家电行业深度分析：剪刀差效应显现，盈利延续改善趋势

Q2家电行业收入增速放缓，白电、小家电及上游表现稳健：Q2家电行业收入YoY+1.1%，增速环比Q1有所下降，主要因为国内疫情反复制约消费复苏和物流配送，且海外需求转弱。分板块来看：1）Q2白电行业收入YoY+4.1%，增速环比Q1放缓。Q2国内疫情反复制约大家电消费复苏，且海外需求转弱。但年初以来，白电龙头提价顺利，出货端量减价增，推动收入延续增长态势。且高端化、国际化以及B端业务放量 ，持续助推白电龙头收入提升 。2）Q2厨电行业收入YoY-1.3%，主要受到地产景气度低迷和疫情对终端销售的影响。但集成灶行业成长红利仍在，渗透率持续提升。根据产业在线，Q2集成灶行业内销量YoY+2%，同期油烟机内销量增速为-18%，2022H1集成灶内销量渗透率为18.2%，比重同比+3.8pct。3）Q2小家电行业收入YoY+1.6%，其中清洁小家电、厨房小家电收入增速分别为+9.4%、-4.7%。国内疫情反复和海外需求下降使得小家电行业收入增速承压，但洗地机、空气炸锅等高成长品类渗透率持续提升，销量依然保持着快速增长态势。4）Q2黑电行业收入YoY-11.9%，降幅与Q1持平，主要因为面板价格大幅下跌后，电视厂商降价幅度较大，行业收入有所下降。但大屏化趋势推动激光电视、智能微投行业快速成长，头部企业表现较好。5）Q2家电上游收入YoY+4.3%，增速环比Q1有所下降，主要受到下游企业产量下降影响，但新能车零部件业务持续增厚收入。 盈利能力持续改善：Q2家电行业毛销差同比+1.7pct，改善幅度较Q1有所提升（Q1为+0.4pct）。Q2大宗原材料价格下行，家电企业成本压力缓解。龙头企业顺利完成产品提价，并持续优化产品结构，提升生产效率和费用投放效率。成本下降和产品提价剪刀差推动盈利能力修复。此外，Q2人民币贬值亦增厚了出口业务的业绩贡献。综合影响之下，Q2家电行业净利率同比+0.9pct，行业盈利能力持续回暖。分板块来看，Q2白电、黑电、厨电、小家电、上游净利率同比+0.8pct、+0.2pct、-1.0pct、+1.1pct、+2.9pct。白电龙头顺利提价，高端化和内部降本增效推动盈利能力持续改善。黑电行业受益于面板价格下降，行业盈利能力亦有所改善。厨电行业仍受到高价原材料和线上促销降价影响，Q2盈利能力下降。小家电行业受益于线上直营化和产品结构优化，且人民币贬值产生较多的汇兑收益，Q2盈利能力明显改善。 投资建议：家电消费景气的恢复弱中有强，空调的需求受益于高温天气，渠道商提货渐趋积极。建议关注格力电器、海尔智家、美的集团、三花智控、盾安环境。前期家电提价顺利+成本下行带来的剪刀差，在中报初见端倪，三季度将有更进一步的体现。海容冷链等经营资质良好、前期受制于成本压力的个股值得重视。空气能热泵的海外需求旺盛，建议关注日出东方、万和电气、映翰通、大元泵业。人民币对美元进一步贬值，利好新宝股份、嘉益股份、哈尔斯、奋达科技等出口占比较高的公司。地产政策有望边际改善，建议关注老板电器、火星人、浙江美大、亿田智能、帅丰电器、欧普照明。长线看好受益于消费升级的海信家电、科沃斯、石头科技、极米科技、海信视像、创维数字、小熊电器、苏泊尔、九阳股份。 风险提示：原材料价格大幅上涨、地产政策变化、人民币大幅贬值 1.家电行业：收入增速环比放缓，盈利能力持续改善 我们按安信家电组跟踪的家电个股及分类，结合2022年中报，对家电行业上市公司整体及各子板块的经营情况进行回顾与展望。 表1：家电子板块个股（本文板块按此表划分） 1.1.行业收入增速放缓，白电、小家电及上游表现稳健 Q2行业收入增速环比有所放缓。Q2家电行业收入YoY+1.1%，增速环比Q1有所下降，主要因为国内疫情反复制约消费复苏和物流配送，且海外需求转弱。其中，Q2白电、黑电、厨电、小家电、照明、上游收入YoY+4.1%、-11.9%、-1.3%、+1.6%、-4.5%、+4.3%。 