积极变革，静待成效

证券研究报告 公司研究 [Table_ReportType] 公司点评报告 [Table_StockAndRank] 立高食品(300973) 投资评级 买入 上次评级 买入 [Table_Author] 马铮 食品饮料首席分析师 执业编号：S1500520110001 邮 箱：mazheng@cindasc.com 信达证券股份有限公司 CINDA SECURITIES CO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼 邮编：100031 [Table_Title] 积极变革，静待成效 [Table_ReportDate] 2022年10月28日 [Table_Summary] 事件：公司发布2022年三季度报告， 22Q1-3实现营收20.51亿元，同比+4.58%；实现归母净利润1.0亿元，同比-49.14%；实现扣非归母净利润0.94亿元，同比-50.97%。 其中22Q3实现营收7.28亿元，同比+2.51%；实现归母净利润0.3亿元，同比-50.53%；实现扣非归母净利润0.28亿元，同比-55.35%。 点评： ➢ 22Q3营收增长基本符合预期，深挖渠道和O2O渠道拓展拉动整体营收增速。分业务看，22Q3冷冻烘焙食品/烘焙原料同比增长分别为4.5%/-0.85%。受疫情冲击，下游烘焙行业需求疲软，公司营收增长仍然乏力。单三季度，分渠道来看，商超渠道收入同比下滑，主要由于受大客户去年同期高基数及产品结构调整的影响；流通饼店渠道实现 10%以上增长，较二季度小幅恢复，主要是深挖渠道贡献较大；餐饮渠道收入实现50%以上增长，主要受益于美团等O2O渠道的有效覆盖，以及餐饮新客户的开拓。 ➢ 22Q3原材料成本回落，毛利率环比改善。22Q3公司毛利率为32.1%，同比下降1.5个百分点，环比提升2.7个百分点， 主要由于油脂等原材料价格环比下降。22Q3盈利能力已逐步修复，并已抓住油脂价格波动的有利窗口期，进行了适当规模的锁价采购。单三季度看，销售费用率为12.0%，同比下降0.4百分点。毛销差为20.1%，同比减少1.2个百分点。管理费用率为8.4%，同比增加2.7个百分点；还原股份支付费用后的管理费用率为5.7%，同比基本持平；研发费用率为5.1%，同比提升1.5个百分点，主要由于公司加强研发投入。22Q3剔除股份支付费用后归母扣非净利润为0.51亿元，同比增长-22.8%。 ➢ 重点加强销售、研发和供应链能力，同时推进数字化建设。公司推动销售团队融合工作，以集约销售资源并提升下沉渠道覆盖力度。公司组建集团层面产品中心，施行项目组研发、产品委员会选品机制，以提升新品研发的响应速度和质量。公司以地域为基本单元，组建新的供应链中心架构。 ➢ 盈利预测与投资评级：当前原材料价格回落，毛利率已环比改善。面对不利的环境，公司立足长远，正积极变革，以提升自身竞争力。若疫情缓解，我们认为公司经营业绩有望明显改善。我们预计公司22-24年EPS分别为1.09/1.87/2.42元，对应PE分别为72.07/41.84/32.42倍，维持“买入”评级。 ➢ 股价催化剂：原材料价格下降；业绩超预期等。 ➢ 风险因素：原材料价格上涨超预期；新品推广不及预期；疫情反复。 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2 [Table_Profit] 重要财务指标 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入(百万元) 1,810 2,817 3,040 3,947 4,964 增长率YoY % 14.3% 55.7% 7.9% 29.8% 25.8% 归属母公司净利润(百万元) 232 283 184 317 409 增长率YoY% 27.9% 22.0% -35.0% 72.2% 29.1% 毛利率% 38.3% 34.9% 31.3% 33.7% 33.8% 净资产收益率ROE% 35.6% 14.3% 8.5% 13.1% 15.1% EPS(摊薄)(元) 1.37 1.67 1.09 1.87 2.42 市盈率P/E(倍) - 79.00 72.07 41.84 32.42 市净率P/B(倍) - 11.26 6.09 5.49 4.89 [Table_ReportClosing] 资料来源：万得，信达证券研发中心预测;股价为2022年10月27日收盘价 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3 [Table_Finance] 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 流动资产 482 1,333 1,212 1,261 1,420 营业总收入 1,810 2,817 3,040 3,947 4,964 货币资金 204 784 686 625 648 营业成本 1,117 1,834 2,089 2,617 3,286 应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附加 13 18 27 36 45 应收账款 113 200 200 238 286 销售费用 253 365 359 458 576 预付账款 14 33 25 29 33 管理费用 87 173 237 308 377 存货 141 282 257 323 405 研发费用 53 82 122 158 199 其他 11 34 43 46 49 财务费用 0 -3 -5 -3 -2 非流动资产 492 1,200 1,593 1,902 2,192 减值损失合计 -3 -8 0 0 0 长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 0 0 0 0 0 固定资产（合计） 291 525 614 740 