格下调100美金，各企业表观吨净利预计可提升约600元。长期展望来看，龙头依托产品附加值提升、拓展产品品类和客户边界，产能规划显著大于同行，产业集中趋势明确，成长路径清晰。持续推荐产品布局多元&优化、成长路径清晰的仙鹤股份、华旺科技，重点关注五洲特纸、冠豪高新。 新型烟草：海外FDA发放首张薄荷醇禁令，国内税收政策落地。海外：FDA向LOGIC部分在售产品发布拒绝营销令（MDOs），此次也是FDA首次向薄荷醇口味发放禁令。我们认为薄荷醇走向仍需观察，且在FDA禁止薄荷醇销售之前，理应首先禁止一次性产品销售（青少年吸烟调查报告显示，55.3%的青少年使用一次性产品），为换弹式产品释放增量市场。此外，换弹式产品中VUSE最大竞争对手JUUL未通过PMTA，未来市场也堪忧。预计若FDA执法力度增强，美国市场格局将快速重塑，思摩尔下游品牌份额有望快速提升。国内：电子烟正式被纳入消费税征收范围，在烟税目下增设电子烟子目。未来电子烟将实行从价定率，生产（进口）环节的税率为36%，批发环节的税率为11%。国内电子烟“靴子”悉数落地，预计政策端对行业未来影响趋弱。此次征税标准符合预期，以及国内龙头已通过终端加价成功转嫁压力，预计对利润影响较小。根据我们测算，以悦刻幻影烟弹为例，加价及征税落地后，生产、品牌、平台&批发商、终端门店毛利率将分别变化约-16%、-14%、+4%、-12%。 出口：9月出口环比修复，盈利仍有望修复。2022年9月我国出口金额为3227.55亿美元，同比+5.6%，其中家具及其零件出口金额55.78亿美元，同比-9.4%，环比+2.5%，静待海外需求复苏。汇率、海运多因素回暖助力出口弹性持续释放，持续推荐共创草坪、家联科技、嘉益股份、依依股份、浙江自然等，关注梦百合、久祺股份、乐歌股份，永艺股份、恒林股份。 包装：苹果出货稳健、烟酒复苏，包装需求有望复苏。根据Omdia智能手机2022年第三季度初步出货报告，Q3全球智能手机出货总量为3.01亿台（同比-7.6%，环比+2.5%），其中苹果出货量为52.2亿部（同比+6.7%，环比+2.2%）。我们认为龙头品牌产品&技术迭代领先将保证行业集中度持续提升，带动优质包装供应商实现高增。持续推荐3C包装稳健，烟酒包装、环保纸塑等拓展顺畅，稳态利润率有望上行的裕同科技，建议关注奥瑞金、昇兴股份、宝钢包装、永新股份、劲嘉股份。 消费：疫后复苏，把握长期价值。9月电商物流综合指数同比-2.8%，规模以上快递业务量同比+2.8%至97.10亿件，预计Q3消费龙头持续修复：1）疫后需求复苏，龙头把握产品&渠道变革，市占率稳定向上，长期布局价值显现，晨光体育用品上市有望持续贡献增量，建议关注公牛集团、晨光股份、齐心集团；2）核心区域复苏、线上高增延续，且小非减持告一段落的百亚股份；3）浆价回落有望贡献利润弹性的中顺洁柔；4）高景气赛道，近视防控长期渗透率提升逻辑顺畅，明月镜片离焦镜具备高性价比且产品线更为丰富，10月官宣明星刘昊然为品牌代言人，品牌影响力持续提升，有望贡献增长亮点。 风险提示：疫情反复，地产超预期下滑，原材料价格波动。 重点标的 股票代码 1重点推荐：优质制造、疫后复苏 1.1家居：Q4旺季叠加促销，家居有望修复 1.1.1Q3定制深化大家居战略，软体品类融合效果突出 定制：大家居战略持续深化，欧派家居领先、索菲亚客单值提升明确。