整体来看，Q2内外销需求偏弱对家电各板块消费均产生影响，但白电、小家电和上游板块收入仍实现稳健增长，增长更有韧性；黑电、厨电的需求波动较大，Q2收入同比下降。展望后续，家电消费景气的恢复弱中有强，空调的需求受益于高温天气，渠道商提货渐趋积极，叠加各地促消费政策陆续出台，家电消费有望持续复苏。 Q2家电行业经营性现金流净额486.0亿元，YoY+102.2%。Q2家电行业现金流状况明显改善，主要受到白电、黑电、小家电板块现金流改善拉动。Q2白电行业经营性现金净额同比+71.2%，主要因为格力经营性现金流大幅改善。格力销售回款能力提升，且下游经销商提货积极，Q2经营性现金流净额同比增加115.6亿元。黑电、小家电受益于原材料价格下降，备货支出减少，且经销商提货积极，Q2经营性现金流净额YoY+658.9%、+127.7%。 表2：行业及子板块收入财务指标 图1：行业收入及增速 图2：行业经营现金净流入 图3：行业被下游占款 图4：行业对上游占款 图5：行业预收账款 图6：行业预付账款 表3：家电行业个股收入增速 1.2.行业盈利能力持续改善，白电、黑电、小家电净利率同比提升 盈利能力持续改善。Q2家电行业毛销差同比+1.7pct，改善幅度较Q1有所提升（Q1为+0.4pct）。Q2大宗原材料价格下行，家电企业成本压力缓解。龙头企业顺利完成产品提价，并持续优化产品结构，提升生产效率和费用投放效率。成本下降和产品提价剪刀差推动盈利能力修复。此外，Q2人民币贬值亦增厚了出口业务的业绩贡献。 家电成本压力逐渐缓解。二季度以来，家电主要原材料价格趋势性向下。Wind数据显示，Q2塑料指数、LME3个月铜期货价、LME3个月铝期货价分别YoY-5.1%/-2.0%/+20.1%。 其中，Q2铝价下行，涨幅环比Q1大幅收窄35.0pct。根据我们测算，Q2空调、冰箱、洗衣机成本指数分别YoY-4.3%/-2.3%/-5.0%。随着原材料成本压力逐渐缓解，白电企业盈利能力不断修复。Q2白电板块毛利率同比+0.6 pct，其中格力、美的、海尔毛利率同比+1.3pct/+0.6 pct/+0.2pct。7~8月，LME3个月铜期货价、LME3个月铝期货价、塑料指数均同比下跌。 图7：2022Q1后铜价、铝价高位回落 图8：空调、冰箱、洗衣机成本价格指数 图9：空调、冰箱、洗衣机成本价格指数YoY 综合影响之下，Q2家电行业净利率同比+0.9pct，行业盈利能力持续回暖。分板块来看，Q2白电、黑电、厨电、小家电、上游净利率同比+0.8pct、+0.2pct、-1.0pct、+1.1pct、+2.9pct。 白电龙头顺利提价，高端化和内部降本增效推动盈利能力持续改善。黑电行业受益于面板价格下降，行业盈利能力亦有所改善。厨电行业仍受到高价原材料和线上促销降价影响，Q2盈利能力下降。小家电行业受益于线上直营化和产品结构优化，且人民币贬值产生较多的汇兑收益，Q2盈利能力明显改善。展望后续，前期家电提价顺利+成本下行带来的剪刀差，在中报初见端倪，后续将有更进一步的体现。 表4：行业及子板块盈利能力财务指标 图10：行业归母净利润及增速 图11：行业净利率、毛利率、销售费用率 表5：家电行业个股业绩增速 2.白电：Q2收入稳定增长，盈利持续修复 2.1.受疫情影响，Q2收入增速环比放缓 Q2白电行业收入YoY+4.1%，较Q1增速有所放缓。Q2国内疫情反复制约大家电消费复苏，且海外需求转弱。据产业在线，Q2空调、冰箱、洗衣机内销出货量YoY-1.3%、-11.6%、-12.2%，外销出货量YoY-9.8%、-13.8%、-14.6%。但年初以来，白电企业提价顺利，出货端量减价增，推动收入延续增长态势。可资参考的是，据中怡康和奥维云网数据，Q2空调、冰箱、洗衣机线下行业均价YoY+7.7%、+11.3%、+9.1%；线上行业均价YoY+4.9%、-0.2%、+1.2%。 