减重专题系列二：减脂塑形鹏程万里，非侵入/微创手段潜力可期

请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 [Table_Main] 证券研究报告 | 行业深度 商业贸易 2022年10月10日 商业贸易 优于大市（维持） 证券分析师 郑澄怀 资格编号：S0120521050001 邮箱：dengch＠tebon.com.cn 陈铁林 资格编号：S0120521080001 邮箱：chentl＠tebon.com.cn 市场表现 相关研究 1.《朗姿股份（002612.SZ）：医美扩张稳步推进，区域龙头地位初显》，2022.9.12 2.《雍禾医疗（2279.HK）：疫情略有扰动，开店计划稳健推进》，2022.8.30 3.《华熙生物（688363.SH）：原料稳健护肤高增，22H1业绩符合预期》，2022.8.30 4.《贝泰妮（300957.SZ）：疫情下持续高增长，子品牌蓄势待发》，2022.8.28 5.《珀莱雅（603605.SH）：22H1营收业绩高增，国货品牌加速成长》，2022.8.25 减重专题系列二：减脂塑形鹏程万里，非侵入/微创手段潜力可期 1 [Table_Summary] 投资要点：  导语：医美行业的迅速发展带来产品的日新月异，消费热点也从面部向身体不断扩充延伸。本文聚焦于减脂塑形市场产品端，立足于减脂塑形市场三大流派及微创注射类项目，对医美头部企业减脂塑形市场布局等进行论述与分析。  减脂塑形赛道扶摇而上，千亿市场规模未来可期。2015-2021年中国国民BMI偏高人群比例不断上升，2021年已达29.4%，国内肥胖人数也已由2016年的1.81亿增至2021年的2.3亿，超重肥胖已成为影响居民健康的重要公共卫生问题，减脂消费潜在需求人数逐渐增多。目前国内医美塑形行业正以超过20%的速度增长，并据德勤《中国身体塑形市场行业发展白皮书2021》预测预计于2030年达到千亿规模。2018年至2020年，3年时间国内消费者在身体类项目的医美支出占比已从28%增至46%，与脸部的消费支出间的差距明显缩小，在身体方面投入的意愿度正快速增长。持续迭代的塑形技术、多样的塑形项目选择、合规监管的正确引导也将共同促使国内减脂塑形行业健康快速扩容。  非侵入式医美优势渐显，微创注射项目潜力十足蓄势待发。目前国内塑形市场主要包括三大类技术流派：侵入式、非侵入式及生活美容塑形，三类项目的选择更多为因人而异，且每个项目均有与之对应的适合人群和需求。其中手术塑形因临床时间较久、技术发展较成熟、自体脂肪可做永久填充、一步到位效果明显等特点目前仍以70%的占比占据主要地位。而近年来随消费者对于安全性、舒适性、精准度、自然感的追求提升加之产品设备引入发展，我们认为未来非侵入性手段及目前国内尚未获批的微创注射类手段将加速被销售者青睐接受。①非侵入式手段：主要利用光电技术手段通过作用于体外达到减脂效果，包括冷冻溶脂、超声溶脂、射频溶脂、激光溶脂、磁波溶脂等，代表产品如酷塑、优立塑。其优势在于：治疗耗时短、体感舒适、低风险、恢复期短、副作用小、后遗症发生概率低、适用人群更广；缺点在于：即刻效果相对不足，要1月左右效果逐渐显现、且需配合疗程多次施用、花销成本较高等。②注射类项目：以溶脂针和GLP-1受体激动剂为主，其中溶脂针主流成分为脱氧胆酸，通过直接破坏脂肪细胞膜从而使脂肪细胞分解，但对医师注射手法提出较高要求；GLP-1受体激动剂主流成分为利拉鲁肽及司美格鲁肽，通过作用于食物调节中枢抑制食欲增强饱腹感、促进白色脂肪细胞棕色化、抑制胃肠蠕动和胃排空等实现减重，但也存在少数引起腹泻、恶心等不良反应。目前两类项目国内均无产品获批，但已有多家公司相继布局，在研产品储备丰富蓄势待发，未来将同其他项目一起共同做大国内的减脂塑形市场，推动整体需求的持续扩容。  国内企业争相入局，抢滩减脂塑形蓝海。①爱美客：前瞻性聚焦拓展，溶脂针+利拉鲁肽双管线布局。延续对市场需求一贯的敏锐感知，前瞻性布局减脂塑形市场，作为极少数入局减脂塑形领域的医美企业，拟通过脱氧胆酸溶脂针、利拉鲁肽注射液双管线开发抢占一席之地。②华东医药：药企基因赋能塑形，多适应症申报+能量源仪器同步布局。深耕专科、慢病及特殊用药领域多年，2018年二次创业切入医美领域集结全球顶尖产品，凭借在糖尿病用药及医美领域的多管线储备，通过药物多适应症申报+手握多款非侵入性能量源塑形仪器，成为减重塑形领域的强势竞争者之一。③四环医药：医药医美双轮驱动，惠升生物+渼颜空间多点布局。以医药业务起步稳扎稳打，以子公司惠升生物实现糖尿病及并发症领域全产品覆盖，并针对利拉鲁肽进行肥胖适应症拓展；以乐提葆入局医美双轮驱动，LipiVage脂肪采集系统开启其减脂塑性领域布局序幕。  风险提示：行业政策风险、市场竞争加剧风险、研发不及预期风险、医疗事故风险 -31%-24%-18%-12%-6%0%6%2021-102022-022022-06沪深300 行业深度 商业贸易 2 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 内容目录 1. 