1）厨柜：2022Q3欧派家居/志邦家居/金牌厨柜收入规模分别为21.8亿元/7.4亿元/6.8亿元，分别同比-0.4%/-6.2%/+6.2%；2）衣柜：2022Q3欧派家居/志邦家居/金牌厨柜收入规模分别为34.9亿元/6.1亿元/3.0亿元，分别同比增长32.7%/20.0%/45.2%；3）木门：2022Q3欧派家居/志邦家居/金牌厨柜收入规模分别为4.0亿元/0.5亿元/0.51亿元，分别同比增长5.2%/6.2%/71.7%。欧派家居大家居战略显著领先行业，公司深度践行整家定制2.0模式，服务客户数稳步提升，且组织及人事积极调整，整家营销事业部及厨卫营销事业部进一步融合各业务线、组织结构平台化效果凸显。索菲亚推动零售改革，2022Q3索菲亚/司米/华鹤/米兰纳品牌工厂端客单价分别为1.81万元/1.21万元/0.72万元/1.26万元（同比+34.9%/+6%/-/+14%），多品牌持续深化，客单值提升效果明显；志邦家居、金牌厨柜持续完善整家品类，门店转型橱衣融合店，厨柜、衣柜、木门墙板、卫阳空间协同效应逐渐显现。 图表1：定制家居公司分品类收入及毛利率（亿元） 定制：零售贡献主要增长，工程渠道呈现复苏。龙头零售渠道韧性强，增长贡献逐步提升，2022Q3欧派家居/索菲亚/志邦家居/金牌厨柜零售收入分别为53.4亿元/27.3亿元/9.8亿元/5.6亿元，分别同比增长5.8%/5.9%/7.0%/3.2%；大宗渠道严控风险，部分公司主动收缩规模，但保交楼订单逐步交付，2022Q3欧派家居/索菲亚/志邦家居/金牌厨柜大宗收入分别为10.6亿元/3.7亿元/3.8亿元/4.2亿元 ， 分别同比+1.4%/+0.7%/-5.9%/+42.5%，金牌以代理模式布局、风险可控，增长领先。 图表2：定制家居公司收入-分渠道（亿元） 定制：二线龙头门店数量仍在扩张、同店成为主要增长驱动。疫情期间龙头依托多元品类&品牌逆势扩张，截至2022Q3末，欧派家居/索菲亚/志邦家居/金牌厨柜门店数量分别为7475家/4016家/4167家/3597家，较年初净增加0家/-847家/+425家/+535家。 目前欧派家居开店拉动增长趋弱，索菲亚注重门店结构调整（索菲亚转型整家门店、司米&华鹤门店短暂调整），志邦、金牌仍处渠道下沉通道。拆分同店数据来看，欧派、索菲亚品类融合效果显现，2022Q1-3单店收入分别同比+16.7%/+28.2%。 图表3：定制家居公司零售单店收入对比 软体：渠道延续扩张，同店增长成为主要驱动。截至2022Q3，喜临门门店数量为5186家，较上年末+691家，其中喜临门/喜眠/M&D（含夏图）门店数分别为3204/1371/611家（分别较上年末+367/+309/+15家，较Q2末+171/161/+17家）；慕思渠道下沉加速，预计全年可以达成800-1000家的开店目标。龙头企业加强渠道调整，大店比例持续提升驱动客单值提升，顾家大店+综合店比例进一步提升至约40%，同时加强渠道引流和转化，同店增长成为拉动软体品牌的主要增长驱动。此外，渠道流量进一步向线上转移，喜临门Q2、Q3线上收入分别同比+62%、+39%，线上延续高增。 