房地产再起超额行情：A股二度反弹开启了么？

本周A股呈现普涨特征，上证指数涨+2.37%，回到3250点位上方。市场结构上，本周中小盘回归再度占优，沪深300上涨1.74%，中证1000上涨+2.02%。结构层面上，本周最明显的特征是以房地产为代表稳增长上涨。事实上，房地产至今涨幅已达16.18%，持续27个交易日，9月初至今A股市场上涨推动的核心板块就是房地产，侧面验证我们此前反复强调的两个观点：“大盘价值超跌反弹，但不改高成长中下盘中期占优”与“A股市场核心矛盾在疫情可控下依然是地产，房地产稳，则市场稳，出现震荡中枢的上移”。 回顾年初至今的三轮地产行情来看，政策始终对房地产板块具备较强的牵引作用。对于本轮房地产的超额行情，性质上属于在7月底房地产保交楼与配套放松政策下的估值修复。那么，A股是否会受此带动开启第二轮反弹？我们的评估是，当前上证指数回到3250点位，房地产指数回升15%，交易逻辑上保交楼政策使得当前市场和地产板块修复到7月中旬爆发房地产局部风险事件时的水平，说明市场对于此前房地产板块恐慌情绪已经得到修复。若在汇率不进一步贬值的前提下，在房地产趋稳的过程中市场有望转向在震荡中实现中枢上移的过程。 风格层面，政策面对于“需求端牵引”是积极务实的，但尚不足以扭转流动性逻辑，我们维持大盘价值超跌反弹，但高成长中小盘中期占优格局难言结束。高成长中小盘何时结束？我们认为产业逻辑的信号最为准确：当产品最终形态被定义，价格屠夫出现，新品无法提价，此时产业浪潮进入中后期，大量中小企业出清。超配行业：汽车（汽车零部件，例如电控电机）、以储能为代表的绿电产业链、光伏、食饮、家电、银行、医药、农化。 风险提示：疫情传播超预期、政策不及预期、海外货币政策变化 本周A股呈现普涨特征，上证指数涨+2.37%，回到3250点位上方。市场结构上，本周中小盘回归再度占优，沪深300上涨1.74%，中证1000上涨+2.02%。结构层面上，本周最明显的特征是以房地产为代表稳增长上涨。事实上，房地产至今涨幅已达16.18%，持续27个交易日，9月初至今A股市场上涨推动的核心板块就是房地产，侧面验证我们此前反复强调的两个观点：“大盘价值超跌反弹，但不改高成长中下盘中期占优”与“A股市场核心矛盾在疫情可控下依然是地产，房地产稳，则市场稳，出现震荡中枢的上移” 对于本轮房地产的超额行情，性质上属于在7月底房地产保交楼与配套放松政策下的估值修复。回顾年初至今的三轮地产行情来看，政策始终对房地产板块具备较强的牵引作用。从高频数据来看，当前房地产仍然处于基本面的底部。政策面，房地产政策暖风频吹，7月底首提“保交楼”，8月下调5年期LPR，政策性银行针对性的发放转向贷款，各地放松调控政策、成立纾困基金等一揽子支持性措施，30城商品房销售数据同步回暖，不难推断出本轮房地产超额行情主要由“保交楼”政策及配套宽松政策引发。我们认为地产基本面虽然后续修复的斜率相对较为平缓，但从交易的角度上看，当对于边际利空因素已经出现钝化，地产行业估值（当前PB为0.95x）达到历史底部且大面积出现破净的现象，一旦出现政策出现催化，房地产板块往往就会出现一轮估值修复。 那么，本轮房地产超额行情能持续多久，又会如何演绎？从年初至今房地产超额行情复盘来看，房地产超额行情的持续性在于两点：1、配套支持和宽松政策是否接连出台；2、居民中长贷是否出现改善（或者房地产基本面数据，8月两者均未出现明显改善）。一个值得注意的重要交易信号是我们此前反复强调的北向资金是否持续流入房地产。第一轮3月中旬至4月初，地产行业大涨32%（持续14个交易日），后期由于地产数据并没有如期改善，市场预期的降息没有到来，随后在疫情冲击下，5-6月地产行业又跌回3月的水平。第二轮6月中旬至6月底，30城商品房销售数据大幅上升，市场开始交易复苏预期，地产行业上涨9.7%（持续13个交易日）。行情结束的原因同样是需求修复不及预期，商品房销售在6月脉冲式上行后很快回落，居民端加杠杆意愿依然较低。