收入增长符合预期，徽酒龙头行稳致远

请务必阅读正文后的重要声明部分 1 [Table_StockInfo] 2022年10月31日 证 券研究报告•2022年 三季报点评 买入 （ 维持） 当前价： 201.22元 古井贡酒（000596） 食 品饮料 目标价： ——元（6个月） 收入增长符合预期，徽酒龙头行稳致远 投资要点 西 南证券研究发展中心 [Table_Author] 分析师：朱会振 执业证号：S1250513110001 电话：023-63786049 邮箱：zhz@swsc.com.cn 联系人：王书龙 电话：023-63786049 邮箱：wsl@swsc.com.cn 联系人：笪文钊 电话：023-63786049 邮箱：dw zyf@swsc.com.cn [Table_QuotePic] 相 对指数表现 数据来源：聚源数据 基 础数据 [Table_BaseData] 总股本(亿股) 5.29 流通A股(亿股) 4.09 52周内股价区间(元) 164.06-274.95 总市值(亿元) 1,063.65 总资产(亿元) 248.97 每股净资产(元) 30.67 相关研究 [Table_Report] 1. 古井贡酒（000596）：动销强势，余力充足 (2022-10-17) 2. 古井贡酒（000596）：徽酒龙头势能强劲，业绩弹性加速释放 (2022-09-01) 3. 古井贡酒（000596）：Q2业绩超预期，看好全年高弹性 (2022-08-01) 4. 古井贡酒（000596）：开局亮眼+蓄力充足，业绩高弹性可期 (2022-04-30) 5. 古井贡酒（000596）：21年靓丽收官，22年开门红可期 (2022-03-11) [Table_Summary]  事件：公司2022年前三季度实现收入127.6亿元，同比+26.4%，归母净利润26.2亿元，同比+33.2%，扣非净利润25.8亿元，同比+35.6%；其中单Q3收入37.6亿元，同比+21.6%，归母净利润7亿元，同比+19.3%，扣非净利润6.9亿元，同比+22.3%；业绩与前期预告一致。  收入增长符合预期，徽酒龙头行稳致远。1、三季度华东地区经济稳步复苏、疫情管控较好，公司把握双节旺季机遇，积极布局宴席消费，推出扫码赢红包等措施，有效带动终端动销提升；得益于强势品牌力和活动促销，经销商备货积极性高，公司回款进度完成较好。2、草根调研反馈，双节旺季期间古井动销表现亮眼，预计献礼版、古5稳健增长，古7、古8延续稳健放量，古16受益于宴席复苏表现尤为亮眼，婚宴消费上古8向古16升级趋势明确，古20在商务、礼赠等活动中优势突出；公司稳步推进黄鹤楼、明光酒消费培育，整体产品结构持续优化。3、受益于品牌势能持续释放，公司在江苏、河北、湖北等重点市场取得较大突破，全国化扩张渐入佳境。  税费扰动影响短期利润，现金流稳中向好。单Q3公司毛利率同比下降1.5个百分点至73.7%，预计主要系公司加大市场培育，货折促销有所提升。整体费用率大幅下降5.3个百分点至30%，主要受益于收入扩大规模效应显现；其中销售费用率同比下降0.9个百分点至27.3%，管理费用率下降4.4个百分点至4.7%，财务费用率保持稳定。此外，税金及附加率上升3.5个百分点至18.2%，预计系季度间税费缴纳节奏扰动。综合作用下，单Q3净利率同比微降0.1个百分点至19.6%，盈利能力整体稳定。与此同时，单Q3销售收现34.6亿元，同比-10.1%，三季度末合同负债37.6亿元，同比+34.7%，环比+9.8%，现金流保持稳中向好趋势。  品牌建设步入收获期，业绩弹性有望持续释放。1、年内维度看，双节旺季之后，渠道基本完成全年回款计划，且当前库存处在良性水平，渠道打款积极性高，预收款充足，来年春节开门红余力充足。2、安徽经济活跃度高，主流价格带逐步升级至200-400元左右，消费升级持续性强；公司省内龙头地位稳固，次高端价位的古16、20体量已大幅领先于竞品，将尽享徽酒升级红利。3、从省外市场看，在优秀管理层赋能下，一批销售规模破十亿的省区逐步形成，省外重点市场造血功能持续强化，受益于结构升级&渠道投放精准，未来业绩弹性有望持续释放。  盈利预测与投资建议。预计2022-2024年EPS分别为5.83元、7.55元、9.55元，对应动态PE分别为35倍、27倍、21倍。公司品牌建设步入收获期，结构升级叠加费用优化，业绩弹性将持续释放，维持“买入”评级。  风险提示：经济大幅下滑风险，新冠疫情反复风险。 指标/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（亿元） 132.70 165.66 198.50 233.79 增长率 28.93% 24.84% 19.82% 17.78% 归属母公司净利润（亿元） 22.98 30.79 39.93 50.49 增长率 23.90% 34.00% 29.68% 26.43% 每股收益EPS（元） 4.35 5.83 7.55 9.55 净资产收益率ROE 13.76% 16.47% 18.84% 20.77% PE 46 35 27 21 PB 6.17 5.52 4.87 4.25 数据来源：Wind，西南证券 -27%-17%-7%3%14%24%21/1021/1222/222/422/622/8古井贡酒 沪深300 古 井贡酒（000596）2022年 三季报点评 请务必阅读正文后的重要声明部分 2 附表：财务预测与估值 [Table_ProfitDetail] 利润表（亿元） 2021A 2022E 2023E 2024E 