经营稳步改善，盈利能力修复

事件：公司披露2022年三季报。2022年前三季度实现营收39.56亿元，同比+15.95%；实现归母净利4.19亿元，同比+14.18%；实现扣非归母净利4.03亿元，同比+13.94%。其中22Q3实现营收13.04亿元，同比+18.98%；实现归母净利1.06亿元，同比+21.51%；实现扣非归母净利1.01亿元，同比+19.38%。 营收表现稳健，渠道加速下沉。分品类看，22Q3酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他调味品（醋、料酒等）实现营收7.1/1.4/1.5/1.6亿元，同比+18.3%/17.8%/-4.6%/1.6%，酱油、鸡粉保持稳健增长，食用油受餐饮扰动出现下滑。22Q3公司本部实现营收1.11亿元，同比大幅增长，主要系商品房及物业出售，美味鲜实现营收11.73亿元，同比+12.8%，主因21Q3低基数，且今年以来公司营销改革释放成效，终端人员和经销商积极性提升，拉动调味品业务在餐饮疲软和疫情影响下实现较好增长 。分渠道看， 分销/直销实现营收11.2/0.37亿元 ， 同比+12.7%/-0.4%。分区域看，东/南/中西/北部实现营收2.6/4.9/2.4/1.6亿元，同比+16.8%/11.4%/1.2%/28.3%。2022年三季度末经销商数量为1942个，净增加240个，地级市开发率93.47%，同比持平，区县市场开发率67.34%，同比+6.51pct，渠道加速下沉。 盈利能力修复，成本扰动趋缓。22Q3实现毛利率31.15%，同比+0.56pct，仍受原材料价格高位扰动。销售/管理/财务费用率9.13%/8.21%/-0.08%，同比-0.46/+0.96/-0.48pct，管理费用率同比增长主要系管理人员考核奖金及稳岗补贴同比增加，同时计提稳岗补贴及电商费用支出导致销售费用增长。综合实现净利率8.10%，同比+0.17pct。 经营稳步改善，股权纠纷理顺，估值修复可期。展望全年，公司经营端稳步改善，经销商开拓和销售人员激励制度初见成效，渠道推力增强，库存良性，餐饮渠道加速开拓。同时产能稳步扩张，中山厂区技改升级扩产项目设计产能27万吨调味品整体完成率约为75%，预计今年年底或明年年初可以陆续投产使用，为公司调味品主业发展打下更加坚实的基础。同时，随着中航信托、重庆信托与控股股东中山润田的股权纠纷逐步理顺，中山润田债务及股权质押问题亦有序解决，后续股权问题不确定性降低，我们认为公司估值压制有望解除，修复可期。 投资建议：我们预计公司2022年-2024年收入分别为54.8、61.9、68.1亿元，净利润分别为6.7、8.4、10.0亿元，维持买入-A的投资评级，6个月目标价为42.26元，相当于2023年40x的动态市盈率。 风险提示：宏观经济及政策风险，食品安全问题 财务报表预测和估值数据汇总 利润表 资产负债表 现金流量表