请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email： [Table_Report] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [ b _Su y 今日预览 今日重点>>  【金工】张晗：市场有望触底，超配高景气右侧行业  【食品饮料】范劲松：白酒：板块三季度业绩展望及投资机会分析  【互联网传媒】韩筱辰：十倍的单用户估值之差缘何而来？ 研究分享>>  【医药】谢木青：贴息贷款政策推动医疗设备采购，国产龙头有望持续受益  【化工-广汇能源(600256)】谢楠：2022Q3业绩预告点评：能源价格持续高企，公司业务量价齐升 【中泰研究丨晨会聚焦】白酒：板块三季度业绩展望及投资机会分析 证券研究报告 2022年10月10日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【金工】张晗：市场有望触底，超配高景气右侧行业 A股成交活跃度创年内新低 9月份市场如期回调，市场日均成交额回落至6000亿水平，融资成交占比已经跌破今年4月份低点创过去三年新低，市场整体资金面已经隐含较悲观的预期，市场继续下探的空间有限。进入10月份后，产业资本减持影响短期内将钝化，增量资金已经达到冰点，市场整体有望触底反弹，对此前9月份的防守配置进行适当调整。 风格切换信号消失 7月份之前的反弹成长板块大幅领先价值板块，指标显示7-8月份成长价值风格分化程度达到过去三年95%分位，风格存在切换的内生动力。在8月底以来的行情中，价值板块表现优于成长使得二者分化程度均值回归，目前处于65%分位水平，大类风格暂无明显的切换信号。 定量的划分左侧与右侧行业，右侧行业具有更高的年化收益（超额年化15%）和夏普比率，当前煤炭、电力、金融地产等价值行业处于右侧状态，芯片、锂电等处于左侧状态，短期内风格有望呈现价值占优的特征。 行业盈利复苏分化明显 行业盈利状态分化较大，地产延续缓慢恢复节奏，线下可选消费多数保持同比负增长。在成长板块内部景气度也呈现差异，随着电动车渗透率提升，锂电产业链增速也将放缓，相比之下光伏行业装机增速仍然处于加速状态，而芯片仍然处于景气下行周期。建议关注景气度环比改善的光伏、农业以及煤炭等板块。 行业轮动组合更新 9月份轮动组合获得1.8%的超额收益，主要贡献来自于煤炭和银行ETF，在下跌市中体现防守效果。自2020年10月份轮动组合构建以来，相对沪深300累计超额约49%，超额收益盈亏比达到4.3。 10月份行业轮动组合构建围绕以下几点：（1）选择景气度改善的行业。（2）由于风格切换信号消失，优先选择股价右侧行业。（3）资金面触底市场有望反弹，取消此前的防守配置。最终筛选出的5个行业为券商、农业、煤炭、电力、光伏。 风险提示：疫情发展超预期，防疫政策发生变化，货币财政政策变化超预期，报告资料均来源于公开数据，电动车销量超预期，分析结果通过历史数据统计、建立模型和测算完成，在政策、市场环境等发生变化时模型存在失效的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《市场有望触底，超配高景气右侧行业》 发布时间：2022年10月10日 报告作者：张晗 中泰金融工程分析师S0740520080003 ►【食品饮料】范劲松：白酒：板块三季度业绩展望及投资机会分析 报表任务来看，高端酒和地产酒龙头2022H2任务较轻、确定性较高：从报表端任务来看，高端酒上半年整体平稳增速高于年度规划，下半年节奏从容仍有余力做渠道和价格的维护改善；地产酒龙头由于春节节奏较好及较强的渠道和终端掌控能力平稳渡过二季度，整体节奏和增速超前下半年任务最轻；全国化次高端和二三线地产酒二季度受疫情冲击增速放缓下半年增速仍值得期待； 2022Q3三季报预测：三季度报表节奏分化，高端酒全年节奏平稳三季度仍将保持稳定增长；全国化次高端在二季度受疫情影响增速放缓后我们预测三季度将实现增速反弹；地产酒龙头上半年表现亮眼下半年将注重渠道维护实现稳定增长，二三线地产酒将在旺季实现全年任务的追赶增速反弹： 