碳纤维龙头企业实现全产业链布局，军民市场双轮驱动行稳致远

公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 1 光威复材（300699） 证券研究报告 2022年09月14日 投资评级 行业 国防军工/航空装备II 6个月评级 买入（首次评级） 当前价格 85.81元 目标价格 106.67元 基本数据 A股总股本(百万股) 518.35 流通A股股本(百万股) 509.73 A股总市值(百万元) 44,479.61 流通A股市值(百万元) 43,739.81 每股净资产(元) 8.50 资产负债率(%) 20.33 一年内最高/最低(元) 88.28/42.30 作者 杨诚笑 分析师 SAC执业证书编号：S1110517020002 yangchengxiao@tfzq.com 李鲁靖 分析师 SAC执业证书编号：S1110519050003 lilujing@tfzq.com 刘明洋 分析师 SAC执业证书编号：S1110521080001 liumingyang@tfzq.com 张明磊 联系人 zhangminglei@tfzq.com 资料来源：聚源数据 相关报告 1 《光威复材-公司点评:Q3军品碳纤维交付超预期，军民双轮驱动产业进入高景气放量期》 2020-11-22 2 《光威复材-公司点评:碳纤维及织物收入43%高增长，望充分受益跨越式国防装备建设》 2020-10-16 3 《光威复材-年报点评报告:龙头再超预期，净利润同比+38.56%，行业持续处于高景气》 2020-04-01 股价走势 碳纤维龙头企业实现全产业链布局，军民市场双轮驱动行稳致远 ⚫ 碳纤维龙头供应商，控股光晟全产业链布局行稳致远 光威复材作为国内碳纤维行业第一家A股上市公司，致力于高性能碳纤维及复合材料研发和生产的高新技术，在控股子公司光晟后，公司完成了从原丝开始的碳纤维、织物、树脂、高性能预浸材料、复合材料制品的完整产业链布局，是目前国内碳纤维行业生产品种最全、生产技术最先进、产业链最完整的龙头企业之一。 ⚫ 3年净利润CAGR+26.16%稳步增长，22H1业绩超预期拐点已至 公司营收和净利润连续五年保持高增长，兑现行业高景气度。据Wind披露，2019-2021年公司营业收入、归母净利润三年复合增长率分别为24.12%/26.16%。2022H1公司营业收入13.14亿元，同比+2.42%，归母净利润5.06亿元，同比+16.48%，实现超预期增长。 我们认为，公司经营业绩持续向好得益于下游航空航天、风电、新能源等领域需求旺盛，公司在手订单充足；同时募投项目投产并实现稳定生产，对应产品排产加速，业绩稳步提升。 资产负债表端，2021年公司应收账款规模开始上升，至2022H1期末达4.86亿元，较期初+11.68%。2022H1期末存货总量达5.61亿元，较期初+36.27%。我们认为，存货提升表明公司在手订单充足，公司正处于积极备产备货状态，产业高景气度凸显。 ⚫ 军民用航空市场需求+渗透率提升构筑企业第一成长曲线，CCF700G通过装机评审产品放量可期 按照政治局第二十二次会议内容，我国将进入“跨越式武器装备发展”+“战略、颠覆性技术突破”阶段，要加快突破关键核心技术，加快发展战略性、前沿性、颠覆性技术，加快实施国防科技和武器装备重大战略工程，不断提高我军建设科技含量。我们认为，十四五为我国前沿技术国防装备加速突破时期，预计进入十年景气扩张期，航空总装及其配套（含能够有效减重的新材料）将有望成为重点建设方向，公司碳纤维产品预计将伴随下游型号需求提升+渗透率提升实现快速放量；商业航空亦有望在十五五期间实现重要突破，启动碳纤维在商业航空领域的新配套机遇。 8月26日公司发布公告，子公司拓展纤维研制的CCF700G碳纤维通过装机评审，具备了在航空装备上实现批量应用的条件。我们认为，本次装机评审通过表明公司实现了终端客户的扩展，预计伴随着未来对应机型放量，公司业绩有望迎来新增长点。 ⚫ 新能源等民用市场需求持续提升，公司望迎来排产加速 积极布局新能源等民用市场，有效构筑公司成长第二曲线。公司在原有风电碳梁业务基础上，碳纤维及织物业务深入布局新能源等领域，以T700S级/T800S级产品为主，具体细分赛焦于压力容器、建筑工程、热场、工业制造等方向。2021年，T700级/T800S级产品实现销售收入1.75亿元。其中包括气瓶和热场在内清洁能源领域成为最大的消费领域，贡献收入占比44.38%。我们认为，公司在新能源等民用领域的持续拓展，将有效补充公司未来业绩持续性，预计对应产品将伴随公司产能扩产实现快速放量。 盈利预测与投资建议：综上所述我们认为，公司未来将充分受益于军品产品上量及产业链垂直延伸，对应碳纤维及织物等业务或将快速放量；民品充分受益于风电等新能源领域高景气度，对应碳梁、预浸料业务有望加速排产。叠加公司产能扩张等因素，公司中长期发展持续向好。在此假设下，预计公司2022-2024年实现营业收入29.69/36.67/44.57亿元，实现归母净利润10.10/13.42/16.81亿元，对应EPS为1.95/2.59/3.24元，对应PE为44.05/33.14/26.45x，对标可比公司54.70x的2022预测PE，公司每股目标价为106.67元，首次覆盖给予“买入”评级。 