龙煤集团特别评论：外部支持力度很强、内部改革措施力度很大、短期内公开债务兑付风险不力度很大

共6页，第1页 特别评论 外部支持力度很强、内部改革措施力度很大、短期内公开债务兑付风险不大 评级业务部 何佳易 电话：010-88090054 邮件：hejiayi@chinaratings.com.cn 魏媛媛 电话：010-88090161 邮件：weiyuanyuan@chinaratings.com.cn 聂建康 电话：010-88090073 邮件：niejiankang@chinaratings.com.cn mailto: 第194期（总第608期） 2015年11月 中债资信是国内首家以采用投资人付费营运模式为主的新型信用评级公司，以“依托市场、植根市场、服务市场”为经营理念，按照独立、客观、公正的原则为客户提供评级等信用信息综合服务。 公司网站：www.chinaratings.com.cn 电 话：010-88090001 地 址：北京市西城区金融大街28号院盈泰中心2号楼6层 龙煤集团特别评论： 观点简述： 2015年11月19日，黑龙江龙煤矿业控股集团有限责任公司（以下简称“龙煤集团”或“公司”）发布《关于黑龙江省人民政府重大支持》的公告，并通过盘活非生产经营性资产（18亿）、财政返还退库补贴（20亿元）和自筹资金（23亿元）来偿还将于12月到期的合计58亿元的债务，为投资者吃下一颗定心丸。 对于该公告，我们的主要点评如下： 1、 在黑龙江省政府大力支持下，公司短期内公开债务兑付风险不大，表明了政府支持龙煤集团改革发展的决心。此次公募债的偿还计划主要得益于黑龙江省政府的大力支持，债券按期偿还为龙煤集团改革提供了稳定的外部环境，保证了其内部大规模改革计划的稳步进行，同时也证明了短期内黑龙江省区域系统性风险不会发生；此外，在煤炭行业景气度低迷的背景下，如龙煤集团一样，云煤化、太煤化、吉煤等煤炭企业也面临经营及财务风险大幅增加，偿债压力很大的问题，而不同地区政府支持力度亦不相同，预计此次黑龙江省政府的大力支持也会给其他政府面临煤企偿债问题时带来较大压力并避免信用风险集中爆发。 2、 虽然短期债务兑付风险不大，但公司仍面临人员负担沉重，成本高企，面对蒙东褐煤竞争压力大等问题，为此，公司制定了多项短期及中长期改革方向及措施，以解决公司人员及社会职能繁重、管理落后、业务结构单一等问题； 3、 公司主要改革措施落实和实施需要时间，且改革实施成本较高，需要政府和企业强有力政策和决心，未来仍需关注改革进程和实际效果。 共6页，第2页 特别评论 【公司概况】 公司名称 黑龙江龙煤矿业控股集团有限责任公司 主营业务 煤炭生产和销售 控股股东 黑龙江省国资委 存续债情况 12龙煤控MTN1：发行规模50亿元，发行时间 2015年12月05日，期限3年，无担保 15龙煤控CP001：发行规模8亿元，发行时间2016年03月20日，期限1年，无担保 15龙煤控SCP001：发行规模8亿元，发行时间2015年12月15日，期限270天，无担保 15龙煤控SCP002：发行规模16亿元，发行时间2016年07月26日，期限270天，无担保 中债资信评价 短期流动性等级7，I类预警企业 注：流动性等级越高，流动性越紧张；I类为高度预警企业，II类为预警企业，III类为关注企业；具体解释请参照中债资信相关产品。 资料来源：公开资料，中债资信整理 公司地质条件复杂、人员负担沉重，受蒙东煤炭冲击较大，目前公司仍处成本售价倒挂，经营压力较大，经过一系列的改革后成本有下降空间 黑龙江龙煤矿业控股集团有限责任公司是东北地区最大的煤炭企业，拥有突出的规模优势和区位优势，但煤炭价格及省内煤炭市场份额均受低成本蒙东褐煤的较大冲击而明显下降（蒙东褐煤吨煤成本约在90元/吨，运费约165元/吨），加之公司地质赋存条件较差、人员负担重（职工薪酬占制造成本的46.6%），成本高企，目前商品煤成本已达465元/吨，与蒙东褐煤成本差距很大。