10月初中国宏观调查问卷：工业和投资改善，消费是拖累

我们在10月10日发布了《中国宏观调查问卷》，针对未来债市投资者关注的宏观方面的主要问题进行了调查。截至10月12日中午12点，总计收到162份有效问卷。本文我们将针对问卷结果进行分析，跟踪债市投资者对基本面预期的变化。 汇总结果显示，参与问卷的投资者多数认为CPI上行幅度有限，PPI下行趋势未变；出口同比延续回落；消费承压，就业持平；工业和投资改善；社融信贷环比回升（数据已公布，方向符合预期但增量超预期）。 落脚到债市，已经公布的9月份制造业PMI，以及社融、信贷均超预期，可以映射到工业生产，以及固定资产投资端的回暖。对此，债市在长假前的调整中，在近期先跌后涨的反复震荡中，经过充分换手，已经将大部分信息反映在新的均衡位置之上，以活跃券220019衡量为2.74%。 从以往经验来看，PMI与社融反映的增量信息较多，对修正月度经济数据预测的作用很强。虽然不能排除市场整体对某个指标出现误判的可能，但大概率会演绎为分歧而非一边倒。 我们在10月10日发布了《中国宏观调查问卷》，针对未来债市投资者关注的宏观方面的主要问题进行了调查。截至10月12日中午12点，总计收到162份有效问卷。本文我们将针对问卷结果进行分析，跟踪债市投资者对基本面预期的变化。 汇总结果显示，参与问卷的投资者多数认为CPI上行幅度有限，PPI下行趋势未变；出口同比延续回落；消费承压，就业持平；工业和投资改善；社融信贷环比回升（数据已公布，方向符合预期但增量略超预期）。 落脚到债市，已经公布的9月份制造业PMI，以及社融、信贷均超预期，可以映射到工业生产，以及固定资产投资端的回暖。对此，债市在长假前的调整中，在近期先跌后涨的反复震荡中，经过充分换手，已经将大部分信息反映在新的均衡位置之上，以活跃券220019衡量为2.74%。 从以往经验来看，PMI与社融反映的增量信息较多，对修正月度经济数据预测的作用很强。虽然不能排除市场整体对某个指标出现误判的可能，但大概率会演绎为分歧而非一边倒。 从具体结果来看 1.您如何看待三季度GDP数据？ 从调查结果来看，23%的投资者认为三季度GDP同比增速在3%以下，36%的投资者认为在3%-3.5%，32%的投资者认为在3.5%-4%，9%的投资者认为在4%以上。 参与问卷调查的投资者中九成以上认为三季度GDP同比增速在4%以下，问卷一致预期为3.4%较上期的4.5%显著下修，且低于Wind一致预测的3.6%。进入9月以来高温天气对生产的制约收敛，但国内的散发疫情继续扰动经济修复进程。9月官方制造业PMI虽回升至荣枯线上，但疫情拖累下服务业景气度明显回落。当前海外美联储持续推进紧缩打压全球需求，而国内BF.7新毒株的出现进一步加大了疫情防控压力，稳地产的必要性在出口承压、疫情扰动的背景下进一步抬升，但930地产支持政策落地后国庆期间地产销售高频表现一般，市场对基本面预期的上修缺乏抓手。 图1：多数认为三季度GDP同比增速在4%以下 图2：问卷一致预期低于Wind一致预测 2.您认为9月CPI同比增速状况为（8月为2.5%） 从调查结果来看，12%的投资者认为9月CPI同比增速在2.6%以下，49%的投资者认为在2.6%-2.8%，35%的投资者认为在2.8%-3.0%，4%的投资者认为在3.0%以上。 参与问卷调查的投资者绝大多数认为9月CPI同比增速会继续小幅抬升，一致预期为2.8%，低于Wind一致预测的3.0%。9月猪肉价格因中秋国庆“双节”提振保持上行，菜价则先上后下，食品项推动下CPI仍处于上行通道中。央行三季度城镇储户问卷调查中倾向于“更多消费”的居民仅占22.8%，环比减少1.0个百分点，居民收入增长预期未明显转好的背景下总体消费需求依然不旺，排除食品和能源价格后的核心通胀大概率将继续保持低位，CPI年内同比增速大幅上行的风险不大。 