www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_main] 公司深度报告模板 美联储鹰派立场鉴定，控通胀及通胀预期 ——2022年9月美联储议息会议简评 核心观点：  2022年9月美联储如期加息75BP，缩表将按计划提速。9月21日，美联储公布的议息决议显示上调联邦基准利率目标区间75BP至3%-3.25%。美联储表示寻求在长期内以2%的速度实现最大的就业和通货膨胀率，而为实现这一目标，委员会认为当下适当的紧缩政策是必要的，并预计未来还会继续提高基准利率的目标区间，并且将按5月份的缩表计划如期开始翻倍缩减持有的国债、MBS债券上限。  衰退风险加剧，抗通胀决心不减。经济增速方面，2022年GDP增速由1.7%大幅下调至0.2%，明后年也相应下调至1.2%和1.7%，长期保持1.8%不变；就业方面，2022年失业率略上调0.1%，未来两年均上调至4.4%调整幅度较大，长期仍保持4%。经济增速悲观预期叠加失业率明后两年的大幅上行，经济衰退风险加剧，美联储以失业率走高、经济衰退为代价为打击通胀让步再次表明了美联储抗通胀的决心和立场。  通胀预期上调，利率预期大幅上调。通胀方面，再次上调PCE和核心PCE，2022年增速分别上调0.2%至5.4%、4.5%，长期PCE仍预计回归目标水平2%；利率方面，大幅将2022年预期中值上调1%至4.4%，2023年调升1.2%至4.6%，长期不变。同时2025年PCE预期2%，利率预期2.9%，意味着美联储认为2025年才能通胀回落至目标水平。  9月点阵图显示美联储还将大幅加息，降息或在2024年。点阵图显示2022年继续加息幅度或达125BP，即在今年剩余的2次议息会议可能每次加息50BP，或分别加息75BP、50BP。相对于2022年集中一致的加息预测，对2024年利率的预测分散在2.625-4.625%，2025年整体下移，意味着2024年或开始降息，2025年利率下行态势或更明确。  美联储表态未超预期，鲍威尔讲话暗示经济硬着陆。基于美联储对控通胀的多次表态及8月通胀超预期，市场加息预期已充分。对于未来加息，鲍威尔表示历史强烈警告美联储不宜过早放松，但鹰中带鸽提及后续可能放慢加息；关于通胀和经济，多次强调美联储致力于让通胀回到2%，并承认经济软着陆的可能性降低，但加息不会停止。  美债配置价值开始增加，但仍需关注上行风险。近期美债收益率持续上行，会议后10Y美债达到3.54%，2年期则攀升至超过4%，期限利差倒挂加深。当前10年期实际利率处于较高位置，美债配置价值开始增加，且加息对10年期利率上行影响不及2年期，全球衰退风险加大，期限利差的倒挂加深也降低长债利率的上行风险，从周期角度，美长债逐步具备配置价值。但持续加息以及上调联邦基金利率意味着加息可能短期内不会放缓；且本月起美联储缩表加速，美债收益率不排除仍有继续上行风险，需持续关注。 分析师 刘 丹 ：010-6656 8482 ：liudan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130513050003 特别鸣谢：周欣洋 近期研究 2022/9/19 海外加息预期再升温，国内经济整体修复——2022年9月月中报告 2022/9/16 经济整体修复，基建发力明显，房地产仍疲弱—8月经济数据速评 2022/9/5 长期利率的定价与经济周期的看法 2022/8/31制造业经营活动预期改善，非制造业维持扩张区间——8月PMI速评 2022/8/16 海外加息预期降温，国内经济整体偏弱——2022年8月月中报告 2022/7/31 内需仍然疲弱，外需下行压力增加——7月PMI速评 2022/7/28 7月中央政治局会议速览 2022/7/21 以史为鉴：从美国50年周期看大类资产走向 2022/7/18 海外通胀持续冲击，国内经济稳步修复——2022年7月月中报告 2022/7/15 6月经济数据速览：经济稳步修复，房地产仍疲弱 2022/6/27 2022中期投资策略：去美元化进程加速背景下大类资产研判 2022/6/16 几张图看美联储预期变化 2022/6/16 海外通胀冲击 国内数据转暖 2022/6/5政策持续发力 信用扩张可期 2022/5/20 5Y LPR调降，央行力促信用扩张 固收简评 2022年9月22日 固收简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 目 录 一、美联储年内第三次加息75BP ..................................................................................................................................... 3 二、经济预测：通胀高企、衰退概率上升、利率走高 ................................................................................................... 3 三、点阵图显示2022年美联储还将加息100-125BP ..................................................................................................... 4 四、美联储加息未超预期，鲍威尔讲话暗示经济硬着陆 ............................................................................................... 