价格方面，以动力煤0.08元/卡计算，蒙东3500大卡褐煤价格约在280元/吨，公司5000大卡动力煤价格约在400元/吨，目前公司仍处成本售价倒挂，经营压力较大、债务负担重。 未来，通过公司一系列节支降成增效措施，借助政府贯彻执行《商品煤质量管理暂行办法》实施细则的有利时机，通过省、市政府等相关部门加大环保联合检查执法力度，控制劣质褐煤市场数量，拓展动力煤销售空间。保守估计，公司分流10万人后可减少人工成本20亿元左右，同时考虑到公司办社会支出的减少、生产效率提升，预计商品煤成本仍有下降空间，公司成本倒挂现象有望改善，其与蒙东褐煤利润差距有望缩窄，但在行业中的成本竞争力排序仍将处于相对较弱水平。 表1：公司远期成本竞争力预测（单位：元/吨） 项目 蒙东3500大卡褐煤 龙煤5000大卡动力煤（改革前） 龙煤5000大卡动力煤（改革后、预测值） 煤炭均价 280 400 400 平均成本 90 465 429 到黑龙江省运费 165 -- -- 吨煤利润 25 -65 -29 资料来源：公司提供，中债资信整理。 【外部支持及影响】 在黑龙江省政府大力支持下，公司短期内公开债务兑付风险不大，债券按期偿还表明了政府支持龙煤集团改革发展决心 目前其尚有四期公募债存续（本金合计82亿元，并均将在一年内到期），其中“12龙煤控MTN1” 共6页，第3页 特别评论 以及“15龙煤控SCP001”将于2015年12月初到期并兑付本息合计60.9亿元。针对即将到期公募债，公司在内部资金筹集方面加大应收款项回款。外部资金周转方面，（1）黑龙江省政府对公司债券偿还提供很大力度的支持，主要包括：先行预支变现资金18亿元用于收购公司非经营性资产；返还财政退库补贴20亿元；缓交养老保险金、税费等支出以缓解公司现金流压力；（2）公司于2015年10月底已发行16亿元超短融，2015年12月至2016年3月期间，还计划发行12亿元短融和16亿元超短融。整体来看，公司得到的外部支持力度很强，预计短期内公开债务兑付风险不大。 表2：公司债券偿还资金来源情况（单位：亿元） 资金来源 资金到位时间 金额（亿元） 自筹资金 SCP 2015.10 16.00 应收款回收等 2015.10 7.00 SCP、CP 2015.12~2016.3 28亿元 政府支持 非生产经营性资产变现资金 2015.12 18.00 财政退库补贴 2015.12 20.00 资料来源：公司提供，中债资信整理。 此次公募债的偿还计划主要得益于黑龙江省政府的大力支持，债券按期偿还为龙煤集团改革提供了稳定的外部环境，保证了其内部大规模改革计划的稳步进行，同时也证明了短期内黑龙江省区域系统性风险不会发生；此外，在煤炭行业景气度低迷的背景下，如龙煤集团一样，云煤化、太煤化、吉煤等煤炭企业也面临经营及财务风险大幅增加，偿债压力很大的问题，而不同地区政府支持力度亦不相同，预计此次黑龙江省政府的大力支持也会给其他政府面临煤企偿债问题时带来较大压力并避免信用风险集中爆发。 【改革措施】 多管齐下，谋求脱困 虽然短期债务兑付风险不大，但公司仍面临人员负担沉重，成本高企，与蒙东褐煤竞争压力大等问题，为此，公司制定了多项短期及中长期改革方向及措施，主要包括： （1）改变企业人力资源严重错配状况。龙煤2014年就提出分流安置10万职工的目标，2013年至今年8月，龙煤已减少在册人员3万人。面对现有的19.5万职工，龙煤准备通过2至3年时间，以移交企业办社会职能分流等方式，再组织化分流安置6万职工。龙煤集团还专门成立了创业培训中心，从9月下旬开始，集团总部、二级公司和地面单位机关人员全部进中心；完成了矿业公司和119个矿厂单位第一轮机关机构改革，机关部室精简44.11%，初级管理机构精简21.89%，管理人员精简38.74%。前三季度，在煤价继续下跌的情况下，集团已减亏12亿元； （2）完善公司现代企业管理制度。