2022年三季报点评：业绩符合预期，规模效应下看好盈利能力持续提升

证券研究报告·公司点评报告·电池 东吴证券研究所 1 / 7 请务必阅读正文之后的免责声明部分 利元亨（688499） 2022年三季报点评：业绩符合预期，规模效应下看好盈利能力持续提升 2022年10月29日 证券分析师 周尔双 执业证书：S0600515110002 021-60199784 zhouersh@dwzq.com.cn 研究助理 刘晓旭 执业证书：S0600121040009 liuxx@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(元) 190.00 一年最低/最高价 125.00/336.00 市净率(倍) 7.09 流通A股市值(百万元) 6,492.56 总市值(百万元) 16,720.00 基础数据 每股净资产(元,LF) 26.79 资产负债率(%,LF) 69.88 总股本(百万股) 88.00 流通A股(百万股) 34.17 相关研究 《利元亨(688499)：2022年中报点评：业绩符合预期，规模效应下净利率持续提升》 2022-08-24 《利元亨(688499)： 2022年一季报点评：利润增速超过营收增速，看好盈利能力持续提升》 2022-04-27 买入（维持） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 2,331 4,260 5,909 8,757 同比 63% 83% 39% 48% 归属母公司净利润（百万元） 212 471 718 1,218 同比 51% 122% 52% 70% 每股收益-最新股本摊薄（元/股） 2.41 5.35 8.16 13.84 P/E（现价&最新股本摊薄） 81.23 36.61 24.03 14.17 [Table_Tag] #规模经济 [Table_Summary] 事件： 2022年10月27日晚公司发布第三季度报告。 投资要点 ◼ 业绩符合预期，规模效应下利润增速高于收入增速：公司2022前三季度实现营收29.4亿元，同比+77.1%；归母净利润2.8亿元，同比+80.7%；扣非归母净利润2.7亿元，同比+75.0%。Q3单季营收11.9亿元，同比+95.2%，环比+26.9%；归母净利润1.1亿元，同比+96.9%，环比+26.6%；扣非归母净利润1.1亿元，同比+106.2%，环比+42.2%。 ◼ 盈利能力保持稳定，规模增长稀释费用率：2022前三季度公司毛利率为36%，同比-1.3pct，主要系下游客户定制化程度较高、定价和毛利率存在差别；净利率为9.7%，同比+0.2pct，主要受益于期间费用率下降、规模效应显现，期间费用率为26.9%，同比-4.2pct，其中销售费用率为5.0%，同比-0.3pct，管理费用率（含研发）为21.9%，同比-3.1pct，财务费用率为0.02%，同比-0.8pct。Q3单季公司毛利率为36.1%，同比+1.8pct，环比-0.1pct；净利率为9.6%，同比+0.1pct，环比-0.02pct。 ◼ 在手订单充足，合同负债&存货高增：截至2022Q3末公司合同负债为19.5亿元，同比+87%；存货为28.1亿元，同比+95%，表明公司在手订单充足。2022前三季度公司经营活动现金流净额为0.08亿元，同比转正，主要系订单较多带来较多合同预收款所致。 ◼ 规模效应显现&海外订单占比提升，公司盈利能力有望持续提升：（1）海外突破：公司在全球各地均有布局，已突破了海外头部客户，我们认为随着海外订单占比提高，盈利能力有望进一步提升，根据公司微信公众号，利元亨德国收购老牌自动化公司Nowa Tepro，实现模组Pack线欧洲本土交付，国际化顺利推进。（2）规模效应：规模效应下费用率持续下降利于盈利能力提升，根据公司2021年股权激励方案，若营收和利润两个业绩目标均恰好达成，则公司2022-2023年指剔除股份支付费用影响后的净利率有望达12.6%/15.6%。 ◼ 拓展光伏、氢能领域，开启平台化布局：（1）光伏：拥有光伏组件自动化产线、无损划片机、perc开槽设备等，积极开展技术创新，与光伏头部企业建立合作关系。（2）氢能领域：推出氢燃料电池系统——核心部件的全工艺制造解决方案，在膜电极（MEA）制备、双极板制造、电堆堆叠、发动机系统的组装和检测等多个关键工艺布局。 ◼ 盈利预测与投资评级：考虑到长三角反复的疫情可能影响客户端的整体验收节奏，我们下调公司2022-2024年的归母净利润为4.7（前值5.0，下调6%）/7.2（前值8.2，下调12%）/12.2（前值13.5，下调10%）亿元，对应当前股价 PE 为37/24/14倍，维持“买入”评级。 ◼ 风险提示：竞争格局恶化，下游扩产不及预期。 -49%-41%-33%-25%-17%-9%-1%7%15%23%31%2021/10/292022/2/272022/6/282022/10/27利元亨沪深300 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 2 / 7 事件：2022年10月27日晚公司发布第三季度报告。 1. 业绩符合预期，规模效应下利润增速高于收入增速 公司2022前三季度实现营收29.4亿元，同比+77.1%；归母净利润2.8亿元，同比+80.7%；扣非归母净利润2.7亿元，同比+75.0%。 Q3单季营收11.9亿元，同比+95.2%，环比+26.9%；归母净利润1.1亿元，同比+96.9%，环比+26.6%；扣非归母净利润1.1亿元，同比+106.2%，环比+42.2%。 图1：公司2022前三季度实现营收29.4亿元，同比+77.1% 图2：公司2022前三季度实现归母净利润2.8亿元，同比+80.7% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 2. 