固收简评：美联储议息会议边际鹰派，关注通胀

www.chinastock.com.cn 证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_main] 公司深度报告模板 美联储议息会议边际鹰派，关注通胀 核心观点：  当地时间6月16日，美联储公布最新议息决议，美元指数收涨0.97%，黄金、股票等非美元资产普跌。  美联储货币政策整体维持鸽派：美联储将基准利率维持在0%-0.25%不变，维持每月债券购买规模保持在1200亿美元，维持隔夜回购交易每位交易商800亿美元限额不变。鲍威尔在发布会表述鸽派：1）只要支持措施是必要的，美联储将尽所能支持经济；2）美联储在改变资产购买计划之前会提前通知，会尽所能避免市场出现过度反应；3）现在讨论加息还为时过早；4）即使在加息后，政策仍将保持高度宽松，加息意味着经济强劲，但要取得实质性的进一步进展还有很长的路要走。  货币政策边际转鹰：美联储调整部分利率以防止市场利率跌入负值，并且通过提升超额准备金和逆回购交易的吸引力来吸纳消化存量现金，进而缓解金融体系内流动性过剩的问题。6月FOMC声明显示，美联储将超额准备金利率（IOER）从0.1%调整至0.15%，同时将隔夜逆回购利率由0%调整至0.05%，自当地时间6月17日开始生效。  美联储重视通胀上行：FOMC最新的经济预测摘要显示PCE通胀与PCE核心通胀水平全面向上修正，2021年分别提高1%、0.8%至3.4%、3%，2022与2023年分别提高0.1个百分点。同时，鲍威尔在新闻发布会上表示“如果通胀预期过高，将准备调整政策”。  流动性边际收紧预期上行：从泰勒规则看美联储“缩表+加息”，缩表条件已经满足，加息条件也或将于2022年一季度满足，早于市场预期。下半年美国大概率进入缩减QE引导期和加息预期上行期。从最新FOMC点阵图来看，预测2022年加息的人数已呈增长态势。  存量Vs边际：美国金融体系流动性过剩，货币供需极度失衡，流动性边际收紧预期难以真正撼动市场，存量仍将主导资产表现。 美债：长债利率虽然有上行压力，但短端利率维持低位，抑制上行空间，期限利差窄幅震荡。 美元指数：货币延续宽松，美元延续弱势。 工业品：经济上行，通胀高位，工业品表现不会差，但涨幅有限。 权益市场：边际收紧预期扰动市场情绪，但美长债利率上行空间受限，股市风险偏好不会受根本影响，基本面决定股市表现。 中国长债利率：延续窄幅震荡格局。全球流动性宽松外溢+新经济结构，利率上有顶。基本面保持韧性，弱美元&通胀亦构成国内长债一定上行压力，利率下有底。 中国股市：在货币环境和经济基本面环境都相对稳定的环境下，亦难出现趋势性机会，但中国新经济结构背景下，不乏结构性机会。  长周期优质资产：对标贵州茅台，精选优质“茅”资产。“未来茅”指数：聚焦“技术升级”和“消费升级”、占领“技术”和“市场” 、获取高“成长+盈利”、穿 越 周 期！ 分析师 刘 丹 ：010-6656 8482 ：liudan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130513050003 李卓睿 ：010-8092 7708 ：lizhuorui_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130521050002 相关研究 2021/06/14 2021年中期大类资产配置策略：存量Vs边际，现实Vs预期 2021/05/29 从泰勒规则看美联储缩表+加息 2021/04/20 2021年春季大类资产配置策略—市场仍有扰动，风险、机会并存 2021/03/07 美通胀多高？美长债利率上行美股回调多少？后续如何看？ 2021/02/25从贵州茅台和比特币的表现看大类资产配置逻辑 2021/02/08全球疫情拐点已现，海外经济复苏逻辑持续演绎 2021/02/01 股市高估值与流动性担忧，短期波动or拐点 2021/01/31 流动性与债市看法 2021/01/03 2021十四五开局，制造业迎高质量发展时代 2020/12/15 资产再定价，守正出新--2021年大类资产配置策略 固收简评 2021年6月17日 固收简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 1 目 录 一、美联储6月17日议息会议表态 ................................................................................................................................. 2 （一）货币政策整体维持鸽派 .................................................................................................................................................... 2 （二）货币政策边际转鹰 ............................................................................................................................................................ 2 （三）美联储重视通胀上行 ........................................................................................................................................................ 