宏观三季报：外部风险 牵制内部改善力度

本报告的核心观点是，国内宏观内生周期仍偏向“弱复苏”，但复苏强度预期较弱。分项中，基建>消费>外需>地产。边际变量中，内部关注疫情和地产政策变化及效果，边际预期差向好概率略高；外部关注美国通胀和美联储紧缩强度的基准预期变化。国内政策边际导向由宽松趋向中性，内外约束因素偏强，尤其是中美利差历史性深度倒挂，将限制政策自主性空间。外部风险聚焦欧美硬着陆风险，关键变量是美国高通胀降速预期差。关于衰退风险，目前软着陆预期仍占主导，但硬着陆概率上升，四季度将是衰退强度基准预期变化的观察期。四季度，宏观驱动“内强外弱”，外部风险牵制内部预期改善力度，市场总体弱势格局难改。边际上，若内部地产预期差向上&美国通胀预期差向下，股指存阶段性超跌修复动能。商品方面，总需求预期边际向下，供应冲击不可控性仍强，综合指数运行中枢或下移，但结构趋向分化。