利润持续高增长，扩充产能打开成长空间

投资要点 事件：公司发布2022年三季报，实现营收13.5亿元，同比增长5.5%；实现归母净利润1.9亿元，同比增长65.1%。Q3单季度来看，实现营收5.0亿元，同比增长5.0%，环比增长20.3%；实现归母净利润0.7亿元，同比增长59.5%，环比增长14.9%。 订单充裕，产销两旺，营收环比稳健增长；毛利率、净利率同比提升，归母净利润大幅增长。截止2022年三季度末，公司合同负债金额为3.4亿元，环比二季度末增加0.35亿元，表明公司订单充裕，在三期产能逐步释放下，数控机床产销两旺，Q3营收环比稳健增长。2022年前三季度，公司综合毛利率为27.6%，同比增加3.4个百分点；期间费用率为13.7%，同比下降0.1个百分点；净利率为14.1%，同比增加5.1个百分点。Q3单季度，公司综合毛利率为26.7%，同比增加2.2个百分点，环比下降2.5个百分点；期间费用率为14.2%，同比下降0.5个百分点，环比增加0.9个百分点；净利率为14.6%，同比增加5.0个百分点，环比下降0.7个百分点。 IPO募投项目成功投产，产能逐步释放，订单承接交付能力加强。公司IPO募投项目“三期中高端数控机床产业化项目”总投资5.7亿元，建设周期为1年，根据公司公告，该项目已于2022年7月成功投产，产能将陆续释放，预计于2024年实现全面达产，届时每年将新增数控机床产能2000台，主要包括大型加工中心、立式数控机床、卧式数控机床等。随着该项目的投入使用，公司囿于装配面积不足而产生的产能瓶颈将被打破，订单承接交付能力加强，业绩增长动能充沛。 高端数控机床国产替代势在必行，公司作为领军企业推动并受益于行业发展。 根据德国机床制造商协会数据，2021年中国机床消费额为238.9亿美元，全球占比33.6%，是全球最大的机床消费市场。但国内机床市场大而不强，2021年国内机床进口额为74.6亿，同比增长25.4%，进口依赖度达31.2%。尤其在高端数控机床领域进口依赖严重，根据前瞻产业研究院数据，2018年我国中低端数控机床国产化率已经分别达到82%、65%，而高端数控机床国产化率仅为6%，高端市场国产替代任重道远。公司作为国内数控机床领军企业，产品定位为中高端，在产品性能稳步提升的基础上，将通过明显的性价比与服务优势，推动数控机床的国产替代进程。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.6、3.3、4.1亿元，未来三年归母净利润复合增长率为34.4%，给予公司2023年20倍PE，对应目标价20.40元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动风险、核心零部件进口依赖风险、技术落后风险。 指标/年度 1国产数控机床领军企业，扩充产能打开成长空间 1.1国产数控机床领先企业，产品定位为中高端 公司为国产数控机床领军企业，致力于成为工业母机龙头，产能渐次释放打开增长空间。 1997年，公司前身苏州纽威机械有限公司成立，为苏州正和机械有限公司和美国纽威工业有限公司共同设立和经营的中外合资企业；2004年，苏州正和机械和美国纽威工业将全部股份转让给纽威国际集团，纽威机械自此成为外商独资企业；2009年，纽威机械变更为纽威数控装备（苏州）有限公司；2010年，纽威国际集团将所持100%股权转让给境内企业苏州正和投资有限公司，公司因此由外商独资企业变更为内资企业，同年，公司获得“高新技术企业”认定、出口质量许可证书和欧盟CE认证；2011-2014年，公司加速海外布局，期间成立了美国纽威全资子公司、德国合资公司及俄罗斯合资公司；2019年，公司完成股权分置改革，整体变更为纽威数控装备（苏州）股份有限公司；2021年，公司成功于上交所科创板上市，进入发展新阶段；2022年7月，公司首发募投项目之一“三期中高端数控机床产业化项目”成功投产，后续产能将陆续释放，预计2024年实现全面达产，届时每年将新增数控机床产能2000台，进一步打开公司增长空间。 