新能源业务表现抢眼，下半年迎来盈利修复

上半年收入保持高增速，盈利能力企稳复苏。2022上半年公司营收19.75亿元（+32%），归母净利润0.96亿元（-15%）；二季度实现营收10.55亿元（同比+14%。环比+15%），归母净利润0.54亿元（同比-17%，环比+29%）。 2022年上半年公司销售毛利率为18.62%，同比-5.52pct。上半年铜材价格同比上涨8%左右，取向硅钢片价格同比上涨30%以上，导致原有已签订单材料成本占比有比较大幅度上升，挤压了利润空间。公司第二季度销售毛利率为18.96%（同比-4.13pct，环比+0.72pct），盈利能力环比提升。上半年公司在疫情的影响下依然实现了收入的快速增长，随着疫情影响的消散、大宗商品价格的下降和涨价后的产品逐渐开始确认收入，我们预计公司下半年业绩环比将有显著提升。 新能源行业助力上半年收入高增，新增订单同比+42%。公司上半年新能源行业收入达到9.58亿元（+45.97%），占营业收入比重达到48.86%，其中增长主要来自于光伏领域（同比增长286.71%）和储能领域（同比增长158.14%）。上半年公司新增订单金额29.95亿元（含税），同比增长42.00%。公司光伏变压器产品适用于硅料生产、光伏组件生产、光伏电站发电配套等用途，随着产能的释放公司有望在光伏行业取得较快增长。 储能业务快速实现订单突破与交付，可转债顺利核准。2022年7月公司发布了全球首例中高压直挂全液冷热管理技术的储能系统，同时推出低压储能系统等系列产品，覆盖了储能全场景的应用。截至2022年6月底公司已承接中高压直挂储能系统产品订单金额合计1.35亿元，预计将在年内完成交付。2022年8月公司可转债发行已顺利通过证监会核准。 风险提示：疫情反复影响生产与交付；原材料价格上涨；储能市场开拓不及预期。 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到公司在光伏业务的快速放量、储能系统主要环节通过自制降本以及远期直挂储能玩家增加的可能性，我们略微上调今年盈利预测并下调24年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为2.87/3.65/5.40亿元（原预测值为2.69/3.71/6.48亿元），同比增速分别为22.4/27.0/48.0%，当前股价对应PE分别为42/33/23x，维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 上半年收入保持高增速，盈利能力企稳复苏。公司2022年上半年实现营业收入19.75亿元（+32.34%），实现归母净利润0.96亿元（-14.89%），实现扣非归母净利润0.90亿元（-9.96%），上半年计提信用减值0.2亿元。公司第二季度实现营业收入10.55亿元（同比+14.06%，环比+14.80%），实现归母净利润0.54亿元（同比-17.05%，环比+28.57%），实现扣非净利润0.58亿元（同比+2.62%，环比+81.25%）。上半年公司在上海疫情的影响下依然实现了收入的较高增速，利润方面由于21年同期包括硅钢、铜、环氧树脂等主要原材料价格尚处于低位因此同比略有下降。随着疫情影响的消散、大宗商品价格的下降和公司上调售价后的产品逐渐开始确认收入，我们预计公司下半年业绩环比将有显著提升。 图1：公司年度营业收入及增速（单位：百万元、%） 图2：公司季度营业收入及增速（单位：百万元、%） 图3：公司年度归母净利润及增速（单位：百万元、%） 图4：公司季度归母净利润及增速（单位：百万元、%） 二季度毛利率环比修复，下半年有望持续上行。2022年上半年公司销售毛利率为18.62%，同比-5.52pct，销售净利率4.84%，同比-2.68pct。上半年铜材价格同比上涨8%左右，取向硅钢片价格同比上涨30%以上，导致原有已签订单材料成本占比有比较大幅度上升，挤压了利润空间。公司第二季度销售毛利率为18.96%（同比-4.13pct，环比+0.72pct），销售净利率5.08%（同比-1.90pct，环比+0.52pct），盈利能力环比有所提升，主要系Q2末电磁线、环氧树脂价格下行有所体现引起。 目前公司承接新订单时已逐步上调主要产品售价以抵消原材料价格上涨对公司利润的影响。近期大宗材料价格有所回落，若大宗材料价格波动能够持续趋稳或下降，将对公司下半年的利润产生积极的影响。 