22Q3扣非归母净利yoy+17.91%，内外同步优化边际向好，向业绩目标奋力进发

公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 上海家化（600315） 证券研究报告 2022年10月31日 投资评级 行业 美容护理/化妆品 6个月评级 买入（维持评级） 当前价格 27.78元 目标价格 元 基本数据 A股总股本(百万股) 678.29 流通A股股本(百万股) 672.81 A股总市值(百万元) 18,842.98 流通A股市值(百万元) 18,690.67 每股净资产(元) 10.39 资产负债率(%) 42.15 一年内最高/最低(元) 47.62/26.83 作者 刘章明 分析师 SAC执业证书编号：S1110516060001 liuzhangming@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《上海家化-半年报点评:疫情承压22Q2营收下滑，下半年创新升级+渠道进 阶 力 争 营 收 双 位 数 增 长 》 2022-08-23 2 《上海家化-季报点评:22Q1归母净利yoy+17.81%，围绕方针持续迭代优化，多维举措应对疫情影响》 2022-04-29 3 《上海家化-年报点评报告:21Q4归母净利yoy+93.75%，打磨匠心致力于将中国美带给全世界》 2022-03-17 股价走势 22Q3扣非归母净利yoy+17.91%，内外同步优化边际向好，向业绩目标奋力进发 事件： 公司发布2022年三季报，2022Q1-3营收53.54亿元，yoy-8.17%，归母净利3.13亿元，yoy-25.51%，扣非归母净利3.68亿元，yoy-22.34%；其中22Q3营业收入16.39亿元，yoy+1.17%，剔除汇率因素影响同增3.5%，归母净利1.56亿元，yoy+15.55%，归母净利率9.49%，同增1.18pct，扣非归母净利1.68亿元，yoy+17.91%，扣非后归母净利率10.23%，同增1.45pct。 点评： 营收端，■分渠道来看，2022Q3①线下同增约7%高于线下市场整体。②线上坚持多平台布局。 ■分品类来看，2022Q3六神同增超30%亮眼。③母婴品类营收同降5%，其中启初全渠道同比个位数下降、电商渠道同增近20%。■分地区来看，2022Q3①国内业务增长4%，预计四季度结合双十一加大营销投入，驱动下半年国内营收实现同比双位数增长；②海外业务增长2%。 费用端，2022Q1-3期间费用率50.98%，同降2.6pct；2022Q3期间费用率45.03%，同降5.47pct。 成本端，2022Q1-3毛利率58.19%，同降1.68pct；其中2022Q3毛利率54.28%，同降1.96pct。 现金流方面，2022Q1-3公司经营活动产生的现金流净额7.58亿元，yoy-22.67%，投资活动产生的现金流流出4.53亿元；截至2022Q1-3货币资金14.74亿元，yoy-25.47%。 营运能力，2022Q1-3存货周转天数110.49天，同增4.69天；应收账款周转天数56.73天，同比增加4.35天；应付周转天数99.05天，同增7.82天。 投资建议：随着经营环境基本恢复正常，三季度公司持续优化全品牌、全渠道经营，助力业绩恢复增长，持续展现对于实现下半年营收双位数增长、净利润增速高于营收增速的目标的努力，随着公司内部能力&外部环境同步优化，四季度有望持续边际向好。未来，上海家化将继续围绕"123"经营方针，以尽善之心追求至美的产品和服务，致力于成为中国美妆日化行业领导者，并将中国美带给全世界。预计22-24年归母净利润分别为5.98./8.56/11.0亿元，对应PE 31/22/17倍，维持“买入”评级。 风险提示：市场需求波动的风险、市场竞争风险、客户集中度高的风险、新冠肺炎疫情对公司生产经营的影响。 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 7,032.39 7,646.12 7,607.89 8,977.31 10,307.75 增长率(%) (7.43) 8.73 (0.50) 18.00 14.82 EBITDA(百万元) 962.56 1,074.86 961.34 1,116.21 1,460.14 归属母公司净利润(百万元) 430.20 649.25 598.38 856.42 1,099.87 增长率(%) (22.78) 50.92 (7.84) 43.12 28.43 EPS(元/股) 0.63 0.96 0.88 1.26 1.62 市盈率(P/E) 43.80 29.02 31.49 22.00 17.13 市净率(P/B) 2.90 2.71 2.50 2.33 2.13 市销率(P/S) 2.68 2.46 2.48 2.10 1.83 EV/EBITDA 20.51 21.37 14.81 11.47 8.50 资料来源：wind，天风证券研究所 -39%-33%-27%-21%-15%-9%-3%3%2021-112022-032022-07上海家化沪深300 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 1. 事件 公司发布2022年三季报，2022Q1-3营收53.54亿元，yoy-8.17%，归母净利3.13亿元，yoy-25.51%，扣非归母净利3.68亿元，yoy-22.34%；其中22Q3营业收入16.39亿元，yoy+1.17%，剔除汇率因素影响同增3.5%，归母净利1.56亿元，yoy+15.55%，归母净利率9.49%，同增1.18pct，扣非归母净利1.68亿元，yoy+17.91%，扣非后归母净利率10.23%，同增1.45pct。 图1：2022年Q1-3营收同比减少8.17% 图2：2022年Q1-3归母净利同比减少25.51% 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 2. 点评 2.1. 