请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明1策略美国8月核心CPI增速再上行，美联储加息预期进一步趋紧——海外加息及通胀预期追踪（20220914）2022年9月14日策略研究/事件点评山证策略团队分析师：张治执业登记编码：S0760522030002邮箱：zhangzhi@sxzq.com研究助理：范鑫邮箱：fanxin@sxzq.com投资要点：美国8月CPI数据印证通胀“顽固性”美国8月CPI、核心CPI同比增速均超越市场预期，在能源价格涨幅回落的背景之下，再度印证美国通胀具有较强“顽固性”。往后看，我们依然认为通胀已越过高点，但年内仍将呈现“磨顶”状态，主因：加息的决心与力度足够强，能够压制需求及大宗价格进而为通胀降温，但美国国内经济状况整体较优，景气指标持续位于扩张区间，就业市场依旧呈现紧平衡，因此仍对物价水平形成较强支撑，CPI回落的斜率有限。从细项数据的同比增速看，主要构成部分中的住宅（权重约42.4%）、食品饮料（权重约14.3%）、医疗保健（权重约8.5%）都进一步上行，但在燃料价格增速大幅下行的带动下，交通运输（权重约18.2%）分项增速回落。综合来看，除发动机燃料外，其余三级指标同比增速多上行，反映通胀粘性。加息预期：节奏加快，年内上限破“4”CPI数据公布后，市场加息预期明显进一步走升。9月会议加息75bp几乎没有悬念。同时，加息至4.0%上限的时点由12月提前至11月，而12月或将进一步加息超4.0%。一周前市场预期2023年一季度美联储会将利率维持在4.0%，年中小幅升至4.3%，而就当前CME公布数据看，利率期货市场预期2023年一季度将加息至4.50%，并持续到年中。对市场的影响：美股仍将波动，A股继续回摆对美股而言，昨日经历较大跌幅后，后续仍面临调整，整体维持波动状态，但之前的底部位置支撑力度较强，再创新低概率有限，后续需重点关注长端利率的抬升幅度。当前美债实际利率（5年期与10年期）进一步上行至1%附近，加息终点的短端利率应当会与CPI同比增速会合，是否高于4.0%仍然有待观测，综合过往加息周期中的市场表现来看，紧缩阶段对于加息的预期可能存在一定高估，预计2023年Q1会有所修正。对A股而言，除去短期内的情绪波动外，直接影响有限，目前A股市场的主逻辑为“流动性较优，但增量资金不足，经济增速与盈利表现不佳”，我们判断目前A股仍然在回摆阶段。后续调整中结构上会更加均衡，或者可以说主线并不清晰，市值风格方面，中小市值压力相对更大，行业方面，我们依旧看好地产、军工（竞争格局更优）、消费中的白酒与养殖，而传统能源更适合作为对冲品种，非主线品种，主因在全球经济整体不佳叠加海外大幅加息的环境中，周期股表现强势的可持续性存疑。风险提示：1.流动性超预期收紧；2宏观经济超预期下滑；3.疫情超预期发展。 策略研究/事件点评请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明2目录一、美国8月CPI数据印证通胀“顽固性”...................................................................................................................3二、加息预期：节奏加快，年内上限破“4”................................................................................................................5三、对市场的影响：美股仍将波动，A股继续回摆.......................................................................................................6风险提示................................................................................................................................................................................7图表目录图1：CPI同比增速超预期，核心CPI再走升（%）...............................................................................................3图2：能源价格涨幅明显回落（%）.........................................................................................................................3图3：劳动参与率提升，工资增速维持高位（%）.................................................................................................3图4：制造业及服务业景气指标持续位于扩张区间...............................................................................................3图5：市场预期12月加息上限突破4.0%.................................................................................................................5图6：市场预期23年年中利率上限维持在4.5%.....................................................................................................5表1：CPI主要分项同比增速变化（%）..................................................................................................................4表2：9月14日利率期货市场对美联储目标利率的概率预期..............................................................................5 