2022年三季报点评：单季度业绩创新高，CDMO持续拓展

敬请参阅最后一页特别声明 -1- 证券研究报告 2022年10月26日 公司研究 单季度业绩创新高，CDMO持续拓展 ——药石科技（300725.SZ）2022年三季报点评 买入（维持） 事件：公司发布2022年三季报，2022年前三季度实现营收11.85亿元（+31.21% YOY），归母净利润2.50亿元（-43.57% YOY）,扣非归母净利润为2.43亿元（+20.95% YOY），超出市场预期。 单季度收入创历史新高。22Q3，公司实现营收4.50亿元（+59.83% YOY），归母净利润0.97亿元（+57.87% YOY），扣非归母净利润为0.92亿元（+64.72% YOY），超出市场预期，单季度收入和扣非归母净利润创历史新高。盈利能力方面，22Q3公司扣非归母净利率20.39%（+0.61pp YOY），具体来看，22Q3公司毛利率46.57%（-2.08pp YOY），管理费用率13.78%（+0.91pp YOY），研发费用率10.97%（+0.08pp YOY），主要是公司正处于业务转型及上升期，人力资源超前投入、固定资产折旧增加等导致短期成本及费用承压；财务费用率-4.56%（-3.57pp YOY），主要是美元汇率上升导致汇兑收益增加。 CDMO业务持续拓展。22年前三季度，分业务看，公司分子砌块收入2.69亿元（+44.19% YOY），CDMO业务收入9.09亿元（+28.09% YOY）；分地区看，公司国内收入3.72亿元（+43.06% YOY），国外收入8.12亿元（+26.41% YOY）。根据公司8月26投资者关系活动记录表，由于药石科技在国内CDMO领域品牌影响力不断增强，以及与国内客户的CMC业务的合作增多，22H1公司CDMO国内客户收入增速较快；由于近两年疫情对现场访问和质量审计的限制，海外客户对公司CMC一体化能力的感知不深，公司CDMO海外客户的拓展受到一定负面影响。综上，我们预计公司22年三季度CDMO业务的增长仍主要是国内订单拉动。公司22年上半年在欧洲持续扩充销售力量，我们预计随着海外客户对公司CMC能力认知的加深，未来公司CDMO业务海外订单的增速有望提速。 盈利预测、估值与评级：公司是药物分子砌块龙头，分子砌块业务突破实验室产能瓶颈，CDMO业务漏斗效应强化，业绩将持续较高增长。我们维持公司22-24年归母净利润为3.40/4.78/6.74亿元，按照最新股本测算EPS分别为1.70/2.39/ 3.38元，现价对应PE分别为52/37/26倍，考虑到公司未来3~5年利润端有望维持高增长（扣除21年浙江晖石2.22亿元投资收益影响后预计22年净利润同比增长29%），同时估值处于近三年来相对低位，维持“买入”评级。 风险提示：CDMO业务拓展不及预期的风险，国内外疫情加剧的风险，市场竞争加剧的风险。 公司盈利预测与估值简表 指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 1,022 1,202 1,633 2,275 3,181 营业收入增长率 54.36% 17.55% 35.91% 39.30% 39.81% 净利润（百万元） 184 487 340 478 674 净利润增长率 21.13% 164.14% -30.06% 40.48% 40.99% EPS（元） 1.20 2.44 1.70 2.39 3.38 ROE（归属母公司)（摊薄） 9.72% 20.04% 12.38% 14.96% 17.61% P/E 74 36 52 37 26 P/B 7.2 7.3 6.4 5.5 4.6 资料来源：Wind，光大证券研究所预测，股价时间为2022-10-26；2020-2022年股本数分别为1.54/2.00/2.00亿股 当前价：88.55元 作者 分析师：林小伟 执业证书编号：S0930517110003 021-52523871 linxiaowei@ebscn.com 市场数据 总股本(亿股) 2.00 总市值(亿元)： 176.80 一年最低/最高(元)： 62.41/199.58 近3月换手率： 85.40% 股价相对走势 -65%-46%-27%-9%10%10/2101/2204/2207/22药石科技沪深300 收益表现 % 1M 3M 1Y 相对 35.66 5.48 -27.08 绝对 30.97 -8.39 -53.35 资料来源：Wind 相关研报 逐季改善，CDMO项目数量高增长——药石科技（300725.SZ）2022年中报点评（2022-08-18） CDMO业务漏斗效应强化，22年产能释放加速——药石科技（300725.SZ）2021年报及2022年一季报点评（2022-05-04） 2021Q2业绩超预期，分子砌块导流+M端能力升级——药石科技（300725.SZ）2021年中报点评（2021-08-01） 要点 敬请参阅最后一页特别声明 -2- 证券研究报告 药石科技（300725.SZ） 利润表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入 1,022 1,202 1,633 2,275 3,181 营业成本 554 623 863 1,196 1,668 折旧和摊销 24 53 65 82 97 税金及附加 6 8 11 15 21 销售费用 31 24 33 46 64 管理费用 121 150 209 289 402 研发费用 91 114 160 212 280 财务费用 20 16 -19 -15 -8 投资收益 3 238 2 2 2 营业利润 194 493 372 525 742 利润总额 205 508 383 536 754 所得税 20 4 38 53 75 净利润 