大类资产比价关系研究之六：人民币贬值后货政宽松走向何向？

本报告研究了人民币贬值后货币政策宽松的方向。从货币政策兼顾内外平衡的角度来看，短端利率调降的空间有限，但是长端贷款利率或有继续下调的可能，并且更低成本的数量型工具的政策效应大于价格型工具。汇率代表外部均衡、利率代表内部均衡，维持人民币汇率稳定就需要保持隐含的美元利率和人民币利率之间的利差不再继续扩张甚至有必要收窄。从美元流动性来看，9月5日人民银行下调金融机构外汇存款准备金率2个百分点、释放美元流动性主要为了稳定美元拆借利率；从人民币流动性来看，继续调降短端货币市场利率的空间被限制，并且在二季度以来流动性供给充裕，市场回购利率已经大幅偏离政策利率的情况下，继续调降短端政策利率的必要性已经下降。因此人民币汇率贬值、掉期点差下降隐含的美元拆借利率上行，对货币政策从外部均衡角度潜在的约束在于限制了短端利率下行的空间，并且人民银行在兼顾内外均衡时，稳定汇率等价于稳定美元和人民币拆借息差，消解做空人民币汇率的收益空间。