加注碳纤维新动力，铜基龙头蓄势待发

投资要点 事件：公司发布]2022半年度报告，2022年上半年，公司实现营业收入205.7亿元，同比增长19.2%；实现归母净利润2.8亿元，同比增长8.7%。得益于铜基材料和军工碳材料规模持续增长，以及铜基材料均价的上涨，才能在国内疫情反复影响的情况下，保持业绩增长态势。 “铜基材料+军用新材料”驱动业绩稳步发展，产品结构高端化换挡。2022年上半年，公司铜基材料、高端装备及碳纤维复合材料、钢基材料收入分别为197.1亿元、4.4亿元、4.3亿元，同比分别增长20.0 %、16.3%、-5.3%。公司通过技改升级和新项目投建，突破产能瓶颈，提高了产品附加值，铜基材料板块盈利能力进一步增强。军工碳材料板块随着募投项目投产，产能扩充，在手订单充足，2022年上半年实现营业收入4.36亿元，同比增长16.25%。 募投项目加速建设，碳纤维复合材料即将放量。2022年上半年公司铜基材料板块“年产12万吨高端铜导体材料项目”建成投产，实现铜基材料销量41.27万吨，同比增长4.84%。2022年9月天鸟高新碳纤维复合材料即将放量，量价可观，有望成为公司业绩新的爆发点。未来三年，公司铜基材料板块及军工新材料板块产能持续释放，业绩增长可观。 预制件下游空间广阔，军民业务提速发展。（1）民用飞机碳刹车盘及预制件：国产化替代需求叠加大飞机量产预期，公司作为国内唯一实现飞机碳刹车盘预制件企业，有望在国内民航客机市场扩容及国产大飞机产业化进程中充分受益。 （2）军用飞机碳刹车盘预制件：目前公司已批量配套我国高性能运输机、战斗机、轰炸机、预警机、舰载机、反潜机及新一代军机等所有型号系列军机刹车预制件，空军装备升级以及老机型更换需求有望为公司军品业务发展奠定基础。 盈利预测与投资建议。预计公司2022-2024年归母净利润分别为7.0亿元、9.7亿元、11.9亿元，对应EPS分别为0.53元、0.73元、0.89元，未来三年归母净利润将保持28.1%的复合增长率。考虑到公司铜基材料及军工新材料双轮驱动且产能持续释放，我们预测公司2023年合理市值为165.99亿元，对应PE为17倍，对应股价为12.43元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：宏观经济下滑，原材料价格波动，项目投产不达预期，市场竞争加剧。 指标/年度 1铜基材料产能扩张，募投项目进展受阻 1.1业绩增速势头减缓铜基材料业务向好 营业收入稳定增长，铜基材料量价齐升。2022年上半年，公司实现营业收入205.7亿元，同比增长19.2%；实现归母净利润2.8亿元，同比增长8.7%。得益于铜基材料和军工碳材料规模持续增长，以及铜基材料均价的上涨，才能在国内疫情反复影响的情况下，保持业绩增长态势。 图1：2022H1公司营业收入205.7亿元 图2：2022H1公司归母净利润2.8亿元 铜基材料占比极高，军工碳材料产能扩充。2022年上半年，公司铜基材料、高端装备及碳纤维复合材料、钢基材料收入分别为197.1亿元、4.4亿元、4.3亿元，同比分别增长20.0%、16.3%、-5.3%。公司主营业务占比集中，2022年上半年铜基材料、高端装备及碳纤维复合材料、钢基材料营收占比分别95.8%、2.1%、2.1%。军工碳材料随着募投项目投产，产能扩充，在手订单充足，上半年实现营业收入4.4亿元，同比增长16.3%。 图3：2017-2022H1公司主营业务收入拆分（亿元） 图4：2017-2022H1公司主营业务营收占比 稳坐细分行业龙头，向多个领域布局产能。2022年上半年公司铜基材料销售量41.3万吨，同比增加31.9%。公司铜基材料产能持续扩张，2021年高精度铜合金板带材产量30万吨，位居全国第一。在铜合金线、高端铜导体产品位于细分行业龙头地位。 图5：2017-2022H1公司铜基材料销量情况 降本效果明显，毛利率水平持续走低。