2 二、美联储货币政策边际收紧渐行渐近 .................................................................................................................................... 4 三、金融体系流动性过剩Vs边际收紧预期上行 ...................................................................................................................... 6 图 表 目 录 ......................................................................................................................................................................... 8 固收简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 一、 美联储6月17日议息会议表态 （一） 货币政策整体维持鸽派 美联储整体基调维持鸽派，美国金融体系流动性极度宽松的状态维持，流动性边际收紧预期难以真正撼动市场，存量仍将主导资产表现（《2021年中期大类资产配置策略：存量Vs边际，现实Vs预期》）。6月FOMC议息决议显示美联储将基准利率维持在0%-0.25%不变，维持每月债券购买规模保持在1200亿美元（继续每月增持至少800亿美元的国债和至少400亿美元的住房抵押贷款支持证券），维持隔夜回购交易每位交易商800亿美元限额不变，主席可酌情临时增加每个交易对手的限额。 鲍威尔在FOMC决议公布后的发布会表述鸽派：1）只要支持措施是必要的，美联储将尽所能支持经济；2）美联储在改变资产购买计划之前会提前通知，会尽所能避免市场出现过度反应；3）现在讨论加息还为时过早，并没有讨论在特定年份加息是否合适；4）即使在加息后，政策仍将保持高度宽松，加息意味着经济强劲，但要取得实质性的进一步进展还有很长的路要走。 （二） 货币政策边际转鹰 美联储调整部分利率以防止市场利率跌入负值，并且通过提升超额准备金和逆回购交易的吸引力来吸纳消化存量现金，进而缓解金融体系内流动性过剩的问题。6月FOMC声明显示，美联储将超额准备金利率（IOER）从0.1%调整至0.15%，同时将隔夜逆回购利率由0%调整至0.05%，自当地时间6月17日开始生效。 （三）美联储重视通胀上行 正如我们持续强调的当下不可忽视的通胀或将成为美联储调整货币政策考量的重要因素（《从泰勒规则看美联储缩表+加息》），全局性的通胀上行终于引起美联储的重视。6月17日凌晨，FOMC公布了最新的经济预测摘要，PCE通胀与PCE核心通胀水平全面向上修正，2021年分别提高1%、0.8%至3.4%、3%，2022与2023年分别提高0.1个百分点。同时，鲍威尔在新闻发布会上表示“如果通胀预期过高，将准备调整政策”。 图1：美国金融体系内利率维持超低水平 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 0.00.51.01.52.02.5美国:广义一般抵押利率(BGCR):利率美国:银行隔夜融资利率(OBFR):利率美国:超额存款准备金利率 固收简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 表1：美联储6月经济预测摘要 指标 2021 2022 2023 长期 GDP同比增速 7.0 3.3 2.4 1.8 3月预测值 6.5 3.3 2.2 1.8 失业率 4.5 3.8 3.5 4.0 3月预测值 4.5 3.9 3.5 4.0 PCE同比增速 3.4 2.1 2.2 2.0 3月预测值 2.4 2.0 2.1 2.0 核心PCE同比增速 3.0 2.1 2.1 3月预测值 2.2 2.0 2.1 联邦基金利率 0.1 0.1 0.6 2.5 3月预测值 0.1 0.1 0.1 2.5 资料来源：美联储，中国银河证券研究院整理 我们维持“美通胀快速上行，三、四季度仍将维持高位”的判断。 美国CPI、核心CPI 环比明显回升，通胀将维持高位：CPI分项各项环比多数正以2019年之前四年高点或高点以上增速运行，能源和交运以及核心CPI环比涨幅较大。由于去年5月基数低，5月CPI数据5%将是阶段高点，后续CPI同比增速将阶段下行但幅度有限，三、四季度CPI总体先下后上，均值4.5%以上的水平。 美国4月PCE同比大幅超2%通胀目标。4月PCE和核心PCE的值将分别为3.58%和3.06%。2006年以来CPI与PCE差值平均0.23%，最大1.46% , 2006年以来核心CPI与核心PCE差值平均0.25%，最大0.92%。4月差值分别为0.62%和-0.06%，与CPI相关指标的差异不大，按CPI相关预测值推演，预计未来几个月至年底，PCE、核心PCE将持续在2%以上。 图2： 核心CPI和CPI分项修复多超四年高位运行 图3：美国CPI环比明显回升，经济继续修复后续上行动力较足 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 -4.00-2.000.002.004.00CPI环比&分项%超出2016-2019最大值幅度2021-05-1.0-0.50.00.51.0201620172018201920202021环比 固收简评 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 核心CPI&核心PCE指标显示真正的通胀压力强于以往。核心PCE指标3.1%的水平达到了1995年以来的历史高点，核心CPI 3%的水平，仅次于1995年5月份的高点3.1%。 此次通胀环境与2008年以后表现出来的发达经济体长期低通胀不同。疫情下的史无前例的货币超发和财政救助方案保护了居民部门和企业部门的资