减脂塑形赛道扶摇而上，竞争蓝海亟待发展 ................................................................ 5 1.1. 减脂塑形市场热度走高，多维消费群体加入成就朝阳赛道 ................................ 5 1.2. 减脂塑形技术迭代升级，行业生态圈清晰体验感渐好........................................ 6 1.3. 监管趋严透明度提高，规范市场加速整合 .......................................................... 7 2. 减脂塑形赛道欣欣向荣，三大流派并驱争先 ................................................................ 8 2.1. 侵入式塑形：美丽与危险并存，一步到位风险高 ............................................... 8 2.2. 非侵入式塑形：安全舒适且无创，高速发展的新潮流...................................... 10 2.2.1. 冷冻溶脂：无创安全黑科技，冻伤脂肪促进凋亡 .................................. 11 2.2.2. 超声减脂：瘦身抗衰两手抓，机械破坏脂肪细胞 .................................. 12 2.2.3. 射频溶脂：减脂紧肤一体化，高热消融局部脂肪 .................................. 13 2.2.4. 激光塑形：耗时短适用性广，无创激光温热塑形 .................................. 13 2.2.5. 磁波塑形：刺激肌肉强收缩，增肌塑形“一步到位” ................................ 15 2.3. 微创注射类塑形：溶脂针和GLP-1受体激动剂 ............................................... 16 2.3.1. 溶脂针：直接破坏脂肪细胞，国内尚无产品获批 .................................. 16 2.3.2. GLP-1受体激动剂：降糖药二重身份，药企占据布局先机 .................... 17 3. 艾尔建：医美龙头率先布局，再度引领减脂塑形 ....................................................... 20 3.1. 多维布局减脂塑形市场 ..................................................................................... 20 3.1.1. Belkyra：全球唯一通过FDA等多市场认证的溶脂针产品 ..................... 20 3.1.2. 酷塑：充盈艾尔建医美生态圈冷冻溶脂风靡多国 .................................. 21 3.1.3. RESONIC：改善橘皮组织无创塑形领域再添新砝码 ............................. 22 3.2. 解决方案输出+产业链联动，深耕中国市场...................................................... 23 4. 国内企业争相入局，抢滩减脂塑形蓝海 ...................................................................... 25 4.1. 爱美客：前瞻性聚焦拓展，溶脂针+利拉鲁肽双管线布局 ................................ 25 4.2. 华东医药：药企基因赋能，多适应症申报+能量源仪器同步布局 ..................... 26 4.3. 四环医药：医药医美双轮驱动，惠升生物+渼颜空间多点布局......................... 28 5. 投资建议 ..................................................................................................................... 29 6. 风险提示 ..................................................................................................................... 29 行业深度 商业贸易 3 / 30 请务必阅读正文之后的信息披露和法律声明 图表目录 图1:中国塑形市场规模（亿元） ..................................................................................