图3：多数认为9月CPI同比将小幅抬升 图4：问卷一致预期低于Wind一致预测 3.您认为9月PPI同比增速状况为（8月为2.3%） 从调查结果来看，20%的投资者认为9月PPI同比增速在1.2%以下，19%的投资者认为在1.2%-1.5%，25%的投资者认为在1.5%-1.8%，36%的投资者认为在1.8%以上。 参与问卷调查的投资者中超六成认为9月PPI同比增速将下行至1.8%以下，一致预期为1.6%，高于Wind一致预测的1.1%。9月国际原油价格因美联储加息及全球经济衰退预期压制等震荡下行，CRB综合指数亦继续下行；而国内受高温消退及生产旺季影响9月制造业PMI分项中出厂价格和原材料购进价格分别回升2.6和7.0个百分点，南华工业品指数也略有上行。海外衰退前景压制国际大宗价格叠加国内散发疫情对生产仍有扰动，翘尾因素主导下年内PPI同比增速或将延续下行趋势。 图5：多数投资者认为9月PPI同比将延续下行 图6：问卷一致预期高于Wind一致预测 4.您认为9月出口同比增速是（8月为7.1%） 从调查结果来看，22%的投资者认为9月出口同比增速在5%以下，64%的投资者认为在5%-8%，12%的投资者认为在8%-11%，2%的投资者认为在11%以上。 参与问卷调查的投资者对9月出口同比增速的一致预期为6.4%，略高于Wind一致预测的5.8%，对出口的判断倾向于继续回落。9月制造业PMI中新出口订单回落1.1个百分点至47%，而高频数据中八大枢纽港口外贸集装箱吞吐量亦低于往年。美联储坚定推动加息打压全球需求，而欧洲能源短缺加深衰退预期，9月韩国出口同比增速大幅回落至2.8%创2020年10月以来新低进一步印证外需整体走弱，我国出口增速将持续承压。 图7：多数投资者认为9月出口同比增速会继续回落 图8：问卷一致预期略高于Wind一致预测 5.您认为9月社零同比增速为（8月为5.4%） 从调查结果来看，10%的投资者认为9月社零同比增速在-1%以下，43%的投资者认为在-1%-1%，43%的投资者认为在1%-3%，4%的投资者认为在3%以上。 参与问卷调查的投资者绝大多数认为9月社零同比增速将有所回落，一致预期为0.8%，远低于Wind一致预测的2.9%。9月乘用车零售量同比保持高增，但较上月略有回落，前期减征购置税等刺激政策推动汽车消费需求“提前”释放，后续对社零的支撑作用或将趋向收敛； 而9月服务业PMI回落至荣枯线之下指向疫情反复对线下服务行业的扰动仍在，较高基数影响下9月社零同比增速或转向下行。 图9：多数投资者认为9月社零同比增速将有所回升 图10：问卷一致预期低于Wind一致预测 6.您认为9月城镇调查失业率为（8月为5.3%） 从调查结果来看，9%的投资者认为9月城镇调查失业率在5.1%以下，49%的投资者认为在5.1%-5.3%，27%的投资者认为在5.3%-5.5%，15%的投资者认为在5.5%以上。 参与问卷调查的投资者多数认为9月城镇调查失业率会大致走平，一致预期为5.3%。9月大中小型企业制造业PMI同步回升，小型企业PMI时隔两月后转向回升或显示就业环境有所好转，但疫情反复下服务业尤其是线下服务业企业的生存压力仍大、吸纳就业的能力受限，稳岗就业仍需政策支持。 图11：多数投资者认为9月城镇调查失业率会大致走平 7.您认为9月社会融资规模为（8月为24,322亿元） 从调查结果来看，12%的投资者认为9月社会融资规模在22,000亿元以下，21%的投资者认为在22,000-25,000亿元，40%的投资者认为在25,000-28,000亿元，27%的投资者认为在28,000亿元以上。 