图1：公司发展历程 公司主营业务可分为大型加工中心、立式数控机床、卧式数控机床、其他机床及附件四大板块。1）大型加工中心：包括定柱式龙门加工中心、动柱式龙门加工中心、高架桥式龙门加工中心、五轴联动龙门加工中心、数控镗铣床等，其工作台尺寸已覆盖主流市场需求； 2）立式数控机床：包括五轴联动立式加工中心、高速型立式加工中心、电主轴立式加工中心系列、重切型立式加工中心系列、动柱型立式加工中心、门型立式加工中心、立式数控车床等，可实现对船舶、航空航天等多领域精密零件的加工；3）卧式数控机床：包括高速型卧式加工中心、重切型卧式加工中心、高效型卧式加工中心、斜床身数控卧式车床系列和平床身数控卧式车床系列等，其高端产品已达国际先进水平，并成功进入国内大型内燃机龙头企业的供应商序列；4）其他机床及附件：包括数控球面磨床、数控管螺纹车床、数控轮毂车床、型材复合加工中心等多款专用机型和部分附件。公司主营产品在通用设备、汽车、阀门、工程机械、自动化装备、模具、航空航天、电子设备等诸多下游领域均有广泛应用，应用场景丰富多元。 图2：公司主营业务图谱 大型加工中心营收贡献度由第三跃居第一，已成为第一大主营业务。2017-2021年大型加工中心营收逐年增长，2017年其营收为1.5亿元，收入占比为23.2%，营收贡献度次于立式数控机床和卧式数控机床；2018年以来由于大型加工中心订单大幅增加，因此营收也随之快速增长，2021年其营收高达7.8亿元，同比大幅增长73.5%，收入占比达45.5%，已成为营收贡献的第一主力。此外，其毛利率水平较为稳定，2021年为25.4%，同比增加1.2个百分点。 立式数控机床业务保持增长，毛利率略低。2017年立式数控机床营收为2.9亿元，收入占比为45.4%，对公司营收贡献最大；2018年起为满足大型加工中心需求，公司将部分立式、卧式数控机床工位调整为大型加工中心工位，因此立式数控机床产能下调，2021年营收为5.0亿元，收入占比降至29.1%，退居大型加工中心之后。 营收贡献度虽有所下降，但近两年营收仍保持正增长，2020、2021年同比增幅分别为18.3%、41.8%。立式数控机床竞争相对激烈，毛利率水平略低，2021年为22.8%，同比下降0.9个百分点。 卧式数控机床盈利能力强，毛利率最高。2021年卧式数控机床营收为3.9亿元，同比增长15.5%，收入占比为22.9%。2017-2021年其毛利水平稳定在27%-30%之间，2021年为28.0%，同比增加0.9个百分点，在机床板块中毛利率最高。 图3：2021年大型加工中心收入占比最高（45.48%） 图4：卧式数控机床毛利率最高 1.2业绩持续高增长，盈利能力稳中有升 得益于行业持续高景气，下游需求旺盛，公司营收和归母净利润均实现持续高增长。2021年公司实现营收17.1亿元，同比增长47.1%，2019-2021年三年CAGR为21.0%；实现归母净利润1.7亿元，同比大幅增长62.1%，2019-2021年三年CAGR为39.4%。2022年前三季度营收为13.5亿元，同比增长5.5%；归母净利润为1.9亿元，同比大幅增长65. 1%。 图5：2022年前三季度营收同比增长5.5% 图6：2022年前三季度归母净利润同比增长65.1% 近年来，公司综合毛利率保持相对稳定，净利率稳步提升。2017-2021年公司综合毛利率基本稳定在25%-27%区间内，具体而言，历年毛利率分别为26.4%、26.2%、27.0%、25.1%和25.3%，变化幅度较小，主要受原材料价格波动影响。