1001101201301401501601701801902002102202302402021/112022/012022/032022/052022/07中信期货商品指数 2022-09-01 重要提示：本报告难以设置访问权限，若给您造成不便，敬请谅解。我司不会因为关注、收到或阅读本报告内容而视相关人员为客户；市场有风险，投资需谨慎。 投资咨询业务资格： 证监许可【2012】669号 软商品及特殊品种研究团队 研究员： 李青 021-80401708 liqing@citicsf.com 从业资格号：F3056728 投资咨询号：Z0014122 吴静雯 021-80401709 wujingwen@citicsf.com 从业资格号：F3083970 投资咨询号：Z0016293 高旺 010-58135947 gaowang@citicsf.com 从业资格号F3004611 投资咨询号Z0013482 中信期货研究|软商品策略日报 纸浆近月异动，但没有产生期现联动 摘要： ◼ 橡胶：弱势延续，深色胶压力更大 橡胶供需预期较差，尤其是在混合胶层面。供应量的增长预期带来总量压力，原材料价格的下行带来绝对价格的下行空间。需求端暂未看到显著的旺季表现，下游产品的高库存依旧存在。RU未表现出相对独立行情，逻辑跟随深色胶，偏弱运行。 操作策略：反弹偏空交易。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 ◼ 纸浆：近月异动，但异动没有产生期现联动 昨日期货交割月合约大幅上涨，带动其他合约上行。但，现货并未出现同步上行，且夜盘期货主力价格有所走低，说明09合约的异动暂时没有促生出极端行情，因此主力的交易逻辑并不改变。 操作策略：区间内双边交易，当前区间高位则以偏空为主。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价。 ◼ 棉花：棉价震荡延续 供需方面，利多主要在下游需求环比好转，但由于幅度不大，对郑棉提振不大；未来的利空可能在新棉收购价上，目前市场预期的新棉收购价低于旧棉，开秤后或带动郑棉走低。总体来看，未来关注新棉收购价以及全球主要棉区产量的调整。 操作：短期震荡，待开秤价给出指引，中期承压。 风险因素：天气、宏观、政策。 ◼ 白糖：原糖高位震荡，郑糖弱势运行 8月上半月，巴西产糖量同比减少，产糖速度下降，累计产量同比偏低；国内目前处于纯销售期，国内现货偏弱，在新榨季开始前基本面无太大变化，供需短期无太大矛盾；中期或受原油及宏观影响较大。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 橡胶：弱势延续，深色胶压力更大；纸浆：近月异动，但异动没有产生期现联动；棉花：棉价震荡延续；白糖：原糖高位震荡，郑糖弱势运行。 报告要点 中信期货研究|策略日报（软商品） 2 / 11 一、行情观点 图表1：软商品行情观点及展望 品种 观点 展望 橡胶 观点：弱势延续，深色胶压力更大 （1）青岛保税区人民币泰混价格11190元/吨，-100，对上一交易日RU01收盘价基差为-1375；国产全乳老胶 11800元/吨，-50。保税区STR20价格1430美元/吨，-10。 （2）8月31日合艾原料市场报价：白片47.47跌0.53；烟片49.55跌0.47；胶水47.30跌0.90；杯胶42.55跌0.70。云南产区，乳胶工厂原料胶水收购价格在11.2-11.4(-0.1)元/公斤不等，全乳胶原料价格10.6-11.0元/公斤。海南产区，国有、金橡胶水制浓缩乳胶原料收购指导价格11200元/吨；胶水制全乳胶原料收购价格10400（+100）元/吨。 逻辑：昨日沪胶期货价格继续下行，维持在前期的下行通道中。NR尤为疲弱，显著的创出了新低。基本面，橡胶供需预期较差，尤其是在混合胶层面。供应量的增长预期带来总量压力，原材料价格的下行带来绝对价格的下行空间。需求端暂未看到显著的旺季表现，下游产品的高库存依旧存在，而轮胎厂开工依旧维持在中等偏低水平。供需端的好转并不存在。最近，现货价格要比期货价格下行的更多，使得现货对期货并没有有效的低价支撑。总体来说，橡胶供需弱势的情况并未改变，依旧会呈现弱势下行的指引。金融端扰动不显著。然而，橡胶下行已经持续两个月以上时间，自6月上旬的高点价格已经向下运作了2000个点，整体超跌较为显著，因此随时可能有相对持续的反弹，但如果出现反弹，其高度目前判定空间不大。现有供需背景下，波段角度，RU01往上13300~13600存在压力区间，NR主力在10500上下存在压力，但前述压力给于更大的安全考量。操作端，可关注10日均线~20日均线处的压力，如震荡至此水平后出现滞涨，仍以抛空为主。 操作策略：反弹偏空交易。 风险因素：原油大幅波动，宏观对商品超预期的扰动。 震荡偏弱 纸浆 观点：近月异动，但异动没有产生期现联动 （1）针叶浆银星参考报价在7200-7250，平；俄针报价7100-7100，平；阔叶鹦鹉6700-6700，-20/-50。 逻辑：昨日期货交割月合约大幅上涨，带动其他合约上行。但，现货并未出现同步上行，且夜盘期货主力价格有所走低，说明09合约的异动暂时没有促生出极端行情，因此主力的交易逻辑并不改变。此前的持续上涨，背后的原因仍是巨大基差下的回归驱动。在国内流通货源并不充裕，且进口价极高的背景下，现货价格松动较为缓慢，因此在现货弹性不足的情况下，只能期货向现货靠拢。然而在持续的反弹之后，01的估值合理性是需要考量的一个问题。现货在最近三个月的波动区间大致在7000~7200，期货反弹至较高水平时也未带动现货价格进一步向上突破。