敬请参阅末页重要声明及评级说明 证券研究报告 全球领先的服务机器人和智能生活电器龙头 主要观点： [Table_Summary] ⚫ 清洁电器行业低渗透、高成长，市场空间广阔。 从扫地机器人市场规模来看，2013-2020年，全球扫地机器人市场规模从约15亿美元增长至约45亿美元，CAGR达15%，其中，中国扫地机器人市场规模增长尤快，从约8亿元增长至约94亿元，CAGR高达42%，行业呈现高成长特性。截至2020年，中美两国作为全球扫地机器人消费大国，渗透率分别达到约15%和6%，均不足16%，尚处于技术产品生命周期理论中提及的“早期用户”阶段向“早期大众”阶段跨越前期，具备较强的非线性增长潜力，未来成长空间广阔。 ⚫ 科沃斯：技术进步加速渗透率提升，依托综合优势龙头地位稳固 洗衣机和扫地机同属于“机器替人”品类和“供给决定需求”品类，具有同源的需求基础和相似的渗透逻辑，技术进步是二者渗透率提升的核心动力。伴随扫地机技术成熟度的持续提升，未来有望像洗衣机一样实现从可选消费品向必选消费品的转变。在此趋势中，科沃斯凭借突出、均衡的综合优势，龙头地位稳固： 1、产品优势。公司C端家用服务机器人已形成覆盖扫地、擦窗、空气净化等多家庭场景的产品矩阵，主营产品扫地机器人同时拥有市场领先的LDS+SLAM、VSLAM和3D结构光全局规划技术，且SKU种类丰富，卡位主流中高端价位段，2021年国内线上、线下市场份额分别达到45%和85%，均列行业第一。此外，公司已布局B端商用机器人产品，2021年作为公司商用机器人发展元年，未来放量可期； 2、渠道优势。公司经过20多年市场耕耘，已形成线上线下全方位、立体式渠道布局。线下渠道，已覆盖全国主要省市，并通过渠道下沉向战略空白区渗透。在此基础上，公司通过多维举措赋能，持续提升线下门店运营能力和品牌形象塑造；线上渠道，公司于2010年即进驻天猫平台，沉淀了丰富的电商运营经验，近年来顺应电商渠道变化趋势，积极布局新兴内容电商，已在抖音、小红书等新兴平台形成一定品牌势能，品牌活跃度和关注度显著高于可比公司。此外，公司自2012年起布局海外渠道，逐渐进入收获期，数据显示公司产品在多国亚马逊平台月销排名前十，部分市场排名前三； 3、供应链优势。公司研发充分考虑长短期市场需求，摸索出产品研发+技术预研相结合的研发机制，将前端市场和后端研发及生产有机融合，实现前后端快速联动，在保障稳定供应基础上，赋予公司快速推新能力，使得公司在行业出现重大技术变革和功能创新时能迅速跟进，保持领先优势。 此外，我们认为扫地机器人品类具备技术累积效应，即数据资源+核心算法+计算能力组成的软件能力是扫地机差异化竞争的关键，其中核心算法的持续迭代优化需要建构在用户数据资源基础上，而用户规模的扩大和粘性又需要以核心算法建构的强大产品力维持，二者构成正反馈。 [Table_StockNameRptType] 科 沃 斯（603486） 公司研究/公司深度 [Table_Rank] 投资评级：买入（首次） 报告日期： 2022-10-29 [Table_BaseData] 收盘价（元） 61.50 近12个月最高/最低（元） 189.49/61.50 总股本（百万股） 573 流通股本（百万股） 564 流通股比例（%） 98.31 总市值（亿元） 353 流通市值（亿元） 347 [Table_Chart] 公司价格与沪深300走势比较 [Table_Author] 分析师：尹沿技 执业证书号：S0010520020001 邮箱：yinyj@hazq.com 联系人：夏振宇 执业证书号：S0010122060022 邮箱：xiazy@hazq.com 联系人：刘阳东 执业证书号：S0010121070040 电话：18601719915 邮箱：liuyd@hazq.com [Table_CompanyReport] 相关报告 -74%-50%-26%-2%22%10/211/224/227/22科沃斯沪深300 [Table_CompanyRptType1] 科 沃 斯（603486） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 2 / 48 证券研究报告 这一特性的存在，是公司能够保持和扩大已有优势的重要条件，有助于公司实现强者恒强。 ⚫ 添可：精准定位打造爆款洗地机，有望实现从1到N的平台化转型 公司创立定位于中高端生活电器领域的子品牌添可，通过深度挖掘中国用户的拖地需求痛点和产品精准定位，成功打造爆款洗地机实现出圈，2020年添可洗地机线上、线下增速分别达1885%、4632%，线上、线下市场份额分别达68%、99%，推动洗地机行业景气度上行。公司坚持产品迭代、服务优化和品牌建设，并顺应套系化、系列化销售趋势，不断延展添可产品线。2021H1开始，添可又先后推出吹风机摩万（目前已推出摩万2.0）、料理锅食万（目前已推出食万3.0 Pro）、美发梳秀万（目前已推出秀万2.0）、美眼仪娇万、空净器芳万和饮水机饮万，未来有望将洗地机芙万集聚的用户流量导向其他新品，形成生活电器生态圈，使添可品牌完成从1到N的平台化转型。 ⚫ 投资建议 预计公司2022-2024年分别实现营业收入156.63、187.35、222.15亿元，对应增速分别19.7%、19.6%、18.6%，归母净利润17.22、20.86、25.57亿元，对应增速分别-14.3%、21.1%、22.6%，对应EPS分别为3.00、3.64、4.46元/股，当前股价对应2022-2024年PE分别20.5x、16.9x、13.8x。首次覆盖，给予“买入”评级。 ⚫ 风险提示 1、宏观经济超预期下跌风险；2、疫情反复导致国内外销售和渠道拓展不及预期风险；3、竞争加剧风险。 [Table_Profit] ⚫ 重要财务指标 单位:百万元 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入 13086 15663 18735 22544 收入同比（%） 80.9% 19.7% 19.6% 20.3% 归属母公司净利润 2010 1722 2086 2557 净利润同比（%） 213.5% -14.3% 21.1% 22.6% 毛利率（%） 51.4% 50.0% 49.7% 49.7% ROE（%） 39.5% 25.3% 23.4% 22.3% 每股收益（元） 3.59 3.00 3.64 4.46 P/E 42.05 20.48 16.91 13.79 P/B 16.99 5.17 3.96 3.08 EV/EBITDA 34.60 14.68 11.36 8.53 资料来源： wind，华安证券研究所 [Table_CompanyRptType1] 科 沃 斯（603486） 敬请参阅末页重要声明及评级说明 3 / 48 证券研究报告 正文目录 1全球家用服务机器人和智能生活电器龙头 ..................................................................................................................................... 7 1.1 发展历程：三次转型，从代工企业成功转型清洁小家电自主品牌 ............................................................................................. 7 1.2 主营业务：服务机器人贡献主要收入，生活电器增速较快 ........................................................................................................... 9 1.3 股权结构：股权集中，结构清晰 ........................................................................................................................................................... 10 1.4 财务分析：营收业绩快速增长，盈利能力持续改善 ...................................................................................................................... 13 2科沃斯：技术升级推动渗透率跃升，依托综合优势龙头地位稳固 ......................................................................................... 16 2.1 行业：技术升级推动渗透率跃升，软件能力构筑差异化竞争力 .............................................................................................. 16 2.1.1 市场格局：一超多强，行业集中度高 .................................................................................................................................... 16 2.1.2 发展趋势：技术升级推动渗透率跃升，有望实现从可选消费品向必需消费品转变 ............................................ 18 2.1.3 行业特点：科技消费属性突出，软件能力或是企业实现差异化的关键 ................................................................... 21 2.2 公司：综合优势突出，龙头地位稳固 .................................................................................................................................................. 23 2.2.1 产品：技术引领，产品矩阵完整，定位中高端 .................................................................................................................. 23 2.2.2 渠道：线上线下全方位布局，海外市场打开空间 ............................................................................................................. 28 2.2.3 供应链：研产销一体化，稳定供应，快速推新 ...