中证500ETF、创业板ETF期权点评：期权新品种上市对标的流动性、套利策略影响

2022年9月2日，证监会启动上交所中证500 ETF期权、深交所中证500ETF以及创业板ETF期权品种上市工作。此次新品种推出的节奏为历史最快。 对于场内ETF，新品种上市交易会提升标的ETF的流动性，成交额与基金规模显著提升。历史上对应期权上市1年的时间内，上证50 ETF与两只沪深300 ETF日均成交额分别同比提升184%和66%。，日均规模分别同比提升了53.9%和13.9%。 对场内衍生品市场，新期权品种的上市有望带来更多的套利机会。 目前市场主流套利策略主要交易围绕单个品种的不同合约展开，不同品种内套利组合的构建相对独立。此次同时上市两个指数的ETF期权，在原有品种套利机会的基础上有望带来增量的独立套利机会，有望扩大套利类产品的市场容量，一定程度上缓解套利策略的竞争压力，打开期权套利类产品的收益空间。 根据标的指数实现波动率水平，我们预期未来新期权品种上市后，创业板ETF平值期权未来隐含波动率水平高于其他期权，中证500 ETF隐含波动率位于沪深300与中证1000之间，更接近中证1000。创业板ETF更高的隐含波动率意味着期权费相对偏高，因此相比于其他指数ETF，震荡市中创业板ETF的备兑看涨策略有望带来更多增强收益。 我们对比了新品种与存量品种对应指数的各维度特征。从收益风险角度来看，中证500、创业板指高波动高收益，创业板收益、波动特征与其他板块差异明显。从行业分布来看，中证500行业分布较为分散，创业板指行业分布集中度高，主要分布于电力设备、医药生物、电子等新兴科技成长板块。从风格的角度，中证500、创业板指整体表现为中盘风格，创业板指中盘成长风格显著。 衍生品具有高杠杆高波动的特征，投资者需要关注衍生品市场高波动的风险。 1.最快新品种推出，丰富衍生品种类 2022年9月2日，证监会启动上交所中证500 ETF期权、深交所中证500ETF以及创业板ETF期权品种上市工作。此次场内衍生品新品种的推出距离前一次中证1000衍生品推出仅不到3个月时间，新品种推出的节奏为历史最快。 图1场内衍生品推出节奏 本次同时推出两个宽基指数的新品种，进一步完善和丰富衍生品市场。 此前上证50、沪深300、中证1000均有场内交易的期权（或ETF期权）和期货合约，中证500股指期货也已经上市运行7年之久，本次推出的两只中证500ETF期权将填补上述四个宽基指数衍生品市场的空白。创业板指与上述指数有差异化的行业风格特征，为投资者参与高成长、高波动板块提供了有力的衍生工具。 2.新品种上市影响 2.1.标的ETF：成交额与基金规模显著提升 根据历史经验，期权合约的上市交易会提升标的ETF的流动性，表现为成交额与基金规模的不断提升。我们研究上证50 ETF（510050.SH）和沪深300 ETF（510300.SH和159919.SH）期权合约上市前后ETF相关交易指标的变化（对于中证1000，股指期货与股指期权同时上市，无法剥离期权上市对现货ETF单独的影响），分别计算上市前后1个月、3个月、1年的时间内日均成交额、基金规模的相对值。 期权上市显著提升标的ETF的成交额。我们对比了期权上市前后ETF日均成交额的变化，同时为了剔除市场波动的影响，我们分别计算ETF成交额占跟踪指数所有成分股成交额的比重，从图中可以看出，期权上市后ETF成交额的绝对值和比重均有明显的提升，上市1年后上证50ETF与两只沪深300ETF日均成交额同比提升184%和66%。 图2上证50ETF期权上市后ETF绝对成交额提升 图3沪深300ETF期权上市后ETF绝对成交额提升 图4上证50ETF期权上市后ETF成交占比提升 图5沪深300ETF期权上市后ETF成交占比提升 期权上市也会提升ETF基金规模，短期规模提升的效应更加明显。我们对比了上市前后ETF日均规模的变化，同时为了剔指数涨跌对规模的影响，我们计算了期权上市前后ETF日均规模与指数流通市值的比重。 从图中可以看出，上市后1个月、3个月内ETF相对规模提升显著。