184 504 345 483 679 少数股东损益 0 17 5 5 5 归属母公司净利润 184 487 340 478 674 EPS(元) 1.20 2.44 1.70 2.39 3.38 现金流量表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 经营活动现金流 272 238 229 289 395 净利润 184 487 340 478 674 折旧摊销 24 53 65 82 97 净营运资金增加 122 248 258 420 598 其他 -59 -550 -434 -691 -974 投资活动产生现金流 -145 -914 -323 -323 -198 净资本支出 -75 -506 -250 -250 -150 长期投资变化 156 8 0 0 0 其他资产变化 -225 -417 -73 -73 -48 融资活动现金流 993 145 -197 194 30 股本变化 9 46 0 0 0 债务净变化 60 261 -215 182 25 无息负债变化 182 88 91 198 274 净现金流 1,096 -548 -291 160 226 资产负债表（百万元） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 总资产 2,425 3,507 3,708 4,541 5,475 货币资金 1,245 700 408 569 795 交易性金融资产 108 304 304 304 304 应收账款 167 201 245 341 477 应收票据 0 0 0 0 0 其他应收款（合计） 1 2 3 4 6 存货 310 448 560 781 1,093 其他流动资产 28 125 190 288 425 流动资产合计 1,873 1,804 1,745 2,335 3,166 其他权益工具 1 1 1 1 1 长期股权投资 156 8 8 8 8 固定资产 138 596 754 888 966 在建工程 171 575 536 507 433 无形资产 34 111 159 205 250 商誉 31 356 356 356 356 其他非流动资产 7 33 58 58 58 非流动资产合计 552 1,703 1,963 2,206 2,309 总负债 531 879 755 1,135 1,434 短期借款 120 348 143 324 349 应付账款 56 116 110 152 212 应付票据 128 152 221 307 428 预收账款 0 0 8 11 15 其他流动负债 3 2 3 3 4 流动负债合计 476 789 656 1,008 1,266 长期借款 0 24 24 24 24 应付债券 0 0 0 0 0 其他非流动负债 54 54 73 101 141 非流动负债合计 55 90 99 127 168 股东权益 1,895 2,628 2,953 3,405 4,042 股本 154 200 200 200 200 公积金 1,364 1,373 1,399 1,399 1,399 未分配利润 444 893 1,188 1,635 2,266 归属母公司权益 1,895 2,427 2,748 3,195 3,826 少数股东权益 0 200 205 210 215 盈利能力（%） 2020 2021 2022E 2023E 2024E 毛利率 45.8% 48.1% 47.2% 47.4% 47.6% EBITDA率 24.2% 29.0% 25.6% 26.3% 26.5% EBIT率 21.6% 24.2% 21.6% 22.7% 23.4% 税前净利润率 20.0% 42.3% 23.5% 23.6% 23.7% 归母净利润率 18.0% 40.5% 20.8% 21.0% 21.2% ROA 7.6% 14.4% 9.3% 10.6% 12.4% ROE（摊薄） 9.7% 20.0% 12.4% 15.0% 17.6% 经营性ROIC 26.2% 12.6% 11.3% 13.6% 16.5% 偿债能力 2020 2021 2022E 2023E 2024E 资产负债率 22% 25% 20% 25% 26% 流动比率 3.94 2.29 2.66 2.32 2.50 速动比率 3.29 1.72 1.81 1.54 1.64 归母权益/有息债务 15.73 6.37 16.54 9.18 10.27 有形资产/有息债务 19.48 7.92 19.09 11.37 13.01 资料来源：Wind，光大证券研究所预测 费用率 2020 2021 2022E 2023E 2024E 销售费用率 3.00% 2.02% 2.02% 2.02% 2.02% 管理费用率 11.85% 12.51% 12.80% 12.70% 12.65% 财务费用率 1.99% 1.36% -1.16% -0.65% -0.24% 研发费用率 8.89% 9.49% 9.80% 9.30% 8.80% 所得税率 10% 1% 10% 10% 10% 每股指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E 每股红利 0.10 0.10 0.15 0.21 0.30 每股经营现金流 1.77 1.19 1.15 1.45 1.98 每股净资产 12.33 12.16 13.76 16.00 19.16 每股销售收入 6.65 6.02 8.18 11.39 15.93 估值指标 2020 2021 2022E 2023E 2024E PE 74 36 52 37 26 PB 7.2 7.3 6.4 5.5 4.6 EV/EBITDA 50.8 51.6 42