847 其他 5 16 17 18 22 无形资产 69 156 310 343 375 营业利润 290 356 229 391 505 其他 132 519 669 819 969 营业外收支 0 -3 0 0 0 资产总计 975 2,533 2,805 3,163 3,612 利润总额 290 353 229 391 505 流动负债 310 483 563 683 833 所得税 58 70 45 74 96 短期借款 0 0 80 80 80 净利润 232 283 184 317 409 应付票据 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 0 0 0 应付账款 141 236 257 323 405 归属母公司净利润 232 283 184 317 409 其他 170 247 225 280 348 EBITDA 328 419 273 452 581 非流动负债 13 65 65 65 65 EPS (当年)(元) 1.37 1.67 1.09 1.87 2.42 长期借款 0 0 0 0 0 其他 13 65 65 65 65 现金流量表 单位:百万元 负债合计 323 547 627 748 897 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 少数股东权益 0 0 0 0 0 经营活动现金流 285 291 274 411 523 归属母公司股东权益 652 1,986 2,178 2,415 2,714 净利润 232 283 184 317 409 负债和股东权益 975 2,533 2,805 3,163 3,612 折旧摊销 40 74 67 81 101 财务费用 2 3 2 4 4 重要财务指标 单位:百万元 投资损失 0 0 0 0 0 会计年度 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营运资金变动 9 -70 23 11 13 营业总收入 1,810 2,817 3,040 3,947 4,964 其它 2 1 -2 -2 -3 同比（%） 14.3% 55.7% 7.9% 29.8% 25.8% 投资活动现金流 -157 -712 -458 -388 -387 归属母公司净利润 232 283 184 317 409 资本支出 -156 -714 -460 -390 -390 同比（%） 27.9% 22.0% -35.0% 72.2% 29.1% 长期投资 0 0 0 0 0 毛利率（%） 38.3% 34.9% 31.3% 33.7% 33.8% 其他 -2 2 2 2 3 ROE% 35.6% 14.3% 8.5% 13.1% 15.1% 筹资活动现金流 -118 1,000 87 -84 -114 EPS (摊薄)(元) 1.37 1.67 1.09 1.87 2.42 吸收投资 0 1,105 0 0 0 P/E - 79.00 72.07 41.84 32.42 借款 -60 0 80 0 0 P/B - 11.26 6.09 5.49 4.89 支付利息或股息 -53 -85 -52 -84 -114 EV/EBITDA -0.62 51.69 46.58 28.28 21.95 现金流净增加额 10 580 -98 -61 22 [Table_Introduction] 请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4 研究团队简介 马铮，食品饮料首席分析师，厦门大学经济学博士，资产评估师， 7 年证券研究经验，曾在深圳规土委从事国家社科基金课题研究。 2015 年入职国泰君安证券，具有销售+研究从业经历， 2020 年加盟信达证券组建食品饮料团队。研究聚焦突破行业及个股，重视估值和安全边际的思考。个人公众号：走出来的食品饮料研究。不懂不说话，深度破万卷，慢慢走出来。扎实做点有温度的产业研究，结合对股票的理解努力为投资者创造价值。 娄青丰，硕士，毕业于中央财经大学，2年食品饮料研究经验，2年债券研究经验。目前主要覆盖预加工食品（深度研究安井食品、千味央厨、立高食品）、调味品（熟悉海天味业、千禾味业、涪陵榨菜、天味食品、颐海国际等）。 程丽丽，金融学硕士，毕业于厦门大学王亚南经济研究院， 2 年食品饮料研究经验。 主要覆盖休闲食品（深度研究绝味食品、周黑鸭、煌上煌、盐津铺子、甘源食品等）、安徽区域白酒（熟悉古井贡酒、迎驾贡酒）等。 赵丹晨，经济学硕士，毕业于厦门大学经济学院， 2年食品饮料研究经验。 主要覆盖白酒（深度研究贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、舍得酒业、酒鬼酒、洋河股份、今世缘、 酱酒板块）等。 赵雷，食品科学硕士，毕业于美国威斯康星大学麦迪逊分校，随后2年留美在乳企巨头萨普托从事研发和运营，1年食品饮料研究经验。目前主要覆盖乳制品（深度研究伊利股份、蒙牛、妙可蓝多、嘉必优等） 机构销售联系人 区域 姓名 手机 邮箱 全国销售总监 韩秋月 13911026534 hanqiuyue@cindasc.com 华北区销售总监 陈明真 15601850398 chenmingzhen@cindasc.com 华北区销售副总监 阙嘉程 18506960410 quejiacheng@cindasc.com 华北区销售 祁丽媛 13051504933 qiliyuan@cindasc.com 华北区销售 陆禹舟 17687659919 luyuzhou@cindasc.com 华北区销售 魏冲 18340820155 weichong@cindasc.com 华北区销售 樊荣 15501091225 fanrong@cindasc.com 华北区销售 章嘉捷 13693249509 zhangjiajie@cindasc.com 华东