具体来看，格力、美的、海尔Q2收入增速分别为+3.0%、+1.0%、+8.2%。格力议价能力较强，产品提价推动收入规模稳定增长。美的主动进行战略收缩，Q2收入增速有所放缓，但B端业务延续快速增长态势。海尔高端化、国际化成效持续体现，Q2收入增速突出。 经销商提货意愿渐趋积极。Q2末，白电行业预收款余额YoY+20.5%，较Q1增速有所提升。 其中，格力、美的、海尔预收款余额YoY+65.2%、+19.7%、-27.7%，主要因为空调需求受益于高温天气，渠道商提货意愿逐步提升。后续，空调龙头收入增速有望提升。 图12：白电行业收入及增速 图13：白电行业预收款及增速 图14：空冰洗内销出货量YoY 图15：空冰洗外销出货量YoY 图16：空冰洗线下零售均价YoY 图17：空冰洗线上零售均价YoY 终端零售方面，Q2国内白电消费景气延续低迷态势。4、5月国内疫情反复影响消费景气度，且前期气温偏低制约空调消费，白电线上线下零售量均有所下降，其中线下零售量下降更为明显。线上线下数据合计来看，Q2空调、冰箱、洗衣机零售量YoY-22.3%、-0.5%、-6.3%，冰洗零售表现好于空调，主要因为房地产景气度较低，而空调与房地产的相关度高于冰洗，且空调安装属性较强，受线下疫情影响更大。近期的高温天气催化空调销售高增，据奥维云网数据，7-8月空调线上、线下累计销售额YoY+38.1%、+0.4%。终端销售向好推动渠道库存去化，后续渠道补库存需求有望推动空调工厂出货增速提升。整体而言，白电消费景气的恢复弱中有强，叠加各地促消费政策陆续出台，白电板块收入有望延续增长趋势。 图18：空冰洗线下零售量YoY 图19：空冰洗线上零售量YoY 2.2.提价顺利+成本下行，Q2盈利能力持续改善 Q2白电行业业绩YoY+14.7%，增速环比Q1基本持平。其中，格力、美的、海尔Q2业绩YoY+24.1%、+3.2%、+16.5%。Q2白电行业业绩增速明显高于收入增速，主要得益于产品提价和成本下行带来的盈利剪刀差。 Q2白电行业盈利能力逐步回升。Q2行业毛销差同比+2.3pct，净利率分别同比+0.8pct。主要因为白电企业产品顺利提价，产品结构持续优化，且Q2大宗原材料价格逐步下行，盈利剪刀差体现，带动盈利能力持续提升。 其中，Q2格力净利率同比+2.1pct，主要因为产品提价推动Q2毛利率同比+1.6pct，且渠道扁平化提升营销效率，Q2销售费用率同比-2.6pct。Q2美的净利率同比+0.2pct，美的盈利能力改善，主要因为产品提价和费用管控得当，Q2美的毛利率、销售费用率同比+0.6pct、-1.9pct。Q2海尔净利率同比+0.5pct，主要因为高端业务占比提升和供应链效率优化，推动Q2毛利率同比+0.3pct，且公司数字化转型提升营销效率，费用率持续优化，Q2销售、管理费用率同比-0.7pct、-0.4pct。展望后续，白电龙头顺利提价，且持续优化产品结构，叠加原材料价格逐步下行，盈利剪刀差有望持续体现。 图20：白电行业归母净利润及增速 图21：白电行业净利率、毛利率、销售费用率 2.3.经营性现金流状况持续改善 Q2白电行业经营性现金净额同比+71.2%。经营现金流状况持续改善，主要因为格力经营性现金流大幅改善。格力销售回款能力提升，且下游经销商提货积极，Q2经营性现金流净额同比增加115.6亿元。白电企业经营状况向好，在产业链中的话语权提升，对上游占款同比增加2.0%，被下游占款同比基本持平。 图22：白电行业经营现金净流入 图23：白电行业被下游占款 图24：白电行业对上游占款 图25：白电行业预付款 3.黑电：面板价格下行，业绩持续改善 3.1.受降价影响，行业收入承压 黑电行业收入延续下降趋势。Q2黑电行业收入YoY-11.9%，降幅和Q1基本持平。Q2黑电行业收入持续下降，主要是因为1）面板价格大幅下跌后，电视厂商纷纷加大降价促销力度以争夺市场份额。奥维