基本面反馈：需求端来看头部集中效应明显，高端和地产酒稳中有增，次高端分化；经销商整体经营稳定，终端渠道备货较为谨慎库存维持在健康水平；消费场景方面，送礼需求对于高端超高端以及次高端地产酒300以上产品的拉动明显，尤其是次高端单品的增速环比复苏明显例如青20、四开梦3水晶版等，宴席尤其是上半年延后的喜宴回补对于中档、次高端白酒的拉动较早体现，且在国庆有一波明显动销，五粮液强势市场如华东反馈双节环比恢复明显；整体次高端场景进一步恢复 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 但仍有缺口，地产酒分化较大徽酒依旧存在区域alpha，千元价格带稳定环比恢复，超高端部分渠道反馈需求略有压力； 白酒板块投资分析：首先把握高端酒和次高端、地产酒龙头确定性增速，持续看好贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒、古井贡酒、洋河股份，关注迎驾贡酒等； 其次关注有超预期逻辑的演绎：茅台非标产品的投放量和渠道改革、古井洋河今世缘在渠道改革和内部动力释放带来的增长转化；其次关注次高端库存和动销恢复后的增速反弹；新品或改版亦可贡献增长：海之蓝的增速释放、梦9手工版的改版、品味舍得5代的推出效应、酒鬼酒的文创等；渠道或产品价格梳理工作的体现：五粮液的经典重新增长、今世缘V3价格费用的梳理、酒鬼酒的渠道管理改善等。 风险提示：经济下行影响中高端白酒需求，政策风险，新冠疫情反复风险，食品安全风险，渠道调研数据样本不充分，不能准确反映行业整体的风险，研报使用信息数据更新不及时的风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《白酒：板块三季度业绩展望及投资机会分析》 发布时间：2022年10月10日 报告作者：范劲松 中泰食品饮料首席S0740517030001 ►【互联网传媒】韩筱辰：十倍的单用户估值之差缘何而来？ 两个现象一个等式：互联网公司市值=用户数*单用户使用时长*单用户单时长ARPU*平台抽成率*合理净利润率*PE。仅有少数内容/社交互联网平台做到用户多，单用户收入高、利润率高、市值越高；而大部分平台都面临着两个困境：1）用户量和收入的平衡；2）用户量和利润率的平衡。基于此，本报告致力于解决以下问题：为何不同内容/社交互联网平台之间的单用户市值差距大？ 用户规模间的差距体现在获客、留存、活跃三个维度。对产品来说，用户是需求的集合。因此产品能够满足需求的普适程度决定了各细分赛道中可获取的用户规模的上限，不同赛道中竞争剧烈程度和护城河构建的难度决定了各赛道头部app可分到的赛道中用户多少。对于买量增长策略来说，赛道/商业模式能够做到有效“赢者通吃”的平台是买量成长关键。表观指标为ROI，细分拆解包括留存率、单用户创收等，但本质是竞争格局稳定下平台具备的增长杠杆和定价权。流量池就是数据池，可沉淀大量用户数据，做算法的优化，从而实现VV和ARPU的双升；流量的大小和变现效率共同决定了公司的广告创收能力。用户总时长到广告收入的差距本质在于平台所能容纳的有效广告的量。能容纳的广告量本身是由对广告能带来的经济效益决定的。从广告的货币化能力来看，电商由于最靠近购买行为，因此广告转化率最高，由于短视频广告打扰程度较弱，从而使得短视频广告在降低了传统展示广告对广告位的依赖，并提升了广告的有效性，从而有助于整体点击率的提升，因此其广告转化率仅次于电商。 不同平台间的利润率相差较大。即使是同一业务，不同平台间的利润率也不尽相同。因此，容易出现对同一业务的利润率评估上市场分歧较大。规模效应带来的固定成本摊薄、广告/内容分成随用户量增长使得平台溢价能力提升后带来的可变成本下降、竞争格局好转带来的三费缩减是有效margin expansion的必要条件。 从估值方面讲，用户是平台变现的基础，而平台变现模式的选择又成为判断平台可达利润率的基础。MAU作为先行指标，到达平台可实现的利润还要经过ARPU及OPM的假设，使得P/MAU相比P/S， P/E波动性更大。