本部业绩再超预期，看好成长逻辑持续兑现

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 汽车零部件III 2022年10月25日 常熟汽饰（603035）2022年三季报点评 强推 （维持） 本部业绩再超预期，看好成长逻辑持续兑现 目标价：32.35元 当前价：20.96元 事项：  公司发布2022年三季报，3Q22实现归母净利1.69亿元、同比+163%、环比+39%，其中本部0.96亿元、参股0.73亿元，本部利润占比57%，前三季度本部利润占比58%。 评论：  本部：3Q22收入扩增、毛利率提升，业绩表现超预期。3Q22归母0.96亿元、同比+345%、环比+35%，前三季度整体利润占比由2021年37%增至58%。3Q22业绩延续2Q的同环比高增长，增长的驱动力延续： 1) 新能源客户带动收入扩增：3Q22营收10.44亿元、同比+74%、环比+22%（创单季度新高），受益前期项目逐步量产放量、主要客户3Q22销量高增（3Q22特斯拉Model Y 13.0万辆、同比+112%、环比+76%，奇瑞39.4万辆、同比+93%、环比+72%）； 2) 毛利率提升、规模效益提振净利率：3Q22净利率9.2%、同比+5.6PP、环比+0.9PP，其中毛利率22.7%、同比+0.1PP、环比+2.6PP，估计收入扩增带来折摊占比下降至6.4%、同比-5.6pp、环比-1.4pp；费用率在费用总额稳定情况下，体现规模效益，整体9.6%、同比-7.1PP、环比-0.3PP。  参股：联合营投资收益3Q22为0.73亿元、同比+72%、环比+45%，整体利润占比43%，符合预期。参股公司大客户一汽大众3Q22销量52.1万辆、同比+65%、环比+24%，上半年疫情影响消除、投资收益恢复至稳态水平。  看好公司作为“低估值、业绩好、有催化”标的的成长性。我们认为此次三季报业绩再超预期印证公司增长逻辑的可持续与确定性，进入4Q传统旺季，我们预计本部收入仍将实现同环比高增长，折摊、费用进一步摊薄、利润率端还有弹性。此外，本部新能源项目持续开拓、本部与参股利润占比反转，估值上的催化也将逐步兑现。展望四季度，本部新能源客户特斯拉、蔚小理、零跑、哪吒等有望持续放量带动业绩增长、参股有望跟随一汽大众实现同环比增长，我们预计4Q22合计归母1.8-1.9亿元、同比+26%至+33%、环比+6%至+12%。  中期关注公司在行业智能化变革下的研发优势放大。2021年，公司与华为在智能座舱业务上展开合作，带来研发先发优势，后续合作进展值得期待。另外，为进一步提升产品研发设计能力，公司并表了服务德国宝马、保时捷的内饰设计公司WAY（持股55%），也是海外业务开拓的重要一步。在智能化行业变革下，竞争要素重排对内饰件供应商的研发能力提出更高要求，公司在研发上的优势突显，未来竞争胜率提升，有望提高新项目获取量，进而抬升增长预期。  投资建议：基于对新能源客户高增速的预期以及智能座舱业务的进展，我们看好公司成长曲线上移，我们将公司2022-2024年归母净利预期由5.3亿、6.8亿、8.3亿元调整为5.6亿、6.8亿、8.2亿元，对应增速+32%、+23%、+20%，对应当前PE 14.3、11.7、9.7倍，维持2023年目标估值18倍，对应目标价为32.35元，空间54%，维持“强推”评级。  风险提示：原材料价格上涨、疫情反复影响超预期、价格竞争中新客户开拓低于预期、新能源豪华车销量低于预期、智能座舱业务开拓速度低于预期等。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021A 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 2,663 3,777 4,715 5,788 同比增速(%) 20.1% 41.9% 24.8% 22.8% 归母净利润(百万) 420 556 683 822 同比增速(%) 16.2% 32.4% 22.7% 20.4% 每股盈利(元) 1.17 1.46 1.80 2.16 市盈率(倍) 18 14 12 10 市净率(倍) 1.8 1.7 1.5 1.3 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年10月24日收盘价 证券分析师：张程航 电话：021-20572543 邮箱：zhangchenghang@hcyjs.com 执业编号：S0360519070003 证券分析师：夏凉 电话：021-20572532 邮箱：xialiang@hcyjs.com 执业编号：S0360522030001 公司基本数据 总股本(万股) 38,003.09 已上市流通股(万股) 38,003.09 总市值(亿元) 79.65 流通市值(亿元) 79.65 资产负债率(%) 43.94 每股净资产(元) 11.82 12个月内最高/最低价 23.40/11.60 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《常熟汽饰（603035）重大事项点评：看好中报超预期的驱动力持续兑现》 2022-09-14 《常熟汽饰（603035）2022年中报点评：本部业绩超预期，下半年新能源持续发力》 2022-08-23 《常熟汽饰（603035）跟踪分析报告：一汽大众恢复满产，业绩有望重回增势》 2022-06-05 -27%8%44%79%21/1022/0122/0322/0522/0822/102021-10-25~2022-10-24常熟汽饰沪深300华创证券研究所 常熟汽饰（603035）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 443 