虽然上市后1年ETF相对规模提升不明显，但是从绝对规模来看，上市后1年ETF绝对规模均有明显的提升，上证50ETF与沪深300ETF分别提升了53.9%和13.9%。 图6上证50ETF期权上市后ETF绝对规模提升 图7沪深300ETF期权上市后ETF绝对规模提升 图850ETF期权上市后短期ETF相对规模提升 图9300ETF期权上市后短期ETF相对规模提升 2.2.场内期权市场：提升套利容量 对场内投资者而言，新期权品种的上市有望带来更多的套利机会。目前市场主流套利策略主要交易围绕单个品种的不同合约展开，不同品种内套利组合的构建相对独立。此次同时上市两个指数的ETF期权，在原有品种套利机会的基础上有望带来增量的独立套利机会，有望扩大套利类产品的市场容量，一定程度上缓解套利策略的竞争压力，打开期权套利类产品的收益空间。 3.新品种上市表现展望 平值期权隐含波动率与标的资产历史波动率走势具有很高的相关性，从20日移动窗口历史波动率来看，创业板指历史波动率整体高于其他指数，中证500隐含波动率与中证1000整体水平接近，部分时段略低于中证1000，上证50与沪深300历史波动率整体最低。 因此我们预期，未来新品种上市之后，创业板ETF期权隐含波动率将整体高于中证1000，中证500ETF隐含波动率位于沪深300与中证100之间，更接近中证1000。 创业板ETF更高的隐含波动率意味着期权费相对偏高，因此相比于其他指数ETF，震荡市中创业板指的备兑看涨策略有望带来更多增强收益。 图10各大指数20日移动窗口年化波动率 1194939 图11各大期权隐含波动率 4.期权标的指数解析 此次即将推出的中证500ETF和创业板ETF，与此前上市的期权标的指数具有不同的行业风格特征，特别是创业板指，填补了高成长、高波动板块的空白，我们从收益风险、行业/风格分布的角度来比较不同标的指数的特征。 4.1.收益风险：中证500、创业板指高波动高收益，创业板收益、波动特征与其他板块差异明显 我们统计了2010年5月31日以来各大指数收益风险特征，从表中可以看出，中证500年化收益、波动率分别为6.5%和25.3%，处于中高水平，创业板指年化收益、波动率分别为12.2%和30.4%，处于最高水平。 表1：各大指数收益风险特征 从收益率、波动率相关性的角度来看，创业板指与其他各大指数的相关性较低，差异化显著。 图12创业板指与其他指数月度收益相关性均较低 图13创业板指与其他指数月度波动率相关性相对较低 4.2.行业分布：中证500分布分散，创业板指行业集中分布于电力设备、医药生物 我们汇总了上证50、沪深300、中证500、中证1000、创业板指截至2022年9月2日的申万一级行业权重分布，从表中可以看出，创业板行业集中分布于电力设备、医药生物、电子行业，集中于新兴科技产业，前三大行业占比达到68%，中证500主要分布于医药生物、电力设备。相比之下，上证50、沪深300的权重行业多集中于传统行业。 表2:各期权指数行业权重分布 我们计算了各个指数行业分布的集中度，计算方式为各个二级行业权重平方和*100，行业分布越集中，该指标越大，从图中可以看出，创业板指行业分布集中度显著高于其他指数，而中证500集中度最低，行业分布最为均匀。 图14各指数行业权重分布集中度 4.3.风格：中证500、创业板指整体表现为中盘风格，创业板指中盘成长风格显著 从平均市值来看，创业板指平均市值为612亿元，中证500平均市值为242亿元，两者平均市值位于沪深300与中证1000之间，整体表现为中盘风格。 图15中证500与创业板指整体表现为中盘风格 从价值/成长维度，中证500风格较为平衡，创业板指表现出明显的成长风格。截至2022年9月2日，中证500市盈率 TTM 为22倍，创业板指为48倍，中证500未来两年一致预期净利润同比增速分别为27%和17%，在各大指数中位于中等水平，创业板指分别为45%和40%，均领跑各大指数。 图16各大指数市盈率 图17各大指数Wind一致预期净利润同比增速 5.风险提示 衍生品具有高杠杆高波动的特征，投资者需要关注衍生品市场高波动的风险。