2022年上半年公司期间费用率为1.39%，较去年同期下降0.21%。其中，销售费用率、管理费用率、财务费用率分别为0.26%、0.77%、0.37%，较去年同期分别下降0.05%、0.11%、0.04%。毛利率为5.3%，净利率为1.5%。 近年来铜价上涨导致原材料价格上涨，与此同时国内铜加工行业竞争激烈、集中度低，加工制造费上调幅度有限，加之上半年宏观经济和国内疫情的影响，加工制造费平稳中略有下降，导致毛利率水平下降。 图6：2017-2022H1公司期间费用率情况 图7：2017-2022H1公司毛利率及净利率情况 1.2募投项目加速建设，碳纤维复合材料即将放量 公司于2020年6月发行可转债共计募集资金18.3亿元，其中年产2万吨高精密铜合金线材项目原本预计于2021年年底建设完毕，由于受疫情影响及市场结构变化的影响，项目进度有所延缓；年产6万吨高精密度铜合金压延带材改扩建项目、年产6万吨高精密度铜合金压延带材改扩建项目、年产30万吨绿色智能制造高精高导铜基材料项目原本预计2022年年底完成建设，但目前进展缓慢。芜湖天鸟高新一期碳纤维复合材料项目稳步推进，将于2022年下半年建成投产。 表1：楚江新材募投项目进度 2军工新材料：预制件下游空间广阔，公司尽享龙头红利 2.1碳刹车盘预制件龙头，军民业务提速发展 随着世界航空事业的快速发展，飞机负载逐渐趋于大型化，对飞机着陆的速度及机动性能提出了更高要求，原铜基、铁基粉末冶金飞机刹车装置，已满足不了飞机的着陆要求。碳刹车具有低密度、低热膨胀系数和低磨损，并在高温下强度高、热导率高、比热容大和使用温度高等独特性能，正逐渐取代原粉末冶金刹车装置，成为了国际航空业发展的必然趋势。 飞机碳刹车预制件作为制备飞机碳刹车盘的重要增强材料，其结构质量对飞机碳刹车盘的各项综合性能有着较大影响。 图8：飞机碳刹车盘产业链 长期以来，国际上的飞机碳刹车盘制备技术（包括预制件技术）及市场被英、美、法三国所垄断。二十世纪八十年代初至今，只有美国Honeywell公司、B.F.Goodrich公司、Goodyer公司、英国Dunlop公司和法国Messier-Bugatti公司等三个国家的五大公司为波音公司、空中客车公司提供飞机碳刹车盘。1998年，天鸟高新成功研发并生产飞机碳刹车预制件，随后中南大学黄伯云院士率领的课题组使用公司研制生产的产品，并成功制备了飞机碳刹车盘，打破了国外在飞机碳刹车领域的垄断，替代了进口，实现了国产化，标志着我国成为继美、英、法之后第四个能生产高性能碳刹车盘的国家。 2.1.1民用飞机碳刹车盘及预制件：国产化替代需求叠加大飞机量产预期 飞机碳刹车盘是飞机重要(A类)的消耗性部件，由于我国多样的地理环境和特殊的机场条件，平均使用1年左右就需要更换。飞机碳刹车预制件是生产飞机碳刹车盘的关键增强材料，更换新的飞机碳刹车盘就意味着需要使用新的飞机碳刹车预制件，一个飞机碳刹车盘对应一件飞机碳刹车预制件。 目前，除波音737系列等少数机型外，波音与空客所生产的飞机已全部装备碳刹车盘。 公司生产的飞机碳刹车预制件制备的国产飞机碳刹车盘已成功装备于波音757-200、ERJ190、MD-90、MA60、空客A319/A320、空客A321、空客A330等8个型号的主流民用飞机。 表2：2021年国内民航客机预制件用量测算 根据波音公司最新发布的《Commercial Mark et Outlook 2020-2039》预测，2020-2039年中国市场飞机交付量将高达8600架，至2039年中国在运飞机数量将达到9360架。在保持2021年50%的国内飞机总量中民航客机占比以及机型结构不变情况下，我们预测2039年国内民航客机碳刹车预制件年均需求将达到1051.9吨，国内客机碳刹车盘更换需求将会不断扩张。 在国产客机方面，大飞机C919机轮刹车系统采用碳刹车，公司是C919碳刹车预制件的唯一供应商。