在净利率方面，2017年起总体呈稳步上升趋势，2021年公司净利率提升至9.8%，同比增加0.9个百分点。2022年前三季度，公司综合毛利率为27.6%，同比增加3.4个百分点；净利率为14.1%，同比增加5.1个百分点。随着“三期中高端数控机床产业化项目”产能加快释放，规模效应显现，预计未来公司盈利能力仍将稳步提升。 规模效应和精细化管理成效渐显，公司期间费用率稳中有降。从产能外延端来看，“三期中高端数控机床产业化项目”的产能正在加快释放，规模效应渐显；从成本费用端来看，公司不断加强精细化管理以降本控费，因此公司期间费用率呈现稳中有降的态势。2021年期间费用率为14.3%，同比下降0.4个百分点；2022年前三季度期间费用率为13.7%，同比下降0.1个百分点。 图7：近年来，公司综合毛利率保持稳定，净利率稳步提升 图8：公司期间费用率稳中有降 1.3股权结构集中度较高，决策效率较高 公司股权结构集中度较高，决策效率较高。2018年，苏州正和投资将所持公司6%的股权转让给苏州新有威投资管理合伙企业，剩余94.0%的股权则分别平均转让给了程章文、王保庆、席超和陆斌四人；2020年，公司引入新股东，程章文等四人每人各向杨溟、姚毓明转让400万股股份，同年，程章文等四人签署《一致行动确认书》，成为一致行动人，有效保证了核心股东对公司的控制权。截至2022年前三季度末，程章文等四人各直接持有公司15.2%股份，合计为60.8%，四人所在的一致行动人团队为公司控股股东和实控人，其中程章文任公司董事长，王保庆任董事、总经理，席超、陆斌任董事。 图9：公司股权集中度较高 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 假设1：在民营数控机床生产商的带动下，国内机床研发生产活力增强，数控机床产品质量、性能稳步提升，国产替代趋势明显，假设到2025年，国内高端数控机床国产化率达到40%。 假设2：公司作为民营数控机床领军企业，专注于中高端市场，随着产能陆续释放，在国内外数控机床市场的占有率将稳步提升，在产品趋向高端化的过程中，预计毛利率将稳中有升。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 海天精工为数控龙门机床龙头，国产替代与海外出口驱动强劲；国盛智科为国内先进的金属切削类中高档数控机床提供商，一体化布局下正处于高速成长阶段。因此我们选取海天精工、国盛智科等2家公司作为可比公司，2022-20242年这家公司的平均PE分别为21、16、13倍。纽威数控作为国产数控机床领军企业，随着产能持续扩张，接单交付能力加强，未来增长动能充沛。预计公司2022-2024年归母净利润分别为2.6、3.3、4.1亿元，未来三年归母净利润复合增长率为34.4%，给予公司2023年20倍PE，对应目标价20.40元，首次覆盖，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值（截至2022年10月20日） 3风险提示 1）宏观经济波动风险。全球新冠疫情尚未结束，世界经济形势仍复杂严峻，需求复苏不稳定、不平衡，如果未来疫情持续加剧，则将抑制公司下游部分行业的市场需求、影响产业链的供应与流通，将对公司生产经营产生不利影响。 2）核心零部件进口依赖风险。公司数控系统、转台、刀库、刀塔、齿轮箱等核心零部件均以进口或境外品牌为主，其供应稳定性对公司生产经营影响较大。如果未来国际贸易纠纷扩大化，则会存在关键元器件断供或因关税增加而采购价格提高的风险。 3）技术落后风险。公司深耕中高档数控机床的生产制造，在市场竞争不断加剧的情况下，如果未来公司无法及时提升技术研发能力、提高产品及服务竞争力，使得技术落后于国内外竞争对手，则将面临市场份额下降，现有产品的价格、毛利率下降以及现有产品被竞争对手取代的风险。