证券Ⅱ行业点评报告：国办“鼓励证券、基金等机构进一步降低服务收费”的逐项分析及对市场、东财、传统券商影响判断

行业评级:推荐 事件概述: 国务院办公厅于9月15日出台《关于进一步优化营商环境降低市场主体制度性交易成本的意见》，其中提到“鼓励证券、基金、担保等机构进一步降低服务收费，推动金融基础设施合理降低交易、托管、登记、清算等费用”。 分析与判断: 一、文件出台背景与目的。 “新冠疫情”、“俄乌冲突”和“美国加息”背景下，当前“经济运行面临一些突出矛盾和问题，市场主体特别是中小微企业、个体工商户生产经营困难依然较多”。国办出台文件的目的是通过“优化营商环境、降低制度性交易成本"来"减轻市场主体负担、激发市场活力”“加力巩固经济恢复发展基础”。 二、证券基金行业有哪些费可以降？ 1、交易所、中国结算等大概率会进一步采取降费行动 疫情发生以来，交易所、中国结算已经多次降费支持实体。例如2022年3月北京证券交易所公告“免收全部上市公司2022年度上市费用”，沪深交易所也公告免收2022年度上市初费、上市年费和股东大会网络投票服务费。中国结算则下调了股票类业务最低结算备付金缴纳比例、股票交易过户费。 国办发文推动下，交易所、中国结算等大概率会进一步采取降费行动。 2、券商端证券交易费下降空间有限 1）零售端交易费率基本已经充分竞争，近年来行业佣金费率持续下滑，2022年上半年整体费率万分之2.34（含机构分仓），新开户费率更低。 2）国外零费率下券商账户体系不同于我们，国内零售交易费率放开可能需要伴随账户体系的进一步放松。 3）机构端交易费率虽然高些，但券商研究所业务并不盈利。 3、投行费率下降空间不大、实施难度较大 理论上证券基金机构收费中与让利实体最相关的是投行类收费，但目前投行费率下降空间不大、实施难度较大。 1）作为toB的业务，企业端议价能力相对较强，已经充分竞争。我们见到的较高的投行发行承销费可以理解为包销、跟投的保险费存在。 3）但借鉴银行业让利的实践，不排除普惠金融融资规模及费率相关规定出台，但这类规定也将是特殊时期的过渡性举措。 4、基金交易、管理费 申购费：15、16年降费后互联网渠道普遍一折，部分银行、券商渠道可能有下降空间，但基金代销行业在向基金投顾转型，未来将转变为包含了更高智力成本的投顾费存在； 赎回费：赎回费可能仍有下降空间，但赎回费的存在鼓励了客户长持行为； 基金管理费：表面看与国外相比我国基金管理费可能存在下降空间，但由于国内主动管理基金产品超额收益的存在，公募基金管理费可能难以大幅下降，特别是业绩优异的产品。 小结：交易所、中国结算等大概率会采取降费举措，证券基金等机构收费中与让利实体最相关的是投行业务收费，但投行收费已经相对市场化下降空间不大，同时实施难度较大，即使实施部分让利企业的普惠金融举措也将是针对特殊时期的过渡性举措；证券交易、基金管理费市场化程度较高，下降空间可能有限。 三、影响几何？ 1、对市场的影响？ 我们判断交易所、中国结算等大概率会进一步采取降费行动，本身对市场构成一定利好，但这类费用在投资者费用中占比不高，利好刺激有限。但国办发文体现出来的呵护市场、活跃交易的意图明显，对市场构成一定支撑。 2、对东方财富的影响？ 1）对东财证券影响不大，若监管鼓励降低交易费率鼓励充分竞争，对于东财这类互联网券商可以进一步攻城掳地（参考美国嘉信理财）沉淀资金，从利息等其他方面盈利。 2）对于天天基金情绪影响大于实质。我们估算目前天天基金尾随佣金在集团收入中占比25~30%，部分投资人担忧如果公募基金行业降低管理费，相应尾随佣金收费可能下降。但事实上中国A股市场主动管理超额收益的存在决定了基金管理费不是基金投资者首要考虑的要素，目前的基金管理费是市场化竞争的结果可能难以大幅下降；其次即便管理费下降也将是渐进式的；再次如果监管鼓励打价格战，对于拥有海量用户的东财，旗下基金业务可能会有较大发展。 因此整体对东方财富影响有限，周五公司大跌可能是市场的过度反应。 3、对传统券商的影响？ 根据前文分析，券商交易、投行降费空间有限，代销业务在整体业务中占比较低，我们计算2022H1上市券商代销收入在整体收入中占比仅4%，整体对传统券商影响有限。 投资建议: 考虑到市场对此次事件的过度反应，当前证券II（中信）PB仅1.19x，配置性价比进一步凸显。推荐1）成长性中小券商国联证券；2）投行业务困境反转广发证券；2）市场过度反应的互联网券商龙头东方财富。 风险提示 市场大幅波动对券商业绩冲击，监管超预期收紧对券商业务及估值压制。 分析师：魏涛 分析师：罗惠洲 邮箱：lvxh@hx168.com.cn SAC NO：S1120520040001联系电话： 邮箱：weitao@hx168.com.cn SAC NO：S1120519070003联系电话： 邮箱：luohz@hx168.com.cn SAC NO：S1120520070004联系电话：