据中国商飞官网数据显示，C919大型客机国内外用户达到28家，订单总数已达到815架。今年5月14日，中国商飞公司即将交付首家用户的首架C919大飞机首次飞行试验成功。C919机型与A320机型相当是单通道窄体客机，参考A320机型碳刹车系统预制件用量，就目前商飞在手订单而言，预计将新增预制件首次装配量132.0吨。 公司作为国内唯一实现飞机碳刹车盘预制件企业，有望在国内民航客机市场扩容及国产大飞机产业化进程中充分受益。 2.1.2军用飞机碳刹车盘预制件：实现批供列装的民参军龙头企业 1998年，天鸟高新成功研制出飞机碳刹车预制件，实现我国在碳刹车预制件技术领域的重大突破，同年，装备我国自主研制的碳/碳复合材料刹车盘的歼10某型飞机首飞成功，开创了我国军机装配碳刹车盘的新阶段。目前公司已批量配套我国高性能运输机、战斗机、轰炸机、预警机、舰载机、反潜机及新一代军机等所有型号系列军机刹车预制件。近几年随着国内五代机列装，空军装备升级以及老机型更换需求有望为公司军品业务发展奠定基础 。 2.2异形预制件产品：航天、国防重器 天鸟高新生产的碳纤维异形预制件制备的碳/碳复合材料被广泛应用于火箭、航天器等国防军工项目上，并逐步应用于高档轿车、民用重卡、高速列车刹车盘等民用用途。 图9：碳纤维异形预制件产业链 碳纤维异形预制件制备的碳/碳复合材料根据下游应用不同可划分为耐烧蚀材料用碳/碳复合材料及异形预制件、热防护材料用碳/碳复合材料及异形预制件。 2.2.1耐烧蚀材料用碳/碳复合材料及异形预制件 固体火箭发动机是导弹和宇航领域大量应用的动力装置。固体火箭发动机的喷管是换能器，它将壳体内装药的化学能转变为动能，装药燃烧后产生的高温高压气体经收敛扩散从喷管以马赫数为3.0~4.5超音速喷出，从而产生推力，推动火箭飞行。固体火箭喷管由于要承受高达3500℃的燃气温度，5~15MPa的压力，且液、固体粒子冲刷，高温燃气的化学腐蚀，因而工作环境极为严酷。由于没有冷却系统，燃气的高温必须由其自身承担，特别是喉衬部分工作环境最为恶劣，且要求其尺寸不能因烧蚀冲刷而变化，因此是固体火箭发动机的关键部件之一。 碳/碳复合材料具有优异的耐烧蚀性、力学性能稳定以及可抵抗发动机燃烧造成的负荷，可承受高温、高压和高速二相燃气流的冲刷和化学侵蚀过程，是理想的固体火箭发动机喉衬材料。在50年代的第一代喷管多采用高强石墨作为喉衬。在60年代以“民兵”导弹作为代表的喷管多采用钨渗铜、渗银材料作为喉衬。到了70年代末以MX导弹为代表的喷管多采用碳/碳材料作为喉衬材料，而到了80年代由于碳/碳材料制造技术的进步，以三步叉戟导弹为代表，大部分战略导弹都采用了碳/碳喉衬、碳/碳扩散段等材料。到了90年代碳/碳螺钉、碳/碳销钉、碳/碳锁片等碳/碳制品陆续应用于固体火箭的喷管。 2.2.2热防护材料用碳/碳复合材料及异形预制件 以高机动性、远距离精确打击为主要技术特征的导弹、载人飞船及航天飞机等高超声速飞行器已成为航天的主要发展方向。高超声速飞行器在运行过程中，会受到各种干扰，导致表面温度大幅提高，使飞行器面临严重的气动加热问题，对内部造成危害，飞行器热防护系统对飞行器安全起着重要的作用。 目前飞行器发动机为减轻飞行过载，需简化飞行器结构、降低其质量，需选取轻质材料构造防热层，同时所选材料还必须能够起到良好的防热作用，具有较高熔点和高刚度，可承受较强的冲击力，保护飞行器内部环境。碳/碳复合材料具有高强高模比重轻、热膨胀系数小、抗腐蚀性、抗热冲击、耐摩擦性能好、化学稳定性好等一系列优异性能，在航空航天领域，被广泛应用于制造导弹的弹头部件、航天飞机防热结构部件（机翼前缘和鼻锥）以及航空发动机的热端部件。 三维编织的碳/碳复合材料，其石墨化后的热导性能可以满足导弹弹头再入时由-160℃至气动加热时1700℃的热冲击要求，可以预防弹头鼻锥的热应力过大引起的整体破坏，已在很多战略导弹弹头上得到应用。 天鸟高新生产的异形预制件产品广泛应用于固体火箭发动机的喉衬、喷管等耐烧蚀材料和