债市日评：当前缺口必须要通过巨量跨节资金投放来弥补

固定收益研究 Page 1 [Table_KeyInfo] 证券研究报告—动态报告/固定收益快评 宏观固收 债市日评 2016年01月21日 当前缺口必须要通过巨量跨节资金投放来弥补 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513100001 证券分析师： 赵婧 0755-22940745 zhaojing@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980513080004 证券分析师： 魏玉敏 021-60933161 weiym@guosen.com.cn 证券投资咨询执业资格证书编码：S0980514080001 联系人： 柯聪伟 021-60933152 kecw@guosen.com.cn 联系人： 李智能 0755-22940456 lizn@guosen.com.cn  利率品市场观察 2015年底和往年有一个显著差异，就是受到外汇占款大量减少影响，截止12月底，银行体系超额准备金率处于历史偏低水平，我们测算12月月底超额准备金率水平只有1.6-1.7%附近，严重低于历史同期。也正是在这一背景下，在春节临近前，资金面出现了紧张局面。 从当前静态测算来看1月份以来的资金流出状况：资金流出方面主要包括长期的外汇占款减少和一月份例行的缴税，时点性的存款准备金上缴冲击和春节的取现。具体测算如下： （1）新年以来汇率加速贬值以及换汇新额度下发影响，预计1月份外汇占款仍将大幅减少超过7000亿元。 （2）财政存款按照季节性规律一月份上缴2015年四季度所得税，影响流动性规模约4000亿元。 （3）预计1月份由于信贷大量投放，转化为存款，导致缴准规模提高，预计为3000亿元。 （3）按照缴准新规则，预计境外银行缴准1000-1500亿元 （4）春节走款目前已经展开，并一直持续到除夕前，预计提现规模在1.5万亿附近。 综上所述，从当前到春节前夕，资金流出达到3万亿，其中长期的主要是外汇占款减少和一月份例行的缴税；存款准备金的上缴属于时点性的冲击，可能随着冲击贷款规模的下降，在下一个时点上缴规模较弱；春节走款是季节性发生的，春节之后会逐渐回流。 因此可以划分为两种属性的资金缺口：1、长期属性的资金缺口（缴税+外汇）为大致1万亿附近；2、短期波动性资金缺口（提现因素+缴准）大致为2万亿附近。 而目前，中央银行只承诺了6000亿的长期属性资金投放（MLF类），该部分资金可弥补部分长期缺口，但是量且不足。 剩余部分需要用28天类的公开市场逆回购补充，而预计补充规模需要达到2.4万亿附近，目前截止春节前合计公开市场操作次数为5次，每次需要至少5000亿28天期品种来补充（当然不排除用7天的滚动操作，但是这种操作模式会令7天操作规模越滚越大）。 因此我们有如下几个推测： 1、后期公开市场操作的关注焦点在于28天期品种； 2、每次操作规模的中性预期在5000亿附近； 3、在当前中央银行暗示不采用降准措施条件下，春节后大量公开市场28天品种以及MLF到期后，由外汇占款所导致的长期资金缺口必须由降准来对冲，因此降准的时间点一定在3月底或4月初。 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 2 图 1：1.15日至春节前资金缺口分析 资料来源：WIND、国信证券经济研究所整理  信用品市场观察：债券发行人负面新闻整理 1、厦门钨业：2015年亏6.3亿。稀土行业延续低迷状态，产品价格大幅倒挂，公司下属福建省长汀金龙稀土有限公司报告期内亏损4.08亿元。房地产业务方面，由于国内二三线城市库存压力较大，下属厦门滕王阁房地产开发有限公司净利润亏损3832万元。（13厦钨MTN1，15厦门钨业SCP001，15厦门钨业SCP002，15厦门钨业SCP003，15厦钨MTN001，16厦钨MTN001，16厦钨SCP001） 2、星湖科技：三大原因致亏4.2亿元。①2015 年受国内外经济低迷的综合影响，主导产品销售价格处于历史低位，本期预计主营经营利润约为-2.1亿元。②因公司调整产品结构及产业转移等原因导致公司闲置资产增加，对其计提的固定资产减值准备约 1.4 亿元。③主要的参股子公司经营业绩未见好转，公司按持股比例确认的投资收益约-0.68 亿元。（11星湖债） 3、卧龙地产：2015净利润预计同比下滑超七成。业绩预减主要原因包括：①2014年土地补偿款税后净额为5.48亿元，在当年确认收入，并大幅增加当年利润。②由于结转收入的产品结构变化， 2015年毛利率下降，利润减少。（13卧龙债）  转债市场观察 1、蓝标转债：公司实际控制人赵文权先生、许志平先生、吴铁先生、陈良华先生、孙陶然先生分别通过深圳证券交易所出售其所持有的蓝标转债992,444张、250,000张、600,000张、610,000张、450,000张，分别占蓝标转债发行总量的7.09%、1.79%、4.29%、4.36%、3.21%，本次交易共计出售2,902,444张，占蓝标转债发行总数的20.73%。经本次交易变动，公司实际控制人赵文权先生、许志平先生、吴铁先生、陈良华先生、孙陶然先生不再持有蓝标转债。  国债期货以及相关衍生品市场观察 5年期主力合约TF1603开于100.710，收于100.820，结算价100.765，最高100.835，最低100.570，涨幅0.07%，振幅0.26%，成交25234手，其中外盘12639手，内盘12595手，持仓量21269手。较前一交易日，合约收盘价上涨0.100，结算价上涨0.020，成交量上升3661手，持仓量下降190手。另外，10年期国债期货主力合约T1603上涨0.11%。 虽然周二央行进行了逾4,000亿元的巨量MLF资金投放，但据市场人士反映，资金紧绷未缓解，包括各大行在内的主要 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 3 供给方出资廖廖，借钱机构早盘头寸难平。