图表4：软体家居单店收入对比 1.1.2 10月家居订单稳健，喜临门双十一预售表现靓丽 定制家居方面：10月各地受疫情影响较为严重，整体订单延续9月份趋势，其中零售保持稳健，工程方面受益于保交楼落实逐步到位、下调首房贷款利率等政策刺激刚性需求，交付呈现复苏，我们认为Q4零售和工程渠道均有望延续复苏。 软体家居方面：10月整体订单保持稳定，国内零售保持稳健，海外代工延续下滑。我们认为国内延续复苏趋势，Q4节日促销力度大，龙头双十一相继发力，根据魔镜市场情报，喜临门、顾家、芝华仕等品牌均位列软体日度预售前5名，Q4内销增长预计稳健；海外整体需求走弱&去库叠加，目前预期见底，但利润影响较小。 图表5：天猫双11软体家居日度预售榜单（截至10月27日） 顾家家居：双11期间公司以“向往生活，出手可得”为主题，拉开一场全国性的美好家居生活行动，通过持续开展营销活动引爆线下、携手抖音官方开启挑战赛燃遍全网、邀请黄渤、金靖作为产品体验官转化粉丝客群，线上线下营销融合推进，预计Q4增长环比改善。 喜临门：公司双11开门红表现靓丽，根据京东统计，喜临门京东旗舰店前1小时位列销售榜首，连续8年夺得销售第一桂冠，连获品牌榜、店铺榜、单品榜三项第一。Q4公司营销活动频次高且力度大，线上双11、双12电商节、线下“蜜月喜临门”及“恭喜大促”相继推进，增长有望提速。 电商维系高增，价格带持续拓宽。公司电商渠道增长势头良好，2022H1、2022Q3电商同比增速分别为+48%、+39%，主要系电商运营经验丰富、营销曝光力度大且深度洞察消费者心理诉求，我们预计Q4促销旺季、电商增长有望维系高增。此外，公司积极培育多元化产品矩阵、拓宽电商产品价格带，覆盖更多线上消费群体，双11开门红天猫高端旗舰款“韵”爆发倍率远超平日。 床垫为核心，品类融合效果显现。双11开门红期间公司多款床垫产品表现靓丽，蝶梦单品前48分钟销售额同比增长125%，连续8年蝉联京东开门红床垫类目销售TOP1；此外，公司致力于推动沙发、配套品类线上销售，品类融合效果显现，预计客单值提升持续贡献收入增长。 核心标的推荐：我们认为当前市场对于家居板块预期、情绪均较低，但基本面仍较为稳健，且有复苏信号，估值已处历史底部，预计未来政策、管控、基本面修复等因素均将催化家居板块反弹。推荐软体&定制融合订单比例提升空间巨大，成长平台化&零售基因突出的顾家家居，卡位流量入口&率先推动产业整合的欧派家居、处于产品&渠道拓展红利期的喜临门，软体关注慕思股份、敏华控股，定制关注索菲亚、志邦家居、金牌厨柜、曲美家居、江山欧派、王力安防等。 1.2造纸：看多纸浆线，静待需求回暖 1.2.1浆纸系：浆价回落预期增强，重视浆纸盈利弹性 纸浆跟踪：浆价仍处高位盘整，Arauco新增产能将于11月运营。本周进口针叶浆/阔叶浆周均价947/868美元/吨，较上周-8美元/吨/持平，处于历史89%/99%分位，上周国内青岛港、常熟港、高栏港及保定地区纸浆库存窄幅下降0.1%。9月我国纸浆进口量250.1万吨（同比+8.3%，环比-4.0%），环比回落、同比保持增长；9月欧洲港口木浆库存113.04万吨（同比-12.4%，环比-5.2%），8、9月库存较7月低点有所回升，整体仍处于合理库存状态；10月部分主流供应商报价下调20-30美元/吨，然而国际供应层面仍存波动，且人民币汇率维持在7以上，短期浆价仍有支撑。根据智利当地媒体，截至10月24日Arauco156万吨浆厂已经取得97.5%的进展，并计划于11月开始运营，预计2023年将