显然现货处于僵持，难跌但也难涨。长周期的供需逻辑始终偏向于供应端已经处在低谷，未来需要修复，而需求端在大宏观的影响下会处于走弱的状态。因此在极度弱势的需求背景之下，价格很难再进一步上涨，更多的偏向于向下松动。这就决定了美金盘价格的运行方向是趋于下行的。国内期货在极弱势的需求影响下，同样难以出现偏强预期，因此盘面贴水现货运行是大概率的事件。那么以前述2点推断，期货价格越靠近现货时，抛压的压力就会增加。我们预估，01的套保压力会在6600~6800这一范围内出现。未来一段时间，我们预估01合约的波动范围仍会在6200~6800。（较之前的区间上移，原因是最近汇率进一步贬值）。操作端，区间内双边交易，当前区间高位则以偏空为主。 操作策略：区间内双边交易，当前区间高位则以偏空为主。 风险因素：大宗商品普遍大幅波动、下游持续涨价 震荡 棉花 观点：棉价震荡延续 数据： 1、棉花仓单13103张，折合52.41万吨，环比-16张，-0.06万吨。 2、8月31日，中储棉轮入上市数量6000吨，无成交。 逻辑 震荡 中信期货研究|策略日报（软商品） 3 / 11 昨日，郑棉9月合约收于15520，环比+110，1月合约收于15080，环比+75。郑棉围绕15000元/吨上下延续震荡行情，基本面变化不大，等待新消息指引打破震荡。供需方面，利多主要在下游需求环比好转，但由于幅度不大，对郑棉提振不大；未来的利空可能在新棉收购价上，目前市场预期的新棉收购价低于旧棉，开秤后或带动郑棉走低。内外价差创历年低位，天气干扰未完全消退，短期支撑国际棉价，但若天气无更多恶化表现或者产量落地后，支撑将有减弱可能，全球棉花需求有下滑表现，东南亚纺企开机率下滑，使得棉价承压。总体来看，未来关注新棉收购价以及全球主要棉区产量的调整。 操作：短期震荡，待开秤价给出指引，中期承压。 风险因素：天气、宏观、需求 白糖 观点：原糖高位震荡，郑糖弱势运行 （1）广西白糖集团报价区间为5600-5900元/吨，云南制糖集团报价区间为5620-5670元/吨，加工糖区间5680-6350元/吨，均较昨日报价平均再度下调10-20元/吨。 （2）印度马邦将于10月1日开始2022/23榨季。 逻辑：国际方面，昨日受原油大幅下挫影响，原糖期价震荡下跌。8月上半月，巴西产糖量同比减少，产糖速度下降，累计产量同比偏低。国际糖市多空并存，暂维持高位震荡。国内方面，商务部公布8月原糖关税配额外预报到港49.13万吨，叠加国内高库存与需求疲弱，期价与现货均表现不佳。主力合约2301昨日经历小幅反弹收于5532元/吨，即将进入交割月的合约2209下跌收于5483元/吨，仓单注销较快，与现货的价差持续扩大。短期看来，国内目前处于纯销售期，在新榨季开始前基本面无太大变化，供需无太大矛盾，内外持续倒挂，短期对白糖形成支撑；中期或受原油及宏观影响较大；后期的进口情况相对重要。长期来看，食糖实行备案制后，进口量大幅增加，对外依存度增加，郑糖价格将与原糖价格联动性增加；国际方面，全球21/22年度供需较为平衡，但需关注原油走势及天气情况。 操作策略：逢高空。 风险因素：疫情恶化、抛储、进口政策变化。 震荡偏弱 中信期货研究|策略日报（软商品） 4 / 11 二、品种数据监测 （一）橡胶 表 1：橡胶近日期现价格变化 分类指标最新上期变化指标指标最新上期变化青岛STR20（美元/吨）14951500-5RU主力-老全乳（元/吨）6606555山东全乳胶老胶（元/吨）1200012050-50NR主力-STR20(人民币计）-139-1434山东RSS3（元/吨）1430014350-50NR主力-STR20(美金计）-20-211山东越南3L（元/吨）1190011950-50RU5-1165170-5RU01（元/吨）1266012705-45RU9-5-950-99545RU05（元/吨）1282512875-50RU1-9785825-40RU09（元/吨）1187511880-5NR11-NR10-40-35-5NR主力（元/吨）1008510115-30RU主力-NR主力25752590-15期货价格核心价差现货价格 数据来源：Wind，中信期货研究部 图 1：天胶期、现货走势 单位：元/吨 图 2：沪胶对老全乳基差 单位：元/吨 7000900011000130001500017000190002100023000250002017-01-012018-01-012019-01-012020-01-012021-01-012022-01-01橡胶期、现货走势国产全乳泰国RSS3沪胶主力20号胶主力 -2000-1500-1000-5000500基差（对老全乳） 数据来源：Wind，中信期货研究部 数据来源：Wind，中信期货研究部 图 3：沪胶主力与20号胶主力价差 单位：元/吨 图 4：沪胶1-5价差季节性 单位：元/吨 8001300180023002800330038004300480053002019-092020-032020-092021-032021-092022-03沪胶主力-NR主力 -2000-1500-1000-500050010002020/012020/022020/032020/042020/052020/062020/072020/082020/092020/102020/112020/12202220212020 数据来源：Wind，中信期货研究部 数据来源：Wind，中信期货研究部 中信期货研究|策略日报（软商品） 5 / 11 图 5：沪胶5-9价差季节性