从更长远的视角来看，对于历史上四轮房地产大幅超额行情复盘中，我们得到五点重要启示（后文有详细说明）。其中，一般而言，在经历第一波政策预期上涨后，房地产行情超额最明显的阶段在于基本面拐点（拐点包括降幅持续收窄）的时期。同时，房地产基本面数据验证（以销售数据评估）对于房地产超额行情持续性至关重要，行情持续周期从基本面持续改善阶段到政策收紧信号之间。 当然，市场最关注的重要问题是：第二轮反弹是否已经开启？客观而言，本轮反弹后回吐收益比例在50%，存在自然修复动力。后续是否形成第二轮反弹，“量”很重要，而“量”是否持续放大与我们此前强调的“人民币汇率和北向资金”波动存在较大关联。7月以来市场经历了大跌第一波反弹后的调整，上证指数自3450点回落至前低3180，在5-6月反弹之后上证指数收益回吐50%左右，存在自然修复动力。交易层面，反弹的形成需要赚钱效应持续改善，反弹有量才能使得市场有信心加仓。从目前来看，以腾落指数为代表的赚钱效应同步出现边际改善，成交量从9月2日全A底部的7500亿左右恢复至8700亿左右，后续需要成交量做进一步的验证。此外，历史上人民币大幅贬值期间，北向资金通常会有较大幅度的流出，9月1日-9月8日期间北向资金已累计流出约195亿，对市场风险偏好形成压制。随着本周美元指数震荡下跌收于108.97；美元兑人民币中间价收于6.91，较上周上行0.26%，人民币贬值趋势放缓以及A股市场回暖，北向资金周五转而流入150亿元左右，进一步助推行情。 对于当前内部因素的评估：我们在此前周报中就鲜明反复提出：大盘价值存超跌反弹，但不改高成长中小盘行情中期占优的观点。从最新8月金融经济数据验证来看，国内基本面维持弱复苏，以M2-社融为代表的流动性逻辑依然占优。8月社融存量同比增长10.5%，M2增长12.2%，M2-社融剪刀差进一步走阔至1.7pct，近十年来仅次于2015年底的水平，再创2016年以来新高，印证流动性逻辑并未结束。 对于当前外部因素的评估：欧元区通胀率居高难下，迫使欧央行本月再度宣布大幅加息75bp，这是欧央行自2011年以来的第二次加息，也是自欧元面世以来最大幅度的加息动作。欧央行预计通胀将在较长时间内保持高位水平但终将得到遏制，市场预计四季度到明年一季度欧元区进入经济衰退。 总结来说，在疫情可控下，房地产稳，则市场稳，甚至出现震荡中枢的上移。回顾年初至今的三轮地产行情来看，政策始终对房地产板块具备较强的牵引作用。对于本轮房地产的超额行情，性质上属于在7月底房地产保交楼与配套放松政策下的估值修复。那么，A股是否会受此带动开启第二轮反弹？我们的评估是，当前上证指数回到3250点位，房地产指数回升15%，交易逻辑上保交楼政策使得当前市场和地产板块修复到7月中旬爆发房地产局部风险事件时的水平，说明市场对于此前房地产板块恐慌情绪已经得到修复。若在汇率不进一步贬值的前提下，在房地产趋稳的过程中市场有望转向在震荡中实现中枢上移的过程。风格层面，政策面对于“需求端牵引”是积极务实的，但尚不足以扭转流动性逻辑，我们维持大盘价值超跌反弹，但高成长中小盘中期占优格局难言结束。高成长中小盘何时结束？我们认为产业逻辑的信号最为准确：当产品最终形态被定义，价格屠夫出现，新品无法提价，此时产业浪潮进入中后期，大量中小企业出清。超配行业：汽车（汽车零部件，例如电控电机）、以储能为代表的绿电产业链、光伏、食饮、家电、银行、医药、农化。 具体而言，经过本周的收集整理，在本文我们就市场关注的几个问题进行讨论： 1、房地产行情：与年初至今的两轮房地产行情相比，本轮有何不同？ 2、内部因素：基本面有否出现改善？流动性逻辑还可以持续吗？ 3、外部因素：欧央行大幅加息传递了什么信号？ 结合近期与市场投资者的交流，复盘本周全球和A股的行情与市场环境，有以下几个特征值得关注： 第一、本周全球权益市场方面，除中国台湾、韩国、中国香港以外全球市场均有所反弹，尤其是美股三大指数均大涨超过2.5%，涨幅居前。