501 740 1,190 营业收入 2,663 3,777 4,715 5,788 应收票据 54 15 14 17 营业成本 2,022 2,937 3,559 4,307 应收账款 917 907 951 1,112 税金及附加 33 46 58 71 预付账款 23 59 71 86 销售费用 22 23 65 108 存货 463 582 634 767 管理费用 237 201 300 350 合同资产 18 19 24 29 研发费用 97 136 212 289 其他流动资产 535 653 695 750 财务费用 62 52 47 36 流动资产合计 2,435 2,717 3,105 3,922 信用减值损失 -19 -15 -3 -3 其他长期投资 101 90 90 90 资产减值损失 -18 -24 -7 -7 长期股权投资 2,005 2,105 2,210 2,254 公允价值变动收益 9 0 0 0 固定资产 1,949 2,086 2,220 2,176 投资收益 271 245 267 270 在建工程 102 57 57 77 其他收益 27 29 30 31 无形资产 275 265 255 246 营业利润 459 617 760 916 其他非流动资产 648 744 870 1,029 营业外收入 4 2 3 3 非流动资产合计 5,080 5,347 5,702 5,872 营业外支出 0 1 1 1 资产合计 7,515 8,064 8,807 9,794 利润总额 463 618 762 918 短期借款 699 549 499 449 所得税 52 56 69 83 应付票据 665 676 641 689 净利润 411 562 693 835 应付账款 746 764 783 861 少数股东损益 -9 6 10 13 预收款项 2 3 3 4 归属母公司净利润 420 556 683 822 合同负债 272 340 377 463 NOPLAT 466 609 736 868 其他应付款 151 155 160 165 EPS(摊薄)（元） 1.17 1.46 1.80 2.16 一年内到期的非流动负债 66 70 73 77 其他流动负债 116 91 113 136 主要财务比率 流动负债合计 2,717 2,648 2,649 2,844 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 285 385 435 385 成长能力 应付债券 186 160 150 150 营业收入增长率 20.1% 41.9% 24.8% 22.8% 其他非流动负债 213 221 229 237 EBIT增长率 10.9% 27.4% 20.8% 18.0% 非流动负债合计 684 766 814 772 归母净利润增长率 16.2% 32.4% 22.7% 20.4% 负债合计 3,401 3,414 3,463 3,616 获利能力 归属母公司所有者权益 4,101 4,632 5,315 6,137 毛利率 24.1% 22.2% 24.5% 25.6% 少数股东权益 13 18 29 41 净利率 15.4% 14.9% 14.7% 14.4% 所有者权益合计 4,114 4,650 5,344 6,178 ROE 10.2% 12.0% 12.8% 13.3% 负债和股东权益 7,515 8,064 8,807 9,794 ROIC 14.7% 17.1% 17.4% 17.3% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 45.3% 42.3% 39.3% 36.9% 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 债务权益比 35.2% 29.8% 25.9% 21.0% 经营活动现金流 341 580 600 731 流动比率 0.9 1.0 1.2 1.4 现金收益 782 937 1,112 1,301 速动比率 0.7 0.8 0.9 1.1 存货影响 -64 -119 -53 -133 营运能力 经营性应收影响 -268 37 -48 -172 总资产周转率 0.4 0.5 0.5 0.6 经营性应付影响 157 34 -10 132 应收账款周转天数 107 87 71 64 其他影响 -266 -309 -401 -397 应付账款周转天数 128 93 78 69 投资活动现金流 -3 -688 -724 -598 存货周转天数 77 64 61 59 资本支出 -266 -405 -497 -396 每股指标(元) 股权投资 -134 -100 -105 -44 每股收益 1.17 1.46 1.80 2.16 其他长期资产变化 397 -183 -122 -158 每股经营现金流 0.90 1.53 1.58 1.92 融资活动现金流 -423 166 363 317 每股净资产 10.79 12.19 13.99 16.15 借款增加 -380 -72 -7 -96 估值比率 股利及利息支付 -159 -55 -50 -40 P/E 18 14 12 10 股东融资 10 0 0 0 P/B 2 2 2 1 其他影响 106 293 420 453 EV/EBITDA 29 24 20 17 资料来源：公司公告，华创证券预测 常熟汽饰（603035）2022年三季报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 汽车组团队介绍 组长、首席分析师：张程航 美国哥伦比亚大学公共管理硕士。曾任职于天风证券，2019年加入华创证券研究所。 研究员：夏凉 华威大学商学院商业分析