风险提示：业绩波动的风险；新产品开发的风险；产品销售价格下降的风险；安全生产管理风险等 财务数据和估值 2020 2021 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,115.52 2,607.31 2,968.80 3,667.42 4,456.57 增长率(%) 23.36 23.25 13.86 23.53 21.52 EBITDA(百万元) 1,033.08 1,179.31 1,316.08 1,703.25 2,154.72 归属母公司净利润(百万元) 641.71 758.38 1,009.82 1,342.27 1,681.38 增长率(%) 22.98 18.18 33.15 32.92 25.26 EPS(元/股) 1.24 1.46 1.95 2.59 3.24 市盈率(P/E) 69.31 58.65 44.05 33.14 26.45 市净率(P/B) 12.23 10.73 8.84 7.16 5.78 市销率(P/S) 21.03 17.06 14.98 12.13 9.98 EV/EBITDA 43.22 35.41 31.78 24.08 18.59 资料来源：wind，天风证券研究所 -40%-31%-22%-13%-4%5%14%2021-092022-012022-05光威复材创业板指 公司报告 | 首次覆盖报告 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明 2 内容目录 1. 高性能碳纤维龙头，军民产品共促企业发展 .......................................................................... 5 2. 军民需求双轮驱动，公司主要产品量利齐升 .......................................................................... 8 3. 高性能碳纤维特性优良，美日持续领跑市场 ........................................................................ 10 3.1. 碳纤维性能出色，应用广泛 ..................................................................................................... 10 3.2. 高技术壁垒导致高集中度，美日主导国际市场 ................................................................ 12 4. 高性能碳纤维需求强劲，航空风电市场如日方升 ................................................................ 13 4.1. 军机持续上量且复材用量上升，拉动碳纤维需求 ............................................................ 15 4.2. 大飞机国产替代势不可挡，碳纤维迎来更大需求 ............................................................ 16 4.3. 风电产业碳纤维用量有增无已，国内企业迎来新机遇 .................................................. 17 4.3.1. 全球风电装机量与日俱增，我国海上风电市场需求旺盛 .................................. 17 4.3.2. 碳纤维为大型风机主要应用材料，国产纤维迎来历史机遇 ............................. 19 5. 军民品订单饱满，产业链垂直延伸+产能投放或迎快速发展期 ........................................ 20 5.1. 军品供应具备先发优势，高壁垒巩固领跑地位 ................................................................ 20 5.2. 控股威海光晟，实现产业链垂直延伸 ................................................................................... 21 5.3. 4000吨产线投产在即，民品业务多元化发展 .................................................................... 22 5.4. 股权激励刺激科研水平提高，公司核心竞争力有望再增强 ......................................... 22 6. 盈利预测与评级 .......................................................................................................................... 23 7. 风险提示 ....................................................................................................................................... 24 7.1. 业绩波动的风险............................................................................................................................. 24 7.2. 新产品开发的风险 ........................................................................................................................ 24 7.3. 产品销售价格下降的风险 ............................