营收端，2022Q3企稳回升，渠道、品类各有亮眼表现 ■分渠道来看，2022Q3①线下同增约7%高于线下市场整体，线下进一步优化效率，实现商超、百货、CS等协同与升级。②线上坚持多平台布局，其中电商渠道剔除超头因素同比增长近9%，启初、典萃开启兴趣电商自播，9月全域CRM系统成功上线，有望助力消费者资产运营效率及品牌消费升级，通过品类连带实现跨品类招新。 ■分地区来看，2022Q3①国内业务增长4%，预计四季度结合双十一加大营销投入，驱动下半年国内营收实现同比双位数增长；②海外业务增长2%。 2.2. 费用端 2022Q1-3期间费用率50.98%，同降2.6pct；2022Q3期间费用率45.03%，同降5.47pct. ■运营管控成效良好持续提升经营质量，2022Q1-3销售费用率39.66%，同降1.93pct，管理费用率9.52%，同降0.49pct；2022Q3销售费用率31.49%，同降3.63pct，管理费用率11.63%，同降2.01pct。 ■以研发科技驱动创新持续引领行业前沿发展，2022Q1-3研发费用率1.97%，同增0.14pct，2022Q3研发费用同增46%，研发费用率2.44%，同增0.75pct，截至9月末公司专利总数共计397项，在国内美妆企业中名列前茅，公司始终在引领行业的科研发展方向，以前沿的科技实力和前瞻的研发理念打造致美的产品和服务。 图3： 2022Q1-3期间费用率费同降2.6pct 58.4653.2164.8871.3875.9770.3276.4653.549.58%-8.97%21.93%10.01%6.43%-7.43%8.73%-8.17%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%0102030405060708090营业收入（亿元）yoy（右）22.10 2.16 3.90 5.40 5.57 4.30 6.49 3.13 146.12%-90.23%80.45%38.63%3.09%-22.78%50.92%-25.51%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%0510152025归母净利（亿元）yoy（右） 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 3 资料来源：Wind，天风证券研究所 2.3. 成本端 2022Q1-3毛利率58.19%，同降1.68pct；其中2022Q3毛利率54.28%，同降1.96pct。 图4：2022Q3毛利率同降1.96pct 资料来源：wind，天风证券研究所 2.4. 现金流方面 2022Q1-3公司经营活动产生的现金流净额7.58亿元，yoy-22.67%，投资活动产生的现金流流出4.53亿元；截至2022Q1-3货币资金14.74亿元，yoy-25.47%。 55.68%58.75%55.97%57.26%50.43%51.18%50.98%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%2016201720182019202020212022Q1-3销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率57.26%58.17%56.73%50.91%61.09%61.44%56.24%45.74%62.66%56.27%54.28%0%10%20%30%40%50%60%70% 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 4 图5：2022Q1-3经营活动现金流净额7.58亿元，yoy-22.67% 图6：截至2022Q1-3货币资金14.74亿元 资料来源：wind，天风证券研究所 资料来源：wind，天风证券研究所 2.5. 营运能力 2022Q1-3存货周转天数110.49天，同增4.69天；应收账款周转天数56.73天，同比增加4.35天；应付周转天数99.05天，同增7.82天。 3. 投资建议 随着经营环境基本恢复正常，三季度公司持续优化全品牌、全渠道经营，助力业绩恢复增长，持续展现对于实现下半年营收双位数增长、净利润增速高于营收增速的目标的努力，随着公司内部能力&外部环境同步优化，四季度有望持续边际向好。未来，上海家化将继续围绕"123"经营方针，以尽善之心追求至美的产品和服务，致力于成为中国美妆日化行业领导者，并将中国美带给全世界。预计22-24年归母净利润分别为5.98./8.56/11.0亿元，对应PE 31/22/17倍，维持“买入”评级。 0.548.628.957.496.439.937.58-5.745.32-8.42-1.21-6.71-3.84-4.53(10)(5)051015经营活动产生的现金流量净额（亿元）投资活动产生的现金流量净额（亿元）23.3013.3111.0516.0912.8715.9714.740510152025 公司报告 | 季报点评 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 5 财务预测摘要 资产负债表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 利润表(百万元) 2020 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,286.71 1,597.25 1,702.89 3,108.72 3,470.25 营业收入 7,032.39 7,646.12 7,607.89 8,977.31 10,307.75 应收票据及应收账款 1,089.57 1,108.95 1,210.83 1,548.60 1,543.14 营业成本 2,816.16 3,155.58 3,043.16 3,516.41 3,865.41 预付账款 46.97 83.49 48.20 97.14 65.14 营业税金及附加 56.90 59.10