5 五、美债适配价值增加 ...................................................................................................................................................... 6 固收简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 一、美联储年内第三次加息75BP 2022年9月美联储如期加息75BP，缩表将按计划提速。美国时间9月21日，美联储公布的议息决议显示上调联邦基准利率目标区间75BP至3%-3.25%，隔夜回购和逆回购利率均上调75BP，是美联储2022年以来第三次大幅加息75BP。美联储表示寻求在长期内以2%的速度实现最大的就业和通货膨胀率，而为实现这一目标，委员会认为当下适当的紧缩政策是必要的，并预计未来还会继续提高基准利率的目标区间，并且将按5月份的缩表计划如期开始翻倍缩减持有的国债、MBS债券上限。委员会还表示会继续监测各项数据来调整货币政策的节奏。 当日资产价格剧烈波动，美股跳水后一度在鲍威尔讲话中翻红但尾盘收跌，三大股指均跌超1.7%；美国国债收益率飙升，2年、10年美债利率共同上行，2年收益率超过4%、10年一度跳涨至3.63%新高，但尾盘回落收于3.54%；美元指数突破新高111.48，日内收于111.37。 表1：美联储9月21日与7月27日利率决议对比 指标 2022年9月21日 2022年7月27日 货币政策 会议决策 上调联邦基金利率75BP，其目标范围提高到3%至3.25%。 上调隔夜回购利率至3.25%，限额为5000亿美元；隔夜逆回购利率至3.05%，每个交易对手每天的限额为1600亿美元。 将美联储持有的MBS在每月收到的本金支付金额再投资于（MBS），每月超过350亿美元的上限。 本次议息决议中，联邦储备系统理事会一致投票批准将主要信贷利率上调75BP至3.25%。 上调联邦基金利率75BP，将其维持在2.25%至2.50%的目标范围内。 上调隔夜回购利率至2.5%，限额5000亿美元；上调隔夜逆回购利率至2.3%，每个交易对手限额1600亿美元。 将美联储持有的MBS在7月和8月收到的本金再投资于（MBS），每月限额175亿美元。 本次议息决议中，联邦储备系统理事会一致投票批准将主要信贷利率上调75BP至2.5%。 经济 与就业 最近的指标表明，支出和生产略有增长。近几个月来，就业增长强劲，失业率一直保持在低位。俄罗斯对乌克兰的战争正在造成巨大的人类和经济困难，并正在给全球经济活动带来压力。 今年第二季度经济活动出现了普遍的疲软，支出和生产指标有所减弱。特别是在住房部门，反映了总需求对于货币政策的持续收紧作出了反应。但最近就业增长强劲，失业率一直保持在较低水平。俄乌战争和相关事件对对全球经济活动造成了压力。会议指出，未来一段时间，总需求对于紧缩的金融环境的反应可能会变得更强、更广泛。 通胀 通货膨胀率仍然居高不下，反映出与大流行有关的供需失衡、粮食和能源价格上涨以及更广泛的价格压力。并且战争的持续正在给通货膨胀带来额外的上行压力。委员会高度重视通货膨胀风险。 通货膨胀率居高不下，反映出收到疫情以及战争影响的供需失衡、食品和能源价格上涨、更广泛的价格压力。 资料来源：美联储，中国银河证券研究院整理 二、经济预测：通胀高企、衰退概率上升、利率走高 2022年3月至今，受俄乌战争和疫情等相关事件影响，对全球经济活动造成了压力。导致通货膨胀率居高不下。并且未来一段时间，总需求对于紧缩的金融环境的反应可能会变得更强、更广泛。美联储在最新的经济预测中再次较大幅度地下调了经济预期、上调了通胀预期和联邦基金利率。 衰退风险加剧，抗通胀决心不减。经济增速方面，2022年GDP增速由1.7%大幅下调至0.2%，2023及2024年增速也相应下调至1.2%和1.7%，长期增速保持1.8%不变；就业方面，失业率预期上行，2022年失业率略有上调0.1%至3.8%，未来两年均上调至4.4%调整幅度较大，长期仍保持4%不变。经济增速的悲观预期意味着美国经济基本确定下行，而叠加失业率明后两年的大幅上行，经济衰退风险加剧，美联储以失业率走高、经济衰退为代价为打击通胀让步再次表明了美联储抗通胀的决心和立场。 美联储：通胀预期上调，利率预期大幅上调。通胀方面，进一步上调PCE和核心PCE，2022年同比增速分别上调0.2%至5.4%、4.5%，2023年分别上调0.2%、0.4%至2.8%、3.1%，长期 固收简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 PCE仍预计回归目标通胀水平2%；联邦基金利率方面，大幅将2022年预期中值上调了1%至4.4%，2023年调升1.2%至4.6%，长期仍保持2.5%不变。同时SEP公布了2025年PCE预期2%，利率预期中值为2.9%，意味着美联储认为2025年才能通胀回落至目标水平、利率向长期均衡值靠拢。 表2：美联储9月经济预测摘要（与2022年6月预测值对比） 指标 2022 2023 2024 2025 长期 GDP同比增速 0.2 1.2 1.7 1.8 1.8 6月预测值 1.7 1.7 1.9 1.8 失业率 3.8 4.4 4.4 4.3 4.0 6月预测值 3.7 3.9 4.1 4.0 PCE同比增速 5.4 2.8 2.3 2.0 2.0 6月预测值 5.2 2.6 2.2 2.0 核心PCE同比增速 4.5 3.1 2.3 2.1 6月预测值 4.3 2.7 2.3 联邦基金利率 4.4 4.6 3.9 2.9 2.5 6月预测值 3.4 3.8 3.4 2.5 资料来源：美联储，中国银河证券研究院整理 三、点阵图显示2022年美联储还将加息100-125BP 从最新的点阵图来看，与SEP对于2022年联邦基金利率的预测一致，美联储还将大幅加息，幅度或达125BP。2022年9月点阵图显示19位票委对2022年美联储的利