建立竞聘上岗、市场化劳动用工制度、改革分配制度、完善销售体制，同时快速完成辅业改制和产权多元化改革进程，其中公司计划于2015年末实施两个子公司的混合所有制改革以及2016年末完成六个子公司辅业改制重组； （3）淘汰部分落后产能，降低生产成本。公司将对亏损的洗煤厂、矿井进行关停整顿，在保证产能不变的情况下，新建成本低、煤质好的新矿井；同时调整产品结构，加大优质煤、动力煤产量 共6页，第4页 特别评论 力度；减少设备检修维护保养费用；配件、材料修复再利用；提高劳动效率，提升设备运行质量，使得单产水平有所改善；分层开采，提高回收率等； （4）剥离企业办社会职能。解决过去破产矿遗留问题，移交“三供一业”、医院、社保经办机构、离退休人员管理机构等，减轻公司负担； （5）实现业务多元化发展。公司中长期规划，未来将向煤电一体化、煤化工等多元化业务发展，但目前项目推进较为缓慢，同时公司远期目标将推进股份公司上市，实现资产证券化。 整体看，公司改革措施力度很大，主要改革措施依靠政府支持。黑龙江省经济发展对资源依赖较大，矿产业税收在黑龙江税收中占比很高，龙煤税收贡献在省本级财政收入占比在5%左右，政府对龙煤的救助意愿很强，但改革措施落实和实施仍需要时间，未来需继续关注公司改革进程和实施效果的情况。 共6页，第5页 特别评论 附件： 表1：公司主要板块营业收入及毛利率（单位：亿元、%） 营业收入 2012 2013 2014 2015年1-3季度 煤炭 310.78 285.77 190.12 92.60 其它 90.76 101.07 91.46 65.67 合计 401.54 386.84 281.58 158.27 毛利率 2012 2013 2014 2015年1-3季度 煤炭 44.61 23.22 -18.46 -6.33 其它 19.53 19.49 13.27 7.51 合计 64.14 42.71 -5.19 1.18 资料来源：公司提供，中债资信整理。 表2：近年来公司主要财务指标变化情况 主要财务指标 2012年 2013年 2014年 2015年9月 现金类资产(亿元) 163.24 131.69 96.63 52.76 资产总额(亿元) 774.83 748.53 727.90 721.87 所有者权益(亿元) 185.28 166.74 121.05 89.95 长期债务(亿元) 127.67 111.14 40.64 28.15 全部债务(亿元) 249.64 251.57 245.46 190.08 营业总收入(亿元) 401.62 386.84 281.58 158.27 利润总额(亿元) -9.13 -25.90 -55.33 -33.32 EBITDA(亿元) 41.04 23.04 -5.69 - 经营净现金流(亿元) -7.13 1.17 -6.56 52.62 营业毛利率(%) 15.97 11.04 -1.84 0.75 总资产报酬率(%) 0.05 -1.95 -5.81 -12.31 资产负债率(%) 76.09 77.72 83.37 87.54 全部债务资本化比率(%) 57.40 60.14 66.97 67.88 流动比率(倍) 0.74 0.62 0.44 0.39 全部债务/EBITDA(倍) 6.08 10.92 -43.11 — EBITDA利息保障倍数(倍) 3.78 1.88 -0.40 — 资料来源：公开资料，中债资信整理 表3：2015-2017年总投资规划估算汇总表（亿元） 序号 产业名称 项目计划 规划期分年度投资规划 总投资额 2015年 2016年 2017年 1 煤炭产业 97.40 51.52 3.46 14.80 16.05 2 煤化工产业 30.75 17.45 6.60 9.35 -- 3 电力产业 131.30 -- -- 28.25 35.15 合计 259.45 68.97 10.06 52.40 51.2