参与问卷调查的投资者多数认为9月新增社融将回升但仍弱于往年同期（29,026亿元），一致预期约为25,981亿元，Wind一致预测为28,014亿元。10月11日晚公布9月新增社融35,300亿元，大幅好于预期，社融口径人民币贷款大幅多增7,964亿元是主要支撑，而政府债券净融资同比少增2,541亿元形成托累。存量社融与M2同比增速剪刀差较8月份收窄0.2个百分点，反映实体融资需求有所好转“资，产荒”有望缓解。 图12：多数投资者认为新增社融将弱于去年同期 图13：问卷一致预期低于Wind一致预测 8.您认为9月新增人民币贷款为（8月为12,500亿元） 从调查结果来看，20%的投资者认为9月新增人民币贷款在14,000亿元以下，34%的投资者认为在14,000-16,000亿元，23%的投资者认为在16,000-18,000亿元，22%的投资者认为在18,000亿元以上。 多数投资者认为9月新增人民币贷款将环比回升，一致预期约为15,951亿元，低于Wind一致预测的17,610亿元和上年同期的16,600亿元。10月11日晚公布9月新增社融24,700亿元，同比多增8108亿，企业信贷尤其是中长期贷款明显改善显示稳增长政策接续加码落地的背景下企业融资需求修复加快，开发性政策性金融工具落地对中长期贷款的撬动作用显现。相较于企业信贷总量、结构均好转，居民信贷需求修复依然受限，短期贷款同比少增181亿元，中长期贷款同比少增1,211亿元。疫情反复下居民收入及就业预期仍待提振，储蓄意愿偏高、加杠杆能力及意愿受限的背景下9月末落地的地产支持政策的效果还需持续观察。 图14：多数投资者认为新增信贷将环比回升 图15：问卷一致预期低于Wind一致预测 9.您认为9月固定资产投资累计增速为？（8月为5.8%） 从调查结果来看，12%的投资者认为9月固定资产投资累计增速在5.5%以下，52%的投资者认为在5.5%-6%，29%的投资者认为在6%-6.5%，7%的投资者认为在6.5%以上。 参与问卷调查的投资者多数认为9月固定资产投资累计增速或保持平稳，一致预期为5.9%，略低于Wind一致预测的6.0%。高温消退的背景下9月建筑业PMI回升至60.2%而高频数据中石油沥青装置开工率也大幅上行，9月基建投资或高位略升；国内各地“保交楼”推进下地产竣工环节或继续得到支撑，但以“救项目”而非“救企业”为核心的纾困政策导向下房企投资端或延续低迷，9月房地产投资同比增速或维持弱势；9月信贷数据中企业中长期贷款显著回升或显示制造业企业资本开支意愿边际回升，前期国常会确定的2000亿元以上更新改造设备专项再贷款与财政贴息或进一步撬动制造业投资，外需回落压制下制造业投资有望保持平稳。 图16：多数投资者认为固定资产投资增速或保持平稳 图17：问卷一致预期略低于Wind一致预测 10.您认为9月规模以上工业增加值同比增速状况为？（8月为4.2%） 从调查结果来看，14%的投资者认为9月固定资产投资累计增速在4%以下，65%的投资者认为在4%-5%，18%的投资者认为在5%-6%，2%的投资者认为在6%以上。 参与问卷调查的投资者多数认为9月规模以上工业增加值同比增速或变化不大，一致预期为4.6%，略低于Wind一致预测4.8%。9月高温极端天气及用电约束对生产的制约收敛，制造业PMI中生产指数环比提升1.7个百分点至51.5%，高频指标中高炉开工率、焦化企业开工率、石油沥青装置开工率、涤纶长丝开工率等均回升。尽管9月疫情在国内多地零星散发，但对生产端的负面影响有限，9月工业增加值同比增速或继续提升。 图18：多数投资者认为工业增加值同比增速变化不大 图19：问卷一致预期与Wind一致预测持平