2022年三季报点评：“双品牌”驱动业绩高增，盈利能力持续优化

本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 泸州老窖（000568.SZ）2022年三季报点评 “双品牌”驱动业绩高增，盈利能力持续优化 2022年10月28日 ➢ 事件：公司发布2022 年三报告，22Q1-3实现营收175.25亿元，同增24.20%；实现归母净利润82.17亿元，同增30.94%。单三季度公司实现营收58.60亿元，同增22.28%；实现归母净利润26.85亿元，同增31.05%；销售商品、提供劳务收到的现金为52.8亿元，同增20.1%，经营活动现金流净额22.4亿元，同增83.6%，Q3末合同负债19.0亿元，环比减少4.3亿元。 ➢ 业绩贴近预告上限，双品牌驱动业绩高增。公司22Q3 营收58.6亿元，同比增长22.28%；实现归母净利润26.85亿元，同增31.05%，贴近前期业绩预告区间上限。公司从国窖1573高端引领到低度放量抢占增量市场高线次高端，到泸州老窖特曲系列1952品牌标杆、60版特曲团购培育放量、老字号特曲价值重塑，公司聚焦“双品牌、三品系、大单品”战略清晰，体现了足够的战略耐心与决心，国窖基本盘稳固，“十四五”期间仍然有望维持年化20%左右同比增长，量价齐升趋势明确；特曲、窖龄酒站稳关键价格带，步入快速增长通道，涵盖核心城市布局与品鉴推广、占位高线光瓶酒价格带，产品矩阵已趋完善。 ➢ 22Q3毛利率稳中有升，税金、费率降低释放利润弹性。22Q1-3公司毛利率为86.78%，同增0.48pcts；22Q1-3期间费用率15.81%，同减2.02pcts，其中销售费用率11.48%，同减2.24pcts，主因受疫情影响费用投放减少；管理费用率4.74%，同减0.15pcts。单季度看，22Q3毛利率为88.49%，同增0.98pcts；Q3管理费用率4.92%，同减0.32pcts；销售费用率13.62%，同减2.10pcts；营业税金及附加/营业收入同比下滑2.17pcts；净利率45.82%，同增3.07pcts。22Q3期末合同负债19.0亿元，环比减少4.3亿元。22Q3销售商品、提供劳务收到的现金为52.8亿元，同增20.1%；经营现金流量净额63.12亿元，同增59.56%，环比改善36.01亿元，现金流表现亮眼。 ➢ 投资建议：公司已逐步补齐次高端短板，我们看好双品牌驱动下的稳健增长动力，公司股权激励与薪酬激励改革均已落地，显著激发管理层及核心骨干员工积极性，进一步释放公司经营活力和增长潜力。公司以“核心终端配额制”为代表的渠道模式与团队管理高度匹配，未来大单品战略也有望持续落地。我们预计公司2022-2024年公司营业收入为254/309/369亿元，上调盈利预测，预计2022-2024年公司归母净利润103/126/152亿元（原值为101/122/148亿元），EPS分别为7.01/8.58/10.36元，当前股价对应PE分别为23/19/15倍，维持“推荐”评级。 ➢ 风险提示：宏观经济发展不及预期；疫情反复影响动销情况；高端酒行业竞争加剧。 [Table_Forcast] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 20642 25409 30937 36917 增长率（%） 24.0 23.1 21.8 19.3 归属母公司股东净利润（百万元） 7956 10325 12622 15243 增长率（%） 32.5 29.8 22.3 20.8 每股收益（元） 5.40 7.01 8.58 10.36 PE 30 23 19 15 PB 8.4 7.0 5.1 3.8 资料来源：Wind，民生证券研究院预测；（注：股价为2022年10月28日收盘价） 推荐 维持评级 当前价格： 160.34元 [Table_Author] 分析师 王言海 执业证书： S0100521090002 电话： 021-80508452 邮箱： wangyanhai@mszq.com 分析师 张玲玉 执业证书： S0100522090002 邮箱： zhanglingyu@mszq.com 相关研究 1.泸州老窖（000568.SZ）2022年中报点评：“双品牌”驱动迎来向上拐点-2022/08/31 2.泸州老窖（000568.SZ）2021年报及2022年一季报点评：国窖带动业绩快增长，费用率延续下行趋势-2022/04/29 3.泸州老窖（000568.SZ）2021年业绩快报点评：“十四五”顺利开局，国窖快增带动结构上行-2022/03/12 4.【民生食饮】泸州老窖(000568)三季报点评报告：利润弹性持续释放，股权激励积极可为-2021/10/29 5.泸州老窖（000568）2021年半年报点评：国窖表现亮眼，大众酒营销改革正当时-2021/08/29 泸州老窖(000568)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 [TABLE_FINANCE] 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入 20642 25409 30937 36917 成长能力（%） 营业成本 2952 3650 4427 5262 营业收入增长率 23.96 23.09 21.76 19.33 营业税金及附加 2865 3430 4176 4984 EBIT增长率 33.45 24.59 25.66 20.73 销售费用 3599 4319 4795 5538 净利润增长率 32.47 29.78 22.25 20.76 管理费用 1056 1270 1547 1846 盈利能力（%） 研发费用 138 141 144 146 毛利率 85.70 85.64 85.69 85.75 EBIT 10165 12665 15915 19213 净利润率 38.54 40.64 40.80 41.29 财务费用 -217 -703 -458 -616 总资产收益率ROA 18.41 19.82 18.56 17.69 资产减值损失 0 0 0 0 净资产收益率ROE 28.37 30.72 27.30 24.79 投资收益 202 202 202 202 偿债能力 营业利润 10590 13591 16617 20061 流动比率 2.43 2.31 2.58 2.90 营业外收支 -39 -30 -35 -33 速动比率 1.74 1.53 1.93 2.15 利润总额 10551 13561 16582 20029 现金比率 1.23 1.11 1.53 1.72 所得税 2614 3255 3980 4807 资产负债率（%） 34.89 35.35 31.91 28.58 净利润 7937 10306 12603 15222 经营效率 归属于母公司净利润 7956 10325 12622 15243 应收账款周转天数 0.03 0.09 0.10 0.08 EBITDA 10730 13256 16640 20027 存货周转天数 729.97 899.70 899.70 899.70 总资产周转率 0.53 0.53 0.52 0.48 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 每股指标（元） 货币资金 13513 15916 26842 35276 每股收益 5.40 7.01 8.58 10.36 应收账款及票据 2 11 6 10 每股净资产 19.05 22.83 31.42 41.78 预付款项 178 166 195 263 每股经营现金流 5.23 6.94 10.34 9.03 存货 7278 10964 11164 15139 每股股利 3.24 3.24 3.24 3.24 其他流动资产 5605 5984 7180 8832 估值分析 流动资产合计 26575 33041 45387 59521 PE 30 23 19 15 长期股权投资 2627 2805 2997 3170 PB 8.4 7.0 5.1 3.8 固定资产 8089 8663 10144 12458 EV/EBITDA 21.12 16.91 12.82 10.23 无形资产 2606 3270 4131 4644 股息收益率（%） 2.02 2.02 2.02 2.02 非流动资产合计 16636 19065 22616 26640 资产合计 43212 52106 68003 86161 短期借款 0 0 0 0 现金流量表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 应付账款及票据 2420 3487 4244 4575 净利润 7937 10306 12603 15222 其他流动负债 8527 10803 13331 15924 折旧和摊销 565 591 725 813 流动负债合计 10947 14290 17575 20499 营运资金变动 -384 -720 1865 -2776 长期借款 0 0 0 0 经营活动现金流 7699 10215 15215 13291 其他长期负债 4128 4128 4128 4128 资本开支 -1976 -2826 -4057 -4643 非流动负债合计 4128 4128 4128 4128 投资 -741 -179 -192 -173 负债合计 15075 18418 21702 24626 投资活动现金流 -2678 -2803 -4047 -4614 股本 1465 1472 1472 1472 股权募资 8 7 0 0 少数股东权益 97 78 58 37 债务募资 0 0 0 0 股东权益合计 28137 33688 46301 61535 筹资活动现金流 -3183 -5010 -243 -243 负债和股东权益合计 43212 52106 68003 86161 现金净流量 1834 2402 10926 8435 资料来源：公司公告、民生证券研究院预测 泸州老窖(000568)/食品饮料 本公司具备证券投资咨询业务资格，请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 分析师承诺 本报告署名分析师具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并登记为注册分析师，基于认真审慎的工作态度、专业严谨的研究方法与分析逻辑得出研究结论，独立、客观地出具本报告，并对本报告的内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了研究人员的研究观点，结论不受任何第三方的授意、影响，研究人员不曾因、不因、也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 评级说明 投资建议评级标准 评级 说明 以报告发布日后的12个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A股以沪深300指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯达克综合指数或标普500指数为基准。 公司评级 推荐 相对基准指数涨幅15%以上 谨慎推荐 相对基准指数涨幅5%～15%之间 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 行业评级 推荐 相对基准指数涨幅5%以上 中性 相对基准指数涨幅-5%～5%之间 回避 相对基准指数跌幅5%以上 免责声明 民生证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。 本报告仅供本公司境内客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告仅为参考之用，并不构成对客户的投资建议，