现 金 流量表（亿元） 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 132.70 165.66 198.50 233.79 净利润 23.74 31.75 41.17 52.05 营业成本 33.04 38.89 44.01 49.31 折旧与摊销 3.01 3.55 4.61 5.13 营业税金及附加 20.32 25.63 30.61 36.09 财务费用 -2.04 -3.77 -3.90 -4.85 销售费用 40.08 50.53 59.55 68.97 资产减值损失 -0.17 0.00 0.00 0.00 管理费用 10.22 12.76 14.09 15.66 经营营运资本变动 28.58 -14.01 2.63 4.02 财务费用 -2.04 -3.77 -3.90 -4.85 其他 -0.58 -0.61 -0.28 -0.28 资产减值损失 -0.17 0.00 0.00 0.00 经 营活动现金流净额 52.54 16.90 44.22 56.07 投资收益 0.05 0.30 0.30 0.30 资本支出 -12.38 -25.00 -10.00 -10.00 公允价值变动损益 0.07 0.00 0.00 0.00 其他 -76.24 0.00 0.00 0.00 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 投 资活动现金流净额 -88.61 -25.00 -10.00 -10.00 营业利润 31.02 41.93 54.45 68.91 短期借款 -0.41 -0.30 0.00 0.00 其他非经营损益 0.70 0.40 0.44 0.48 长期借款 1.12 0.00 0.00 0.00 利润总额 31.71 42.33 54.89 69.40 股权融资 49.54 0.00 0.00 0.00 所得税 7.97 10.58 13.72 17.35 支付股利 -7.55 -11.60 -15.40 -19.97 净利润 23.74 31.75 41.17 52.05 其他 -2.43 3.97 4.10 5.05 少数股东损益 0.76 0.95 1.23 1.56 筹 资活动现金流净额 40.28 -7.94 -11.30 -14.92 归属母公司股东净利润 22.98 30.79 39.93 50.49 现金流量净额 4.21 -16.04 22.92 31.15 资产负债表（亿元） 2021A 2022E 2023E 2024E 财务分析指标 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 119.25 103.21 126.13 157.28 成长能力 应收和预付款项 19.91 28.30 33.77 39.77 销售收入增长率 28.93% 24.84% 19.82% 17.78% 存货 46.63 50.56 55.01 59.17 营业利润增长率 27.40% 35.19% 29.85% 26.57% 其他流动资产 17.11 28.84 29.28 29.75 净利润增长率 28.49% 33.70% 29.68% 26.43% 长期股权投资 0.05 0.05 0.05 0.05 EBITDA 增长率 30.76% 30.39% 32.26% 25.46% 投资性房地产 0.04 0.04 0.04 0.04 获利能力 固定资产和在建工程 30.48 52.34 58.13 63.41 毛利率 75.10% 76.52% 77.83% 78.91% 无形资产和开发支出 16.25 15.90 15.56 15.21 三费率 36.37% 35.92% 35.14% 34.13% 其他非流动资产 4.45 4.70 4.94 5.19 净利率 17.89% 19.16% 20.74% 22.26% 资产总计 254.18 283.94 322.91 369.87 ROE 13.76% 16.47% 18.84% 20.77% 短期借款 0.30 0.00 0.00 0.00 ROA 9.34% 11.18% 12.75% 14.07% 应付和预收款项 39.37 49.83 58.06 67.80 ROIC 64.03% 67.18% 61.48% 75.89% 长期借款 1.72 1.72 1.72 1.72 EBITDA/销售收入 24.10% 25.17% 27.78% 29.60% 其他负债 40.25 39.69 44.66 49.80 营运能力 负债合计 81.65 91.25 104.45 119.32 总资产周转率 0.65 0.62 0.65 0.67 股本 5.29 5.29 5.29 5.29 固定资产周转率 7.02 5.72 4.72 5.10 资本公积 62.25 62.25 62.25 62.25 应收账款周转率 169.11 172.73 172.14 168.45 留存收益 97.87 117.06 141.59 172.11 存货周转率 0.81 0.80 0.83 0.86 归属母公司股东权益 165.37 184.59 209.12 239.64 销售商品提供劳务收到 现金/营业收入 117.06% — — — 少数股东权益 7.15 8.11 9.34 10.90 资本结构 股东权益合计 172.53 192.70 218.47 250.55 资产负债率 32.12% 32.14% 32.35% 32.26