因此容易出现在进行P/MAU的比较时忽略隐藏的ARPU和OPM的假设而单纯进行MAU的横向对比，造成市场情绪特别好或者特别坏时以P/MAU为主要估值方式的标的出现超涨或超跌。 风险提示：宏观经济增长不达预期：宏观经济有可能进一步下行，从而影响广告主互联网广告投入，进而影响公司业绩，需要注意相关风险。 监管政策影响：近几年互联网监管呈现趋紧的态势，需要注意监管环境改变对公司带来的影响以及风险。新技术变革下竞争格局变化：新技术的变革将会直接影响公司市场竞争力，从而影响公司业绩，需要注意相关风险。第三方数据与实际数据存在偏差：报告所引用及展示的数据可能与实际数据存在偏差，未能反映真实情况，需要注意相关风险。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《十倍的单用户估值之差缘何而来？》 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 发布时间：2022年10月10日 报告作者：韩筱辰 中泰互联网传媒首席S0740521110002 研究分享 ►【医药】谢木青：贴息贷款政策推动医疗设备采购，国产龙头有望持续受益 事件：近期国卫办财务函[2022]313号文件《国家卫健委开展财政贴息贷款更新改造医疗设备的通知》发布，文件提出对医疗机构设备购置和更新改造新增贷款实施阶段性鼓励政策，中央财政贴息2.5%，期限2年，申请贴息截止至2022年12月31日。 贴息贷款有望激发医疗设备采购动力，带来千亿潜在商机。本次贴息贷款政策覆盖高校、职业院校、医院、中小微企业等九大领域的设备购置和更新改造，总规模预计达到1.7万亿元，补贴后利息或将≤0.7%，我们预计医疗板块专项再贷款额度或将超过2000亿元，使用方向包括诊疗、临床检验、重症、康复、科研转化等各类医疗设备购置（数据来源：中国医疗器械行业协会，见智研究）。我们认为这一政策有望释放医院医疗设备采购需求，缓解医疗机构资金紧张问题，尤其有助于激发新建医院、民营医院的采购动力，全面提升国内医疗机构诊疗服务能力。 医院贷款金额门槛不低于2000万，中大型设备有望率先受益。本政策设定了采购金额门槛，指出贴息贷款原则上对所有公立和非公立医疗机构全面放开，每家医院贷款金额不低于2000万，对大部分医院而言属于较大开销，因此我们预计医院或将倾向于以贴息贷款满足中大型设备的采购需求，如高端医疗影像、监护仪器等，产品性能领先、品牌口碑力强的头部国产企业有望率先迎来采购契机。 首批贷款有望年底前支付，23年相关标的业绩有望加速。本次贴息贷款政策的申请截止至2022年12月31日，预计年底前将签订贷款协议并支付设备购置首批贷款，目前福建、江苏、辽宁、甘肃等多地均已陆续启动首批项目申报工作，据不完全统计，截止2022年10月9日全国医疗备购置贴息贷款项目已在15个省份开始执行，累计贷款合同金额预计超过140亿元。我们预计未来1-2年国内医疗设备采购需求有望快速释放，带动相关标的业绩实现加速增长。 投资建议：本次贷款贴息支持医疗设备采购政策是国内医疗新基建的又一重要支撑，有望激发医院采购活力，加速医疗设备国产替代，我们建议关注相关头部国产企业如迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、海泰新光、澳华内镜、华康医疗、祥生医疗等。 风险提示事件：政策推行不及预期风险，政策扰动风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险等。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《贴息贷款政策推动医疗设备采购，国产龙头有望持续受益》 发布时间：2022年10月10日 报告作者：谢木青 中泰医药联席首席S0740518010004 ►【化工-广汇能源(600256)】谢楠：2022Q3业绩预告点评：能源价格持续高企，公司业务量价齐升 事件：10月9日，公司发布2022年前三季度业绩预告：2022Q1-3实现营业收入370.91-373.91亿元，同比增长125