本周纳斯达克、标普500、道琼斯指数本周分别上涨4.14%、3.65%、2.66%。除了周一由于收到上周公布的非农数据超预期带来的加息预期上升影响而大跌，周二由于受到鲍威尔鹰派发言影响持续调整，周三至周五均实现大涨，从CME一致性预期来看市场已就9月加息75bp达成一致，且已基本消化其影响。 本周美国三大指数均大涨，纳斯达克、标普500、道琼斯指数本周分别上涨4.14%、3.65%、2.66%。欧洲股市普遍上涨：法国、德国、英国股指分别上涨0.73%、0.29%、0.96%。港股方面，恒生指数、恒生科技均下跌，盘面来看接近今年5月支撑位。本周恒生指数收报19362.25点，跌0.46%，恒生科技指数收报4077.32点，跌1.60%。 图1：本周全球权益市场表现 第二、本周美元指数震荡下跌0.59%，收于108.97；美元兑人民币中间价收于6.91，较上周上行0.26%，人民币贬值趋势放缓。受到美元指数回落影响，本周COMEX黄金期货报收1712.3美元/盎司，环比下跌24.3美元/盎司。美元指数受美联储前期大幅提高加息预期从而连续强势上行三周，此后美联储官员正式进入9月议息会议前的静默期，美国8月非制造业PMI超于预期亦或支持美联储将继续在9月大幅加息75BP，市场对于此基本已消化预期使得美元指数震荡回调。 图2：本周美元指数出现环比回落 图3：黄金价格受美元指数影响出现回落 图4：美元对于欧元、人民币汇率连续升值 第三、本周A股呈现普涨特征，上证指数涨+2.37%。市场结构上，本周中小盘回归再度占优，大盘成长相对偏弱。本周上证50上涨1.71%，沪深300上涨1.74%，中证500上涨+2.72%，中证1000上涨+2.02%。交易量上，本周全A日均成交量持续缩量至8100亿，基本面与投资收益的相关性开始回落。 图5：整体而言，本月低价股、低估值风格占优 图6：本周主要指数涨跌幅一览 图7：本周涨幅居前或跌幅居前的细分板块 结构层面上，本周最明显的特征是以房地产为代表稳增长上涨，疫情下消费跌幅居前，具体而言： 其一，国常会加码扩围稳增长，各地地产政策频出以及郑州推动“保交楼”等，叠加市场对节后的政策向好预期，推动稳增长链持续修复，房地产上涨+9.46%、新型城镇化上涨+6.26%、建筑上涨4.07%。 其二，欧美等对俄罗斯的能源价格的争端，使全球能源危机加剧，相关板块受益上涨。 火电（+9.54%）、煤炭开采（+6.62%）、铁矿石（+5.79%）、核电（+5.66%）。 图8：本周稳增长链向好，消费受疫情冲击下跌 图9：当前基本面和收益率之间的相关性仍然偏低 第四、近期，我们反复强调人民币汇率和北向资金波动对于市场影响较大。同时，我们此前反复强调北向资金可以作为房地产（链）的核心交易信号。本轮北向资金开始加仓地产，后续需要跟踪这一交易信号是否持续的。 历史上人民币大幅贬值期间，北向资金通常会有较大幅度的流出，9月1日-9月8日期间北向资金已累计流出约195亿。后续随着人民币贬值趋势的放缓以及A股市场回暖，北向资金会转而流入，进一步助推反弹行情的持续。当前人民币贬值趋势有所趋缓，周五北向资金回流147亿。从周度的净流入规模来看，北向对于非银金融、医药生物、房地产、公用事业等低估值板块比较偏好。 图10：随人民币贬值趋势的放缓，市场回暖，北向逐步回流 图11：8月以来北向资金持续增配地产、建筑等行业 图12：8月以来，地产指数持续跑赢市场 图13：北向对房地产行业的持仓占比持续上升 1.年初至今房地产超额行情复盘：这回有何不同? 随着近期大盘价值超跌反弹（我们此前反复提示），9月初A股市场出现企稳的迹象，是否开启第二轮反弹过程成为市场关注的热点问题。 我们在此前周报中就鲜明提出：大盘价值存超跌反弹，但不改高成长中小盘行情中期占优的观点。从目前来看，近期热门高估值板块大幅下跌，资金转向流入低估值价值股，市场出现短期的高