图5：公司年度销售毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图6：公司季度销售毛利率、净利率变化情况（单位：%） 图7：取向硅钢价格走势（2020.1.1-2022.9.1，单位：元/吨） 图8：铜现货价格走势（2020.1.1-2022.9.1，单位：元/吨） 电磁线、环氧树脂价格显著下降，硅钢价格见顶回落。根据历史数据，公司营业成本中原材料成本占比高达80%-90%，其中电磁线（铜线）占材料采购金额的30%-35%，硅钢占材料采购金额的25%-28%。今年6月以来铜材价格出现大幅回调，近期企稳有所回升，目前在63000元/吨附近振荡；由于取向硅钢下游需求较好且产能较为有限因此2021年以来整体呈现上升走势，8月下旬以来随着产能的逐步释放价格企稳略有回调，目前在19000元/吨附近振荡。此外，环氧树脂占公司材料采购金额的7%-10%，今年以来环氧树脂价格出现大幅下行。考虑到上述主要原材料的价格变动情况，我们预计下半年公司材料成本端将有所下降。 图9：公司费用率变化情况（单位：%） 图10：公司资产负债率/ROE变化情况（单位：%） 图11：主要流动资产周转天数情况（单位：天） 图12：公司经营活动净现金流情况（单位：亿元） 费用率随收入增长有所下降，周转效率维持较高水平。上半年公司费用率随着营业收入的增长有所回落，销售费用率为3.1%，管理费用率（含研发）为9.2%，财务费用率为-0.3%。截至2022年6月底公司资产负债率为56.02%，维持在较低水平。截至二季度末公司存货和应收账款周转天数分别为170天和115天，周转效率处于历史较高水平，经营活动现金流保持历年走势，预计下半年现金流开始转正。 图13：公司分产品销售收入（单位：亿元） 图14：公司分产品毛利率（单位：%） 新能源行业助力上半年收入高增，新增订单同比+42%。分产品看，公司上半年变压器系列产品实现收入14.64亿元（+25.29%），箱变系列产品实现收入1.93亿元（+115.41%），开关柜系列产品实现收入2.69亿元（+37.14%），各类产品在上半年疫情影响下依然取得较大幅度的收入增长。分行业看，公司上半年新能源行业收入达到9.58亿元（+45.97%），占营业收入比重达到48.86%，其中增长主要来自于光伏领域（同比增长286.71%）和储能领域（同比增长158.14%）；此外，工业企业电气配套、新基建等行业收入增速较高。上半年公司新增订单金额29.95亿元（含税），同比增长42.00%。 图15：2022年上半年分行业销售收入及同比变动情况（单位：亿元） 光伏变压器老兵再次发力，未来放量可期。此前受制于产能公司优先向毛利率相对较高的风电、轨交、高压变频等行业供货，随着公司数字化工厂完成改造，产能得到有效释放。公司光伏变压器产品具有很强的抗过载能力、抗电压和电流谐波能力，特别适用于为硅料生产企业提供安全可靠的电力解决方案，公司在硅料生产电力配套领域具有较高的行业地位和市场占有率。此外公司可为光伏组件生产、光伏电站发电配套变压器产品。我们估计2021年公司光伏行业收入约为风电收入体量的20%左右，预计2023年公司光伏行业收入有望超过风电。 图16：公司中高压直挂（级联）储能产品实物图 图17：公司AGAVE户用储能一体机产品实物图 储能业务快速实现订单突破与交付，可转债顺利核准。2022年7月公司发布了全球首例中高压直挂全液冷热管理技术的储能系统，同时推出低压储能系统等系列产品，覆盖了储能全场景的应用，包括发电侧、电网侧、工商业侧和户用侧。截至报告期末公司已承接中高压直挂（级联）储能系统产品订单金额合计1.35亿元，预计将在年内完成交付。2022年8月公司可转债发行已顺利通过证监会核准。 表1：中高压直挂（级联）储能系统与低压储能系统主要指标对比 表2：公司储能业务已签署合作协议、中标项目以及销售协议情况 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。 考虑到公司在光伏业务的快速放量、储能系统主要环节通过自制降本以及远期直挂储能玩家增加的可能性，我们上调今年盈利预测并下调24年盈利预测，预计2022-2024年归母净利润分别为2.87/3.65/5.40亿元（原预测值为2.69/3.71/6.48亿元），同比增速分别为22.4/27.0/48.0%，当前股价对应PE分别为42/33/23x，维持“买入”评级。 表3：可比公司估值表（2022年9月1日） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明