一级市场方面，上午招标的七年续发国债需求稳定，定位基本与此前市场预期接近，投标倍数也较高。二级市场方面，现券收益率基本和昨日持平，10年活跃国债15附息国债23依旧定位于2.80,10年活跃国开债15国开18依旧定位于3.05。国债期货先跌而后涨，与股市仍然存在着一定的负向变动规律。 图 2：各合约行情一览 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 图 3：各合约对应CTD券一览 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 图 4：TF1603的机构持仓变动 资料来源：WIND、国信证券研究所整理 合约开盘最高最低结算涨跌涨跌幅振幅外盘内盘成交量(手)简评TF1603.CFE100.710100.835100.570100.7650.0750.07%0.26%126391259525234TF1606.CFE100.485100.580100.400100.5250.0350.03%0.18%5295891118TF1609.CFE100.335100.415100.305100.305-0.095-0.09%0.11%31215T1603.CFE100.130100.29099.905100.1850.1150.11%0.38%155461489430440T1606.CFE99.77099.88099.58099.7950.0700.07%0.30%5304851015T1609.CFE99.64599.67599.55099.640-0.035-0.04%0.13%6175年国债期货和10年国债期货均先跌而后涨合约成交量（亿）当日YTM前一交易日YTM变动幅度(bp)当日期货对应收益率前一交易日期货对应收益率变动幅度（bp）当日IRR当日基差简评160002.IB31.62.95002.642630.742.82212.8263-0.426.8579%-0.5977160002.IB31.62.95002.642630.742.85172.85040.123.7979%-0.4455160002.IB31.62.95002.642630.742.87712.85642.073.0896%-0.3311130005.IB0.12.93002.758717.132.98222.9871-0.501.7912%0.3370130005.IB0.12.93002.758717.133.06013.0642-0.421.5007%0.8394150005.IB25.42.92502.89503.003.08353.07460.881.6000%1.3035国债期货对应收益率和现券收益率基本未变排名买方会员多单持仓（手）变动卖方会员空单持仓（手）变动成交会员成交量（手）变动简评1中信期货3,4011国泰君安4,61089海通期货5,7629242海通期货2,522-3海通期货2,483-101国泰君安5,7241,7883鲁证期货1,501-38永安期货2,136-344中信期货3,2981,0944南华期货1,402205中信建投1,91049光大期货2,8583475上海东证1,146-183中信期货1,722439鲁证期货1,905-4906招商期货969100申银万国93858上海东亚1,8501117国泰君安853-279华泰期货628-2南华期货1,8303778新湖期货83380和融期货5950方正中期1,6911249华泰期货797-13南华期货496-225兴证期货1,6139210国投中谷79693银河期货40815广发期货1,420-49前五汇总9,972-18前五汇总12,861132前五汇总19,5473,663前十汇总14,220-37前十汇总15,926-22前十汇总27,9514,318多空双方主力净平仓 请务必阅读正文之后的免责条款部分 全球视野 本土智慧 Page 4 相关研究报告 《债市日评：2015年中期策略会固收品种看法摘要》 ——2015-07-28 《债市日评：期限利差将进入一个较少见的基本面决定阶段》 ——2015-07-27 《债券市场技术分析周报：TF站上20日均线，浮固指数新高不止》 ——2015-07-27 《债市日评：半年末就业状况一览：求职倍率连续两季度下行》 ——2015-07-23 《债市日评：猪周期是否启动？》 ——2015-07-23 国信证券投资评级 类别 级别 定义 股票 投资评级 买入 预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上 增持 预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间 中性 预计6个月内，股价表现介于市场指数 ±10%之间 卖出 预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上 行业 投资评级 超配 预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上 中性 预计6个月内，行业指数表现介于市场指数 ±10%之间 低配 预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数10%以上 分析师承诺 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。 风险提示 本报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有，仅供我公司客户使用。未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完