盈利能力保持稳定，规模增长稀释费用率 2022前三季度公司毛利率为36%，同比-1.3pct，主要系下游客户定制化程度较高、定价和毛利率存在差别；净利率为9.7%，同比+0.2pct，主要受益于期间费用率下降、规模效应显现，期间费用率为26.9%，同比-4.2pct，其中销售费用率为5.0%，同比-0.3pct，管理费用率（含研发）为21.9%，同比-3.1pct，财务费用率为0.02%，同比-0.8pct。 Q3单季公司毛利率为36.1%，同比+1.8pct，环比-0.1pct；净利率为9.6%，同比+0.1pct，环比-0.02pct。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 3 / 7 图3：2022前三季度公司毛利率为36%，净利率为9.7% 图4：2022前三季度公司期间费用率为26.9%，同比-4.2pct 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 3. 在手订单充足，合同负债&存货高增 截至2022Q3末公司合同负债为19.5亿元，同比+87%；存货为28.1亿元，同比+95%，表明公司在手订单充足。2022前三季度公司经营活动现金流净额为0.08亿元，同比转正，主要系订单较多带来较多合同预收款所致。 图5：截至2022Q3末公司合同负债为19.5亿元，同比+87% 图6：截至2022Q3末公司存货为28.1亿元，同比+95% 数据来源：Wind，东吴证券研究所 数据来源：Wind，东吴证券研究所 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 4 / 7 图7：022前三季度经营活动现金流净额为0.08亿元，同比转正 数据来源：Wind，东吴证券研究所 4. 规模效应显现&海外订单占比提升，公司盈利能力有望持续提升 （1）海外突破：公司在全球各地均有布局，已突破了海外头部客户，我们认为随着海外订单占比提高，盈利能力有望进一步提升，根据公司微信公众号，利元亨德国收购老牌自动化公司Nowa Tepro，实现模组Pack线欧洲本土交付，国际化顺利推进。 （2）规模效应：规模效应下费用率持续下降利于盈利能力提升，根据公司2021年股权激励方案，若营收和利润两个业绩目标均恰好达成，则公司2022-2023年指剔除股份支付费用影响后的净利率有望达12.6%/15.6%。 5. 拓展光伏、氢能领域，开启平台化布局 （1）光伏：拥有光伏组件自动化产线、无损划片机、perc开槽设备等，积极开展技术创新，与光伏头部企业建立合作关系。 （2）氢能领域：推出氢燃料电池系统——核心部件的全工艺制造解决方案，在膜电极（MEA）制备、双极板制造、电堆堆叠、发动机系统的组装和检测等多个关键工艺布局。 6. 盈利预测与投资评级 考虑到长三角反复的疫情可能影响客户端的整体验收节奏，我们下调公司2022- 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 5 / 7 2024年的归母净利润为4.7（前值5.0，下调6%）/7.2（前值8.2，下调12%）/12.2（前值13.5，下调10%）亿元，对应当前股价 PE 为37/24/14倍，维持“买入”评级。 7. 风险提示 竞争格局恶化，下游扩产不及预期。 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司点评报告 6 / 7 利元亨三大财务预测表 [Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 利润表（百万元） 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 4,321 7,146 9,565 13,939 营业总收入 2,331 4,260 5,909 8,757 货币资金及交易性金融资产 1,163 1,478 1,744 2,433 营业成本(含金融类) 1,433 2,611 3,581 5,248 经营性应收款项 1,365 2,634 3,652 5,409 税金及附加 22 38 47 70 存货 1,656 2,861 3,924 5,752 销售费用 123 230 313 438 合同资产 47 103 153 214 管理费用 308 554 709 963 其他流动资产 90 69 92 131 研发费用 273 507 650 946 非流动资产 1,255 1,301 1,329 1,340 财务费用 20 6 8 8 长期股权投资 0 0 0 0 加:其他收益 93 192 207 307 固定资产及使用权资产 862 969 1,027 1,054 投资净收益 4 9 12 17 在建工程 173 111 81 65 公允价值变动 0 0 0 0 无形资产 60 61 61 62 减值损失 -38 0 0 0 商誉 0 0 0 0 资产处置收益 0 0 0 0 长期待摊费用 130 130 130 130 营业利润 212 515 819 1,408 其他非流动资产 29 29 29 29 营业外净收支 0 0 0 0 资产总计 5,576 8,447 10,894 15,279 利润总额 212 515 819 1,408 流动负债 3,311 5,711 7,440 10,608 减:所得税 0 43 101 190 短期借款及一年内到期的非流动负债 609 345 116 91 净利润 212 471 718 1,218 经营性应付款项 1,149 2,629 3,600 5,101 减:少数股东损益 0 0 0 0 合同负债 1,357 2,471 3,390 4,968 归属母公司净利润 212 471 718 1,218 其他流动负债 196 266 335 448 非流动负债 267 267 267 267 每股收