Q3业绩基本符合预期，新项目助力未来成长

市场有风险，投资需谨慎 请务必阅读正文之后的免责条款部分 证券研究报告：化工新材料行业|公司报告 2022年10月26日 股票投资评级 江山股份（600389.SH）： 推荐|首次覆盖 Q3业绩基本符合预期，新项目助力未来成长 个股表现 ⚫ 事件描述 江山股份公布2022年三季报：报告期内公司实现营业收入71.00亿元，同比+48.12%；归母净利润16.89亿元，同比+221.86%。 ⚫ 事件点评 农药传统淡季量价回落，Q3业绩符合预期。2022年Q3公司实现营收18.69亿元，同比+13.97%，环比-25.59%；实现归母净利润4.76亿元，同比+118.61%，环比-16.06%；Q3毛利率30.18%，环比+1.40pct，Q3净利率25.47%，环比+2.90pct。公司前三季度业绩高增长的原因主要系草甘膦价格维持高景气，三季度为传统农药淡季，因此Q3业绩有所下滑，但公司仍维持了较好的盈利能力，净利率环比未降反升。 主营产品产销态势良好，农药有望维持高景气。公司拥有草甘膦原药产能7万吨/年，同时具备甘氨酸与IDAN两种路线的产能，敌敌畏、敌百虫等产品工艺路线国内领先。根据公司披露的经营数据，公司前三季度除草剂、杀虫剂、氯碱产品销量分别为8.03/7.58/34.60万吨，Q3销量分别为2.28/0.42/11.17万吨，同比分别+66.48%/-10.58%/-2.99%，环比分别-15.99%/-19.56%/-1.49%；销售单价分别为5.41/3.26/0.11万元（不含税，下同），环比分别-12.34%/-3.05%/-16.22%；Q3公司产品主要原料价格已出现不同程度回落，甘氨酸、亚氨基二乙腈、甲醇、煤炭、黄磷价格分别为1.75/1.32/0.23/0.08/1.88万元/吨，分别环比-33.51%/0.00%/-9.77%/-5.94%/-15.97%。农药传统淡季导致公司相关产品价格及销量回落，未来草甘膦等农药仍呈现出供需偏紧的格局，预计仍将维持较高的景气度。 公司新规划频出，大扩张有望带来高成长。公司拟与瓮福集团合作打造第三生产基地，在贵州省黔南州瓮安经济开发区精细化工园投资220亿建设“磷化工循环一体化产业链项目”，加强产业链上下游合作，协同作用助力公司未来成长。同时，公司拟在现有3万吨/年TCPP装置、1万吨/年BDP装置基础上，建设5万吨/年TCPP生产装置、0.5万吨/年BDP生产装置和配套2.5万吨/年三氯氧磷生产装置，预计于2023年9月底建成。除此之外，公司将实施“双甘膦母液废水优化提升改造”等项目，进一步减少草甘膦母液废水的排放并实现磷和氯的资源化利用。 ⚫ 投资建议 我们预计公司2022-2024营业收入为93.39亿元、99.56亿元、104.94亿元，归母净利润为21.80亿元、23.27亿元、24.63亿元，按最新收盘价对应PE分别为6.08倍、5.70倍、5.38倍，首次覆盖给予“推荐”评级。 ⚫ 风险提示： 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 基本数据（2022.10.26） 收盘价（元/股） 43.58 52周内高（元/股） 72.30 52周内低（元/股） 34.00 总市值（亿元） 132.53 流通市值（亿元） 128.90 总股本（亿股） 3.05 A股（亿股） 2.97 研究所 分析师：钟浩 SAC 登记编号： S1340522080003 Email： zhonghao@cnpsec.com -29%-19%-9%1%11%21%31%41%51%61%2021-102022-012022-032022-052022-082022-10江山股份基础化工 请务必阅读正文之后的免责条款部分 2 产品下游需求不及预期，项目进度不及预期，原材料价格大幅波动。 ◼ 盈利预测和财务指标 项目\年度 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 6,483.76 9,338.91 9,956.42 10,493.87 增长率(%) 26.60% 44.04% 6.61% 5.40% EBITDA(百万元) 1,209.90 2,564.47 2,843.86 3,016.50 归属母公司净利润(百万元) 816.45 2,179.69 2,327.00 2,463.21 增长率(%) 143.76% 166.97% 6.76% 5.85% EPS(元/股) 2.67 7.14 7.62 8.07 市盈率（P/E） 16.23 6.08 5.70 5.38 市净率（P/B） 7.69 11.83 19.45 27.51 EV/EBITDA 9.57 4.72 3.26 2.46 资料来源：iFinD，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 3 [table_FinchinaDetail] 财务报表和主要财务比率 财务报表(百万元) 2020A 2021E 2022E 2023E 主要财务比率 2020A 2021E 2022E 2023E 利润表 成长能力 营业收入 6,483.76 9,338.91 9,956.42 10,493.87 营业收入 26.60% 44.04% 6.61% 5.40% 营业成本 4,924.43 6,228.77 6,561.04 6,898.18 营业利润 149.08% 160.19% 6.60% 5.64% 税金及附加 15.00 21.61 23.03 24.28 归属于母公司净利润 143.76% 166.97% 6.76% 5.85% 销售费用 42.57 51.36 54.76 