策略研究/事件点评请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明3一、美国8月CPI数据印证通胀“顽固性”美国8月CPI同比增8.3%（较前值8.5%回落），核心CPI同比增6.3%（较前值5.9%再上行），二者均超越市场预期，在能源价格涨幅回落的背景之下，再度印证美国通胀具有较强“顽固性”的特征。往后看，我们依然维持此前的判断，即，通胀数据已越过高点，但年内仍将呈现“磨顶”状态，主要逻辑在于：加息的决心与力度足够强，能够压制需求及大宗价格进而为通胀降温，但与此同时美国国内经济状况整体较优，景气指标持续位于扩张区间，就业市场依旧呈现紧平衡，劳动参与率提升的同时工资增速维持高位，因此仍对物价水平形成较强支撑，CPI回落的斜率有限。图1：CPI同比增速超预期，核心CPI再走升（%）图2：能源价格涨幅明显回落（%）资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所图3：劳动参与率提升，工资增速维持高位（%）图4：制造业及服务业景气指标持续位于扩张区间资料来源：wind，山西证券研究所资料来源：wind，山西证券研究所 策略研究/事件点评请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明4从细项数据的同比增速看，主要构成部分中的住宅（权重约42.4%）、食品饮料（权重约14.3%）、医疗保健（权重约8.5%）都进一步上行，但在燃料价格增速大幅下行的带动下，交通运输（权重约18.2%）分项增速回落。综合而言，地产市场的景气回落与CPI住宅分项同比增速拐点间存在明显的时滞，就8月数据看，住房租金、家用能源、业主等价租金等主要三级指标增速均未见明显放缓之势，而交运分项中，除发动机燃料外，其余三级指标同比增速多数仍然在上行，反映通胀粘性。表1：CPI主要分项同比增速变化（%）一级指标现值前值变化二级指标现值前值变化三级指标现值前值变化食品饮料(权重约14.3%)10.910.5↑食品11.410.9↑家庭食品13.513.1↑其他非家用食品6.56.7↓酒精饮料4.34.2↑家用酒精饮料3.23.1↑非家用酒精饮料5.75.7↑住宅（权重约42.4%）7.87.4↑住房租金6.35.7↑业主等价租金6.35.8↑主要居所租金6.76.3↑外宿4.11.2↑燃料和公用事业17.316.7↑家用能源21.420.7↑家用家具和功能9.910.1↓交通运输（权重约18.2%）13.416.4↓私人运输---新车和二手车9.89.2↑发动机燃料26.244.5↓机动车保险8.77.4↑公共运输21.119.0↑机票33.427.7↑其他城际交通-2.6-2.8↑医疗保健（权重约8.5%）5.44.8↑医疗护理商品4.13.7↑医疗护理服务5.65.1↑资料来源：wind，山西证券研究所 策略研究/事件点评请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明5二、加息预期：节奏加快，年内上限破“4”CPI数据公布后，市场加息预期明显走升，加息曲线发生变化，加息上限或超4.0%，而且节奏更快。具体而言，7月加息75bp仍为大概率事件，但加息100bp的概率上升（由0%升至35%），至此，9月会议加息75bp几乎没有悬念。同时，加息至4.0%上限的时点由12月提前至11月，而12月或将进一步加息超4.0%。一周前市场预期2023年一季度美联储会将利率维持在4.0%，年中小幅升至4.3%，而就当前数据看，市场预期2023年一季度将加息至4.50%，并持续到年中。图5：市场预期12月加息上限突破4.0%图6：市场预期23年年中利率上限维持在4.5%资料来源：CME，山西证券研究所资料来源：CME，山西证券研究所表2：9月14日利率期货市场对美联储目标利率的概率预期(275-300)(300-325)(325-350)(350-375)(375-400)(400-425)(425-450)(450-475)2022/09/220.0%65.0%32.0%0.0%0.0%0.0%0.0%0.0%2022/11/030.0%0.0%0.0%35.2%0.0%0.0%0.0%0.0%2022/12/150.0%0.0%0.0%0.0%13.3%40.3%0.0%0.0%2023/02/020.0%0.0%0.0%0.0%9.4%32.4%37.5%17.7%2023/03/160.0%0.0%0.0%0.0%6.9%26.3%36.2%23.0%2023/05/040.0%0.0%0.0%0.0%6.0%23.7%34.9%24.7%2023/06/150.0%0.0%0.0%0.0%4.8%20.3%32.7%26.7%2023/07/270.0%0.0%0.0%0.0%2.9%14.2%27.8%29.1%资料来源：CME，山西证券研究所 策略研究/事件点评请务必阅读最后一页股票评级说明和免责声明6三、对市场的影响：美股仍将波动，A股继续回摆对美股而言，美股昨天经历了较大跌幅，后续可能仍然有调整，整体维持波动状态，但之前的底部位置还是有比较强的支撑。当前美债实际利率（5年期与10年期）进一步上行至1%附近，加息终点的短端利率应当会与CPI同比增速会合，是否高于4.0%仍然有待观测。综合过往加息周期中的市场表现来看，对于加息的预期可能存在一定高估，预计2023年Q1会有所修正。对A