57.72 获利能力 管理费用 298.34 326.86 278.78 293.83 毛利率 24.05% 33.30% 34.10% 34.26% 研发费用 237.30 298.85 337.43 358.50 净利率 12.59% 23.34% 23.37% 23.47% 财务费用 27.86 -133.00 -10.00 -5.00 ROE 34.78% 60.36% 39.19% 29.32% 资产减值损失 0.10 4.10 5.32 3.92 ROIC 27.39% 48.23% 35.07% 27.25% 营业利润 1,012.74 2,635.02 2,808.89 2,967.42 偿债能力 营业外收入 0.32 0.00 0.00 0.00 资产负债率 57.71% 46.42% 37.82% 28.38% 营业外支出 28.25 18.00 15.00 10.00 流动比率 1.21 1.63 2.22 3.16 利润总额 984.81 2,617.02 2,793.89 2,957.42 营运能力 所得税 157.96 419.75 448.12 474.35 应收账款周转率 8.58 8.65 8.49 8.57 净利润 826.85 2,197.27 2,345.77 2,483.08 存货周转率 8.32 10.01 10.20 9.99 归母净利润 816.45 2,179.69 2,327.00 2,463.21 总资产周转率 1.26 1.49 1.20 0.97 每股收益（元） 2.67 7.14 7.62 8.07 每股指标（元） 资产负债表 每股收益 2.67 7.14 7.62 8.07 货币资金 1,243.08 1,700.42 4,483.11 6,212.83 每股净资产 7.69 11.83 19.45 27.51 交易性金融资产 12.42 12.42 12.42 12.42 估值比率 应收票据及应收账款 905.82 1,418.03 1,131.12 1,556.62 PE 16.23 6.08 5.70 5.38 预付款项 39.16 141.31 117.90 111.77 PB 5.64 3.67 2.23 1.58 存货 1,034.93 831.80 1,120.28 981.12 流动资产合计 3,374.60 4,412.27 7,095.22 9,138.14 现金流量表 固定资产 1,268.93 1,270.55 1,275.10 1,279.96 净利润 826.85 2,197.27 2,345.77 2,483.08 在建工程 369.58 431.28 516.52 604.69 折旧和摊销 227.57 133.06 121.22 132.72 无形资产 196.40 206.98 200.51 196.65 营运资本变动 -49.67 -607.52 636.89 -492.02 非流动资产合计 2,304.84 2,461.03 2,600.86 2,746.23 其他 -10.95 -52.60 -61.25 -68.65 资产总计 5,679.44 6,873.29 9,696.09 11,884.37 经营活动现金流净额 993.80 1,670.21 3,042.63 2,055.13 短期借款 300.75 240.62 180.50 64.52 资本开支 -170.98 -236.31 -203.37 -222.49 应付票据及应付账款 1,772.10 1,646.82 2,127.05 1,873.89 其他 7.45 -0.33 3.56 13.05 其他流动负债 726.39 824.49 881.41 955.75 投资活动现金流净额 -163.54 -236.64 -199.80 -209.44 流动负债合计 2,799.24 2,711.93 3,188.95 2,894.16 股权融资 0.00 0.00 0.00 0.00 其他 478.41 478.41 478.41 478.41 债务融资 -29.60 0.00 0.00 0.00 非流动负债合计 478.41 478.41 478.41 478.41 其他 -477.97 -976.23 -60.13 -115.97 负债合计 3,277.66 3,190.34 3,667.37 3,372.58 筹资活动现金流净额 -507.58 -976.23 -60.13 -115.97 股本 297.00 297.00 297.00 297.00 现金及现金等价物净增加额 332.75 457.34 2,782.69 1,729.72 资本公积金 145.37 145.37 145.37 145.37 未分配利润 1,568.95 2,505.59 4,483.54 6,577.27 少数股东权益 54.01 71.58 90.35 110.21 其他 336.46 663.41 1,012.46 1,381.94 所有者权益合计 2,401.79 3,682.95 6,028.72 8,511.80 负债和所有者权益总计 5,679.44 6,873.29 9,696.09 11,884.37 资料来源：公司公告，中邮证券研究所 请务必阅读正文之后的免责条款部分 4 中邮证券投资评级说明 投资评级标准 类型 评级 说明 报告中投资建议的评级标准： 报告发布日后的6个月内的相对市场表现，即报告发布日后的6个月内的公司股价（或行业指数、可转债价格）的涨跌幅相对同期相关证券市场基准指数的涨跌幅。 市场基准指数的选取： A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指为基准；可转债市场以中信标普可转