短期线下门店调整优化经营效率，长期供应链整合及全渠道优势有望持续发力

www.chinastock.com.cn证券研究报告 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明 [table_research] 公司点评报告·消费品零售行业 2022年8月31日 [table_main] 公司点评报告模板 短期线下门店调整优化经营效率，长期供应链整合及全渠道优势有望持续发力 家家悦(603708.SH) 谨慎推荐 维持评级 核心观点：  事件 2022年上半年公司实现营业收入93.79亿元，同比上升6.58%；实现归属母公司净利润1.73亿元，同比下降5.67%；实现归属母公司扣非净利润1.56亿元，同比上升2.18%。经营现金流量净额为8.85亿元，较上年同期上升21.21%。  全国化战略布局新增门店拉动营收高增，供应链平台和全渠道优势推动生鲜业务亮眼表现 从行业角度来看，商业收入占比96.34%仍为公司主要营收来源，较去年同期小幅上升，贡献了96.34%的营收增量；工业及其他营收增速较大但基数占比仍较小。 从产品角度来看，营收的增量全部来自于生鲜和食品化洗业务。2022 年上半年，消费总体呈恢复态势，受益于公司生鲜农产品全产业链的供应链平台以及线上线下融合的全渠道服务，生鲜和食品化洗业务分别实现了8.92%，6.61%的增速，贡献营收增量54.54%，46.88%；百货业务拉低营收增量1.42%，考虑到消费者更多可能选择线上渠道购买百货类的可选商品，该品类的销售表现符合预期，对比之下，生鲜、食品化洗等必选品类的韧性更强。 从地区角度来看，核心地区烟威地区、山东其他地区以及省外地区分别实现了2.08%，16.54%，8.89%的增长， 其中，山东其他地区贡献了64.82%的营收增量，主要原因系2022H1期间该地区新增店部数量较多，拉动主营业务收入增长。同时，公司除了做深区域市场，也坚持优化省外网络布局，报告期内拉动营收增量19.11%。 从季度角度来看，根据历史数据，由于超市促销宣传与节假日相关性更高，因此包含春节、元旦等节日的一季度为全年的相对旺季，二、三季度为公司相对的传统销售淡季。本年度上半年内Q1贡献了67.88%的营收增量，约为Q2的2倍，符合历史发展规律。虽然二季度为超市行业传统淡季，但是公司依靠供应链的整合，积极发展线上线下融合业务，2022Q2实现了营收4.57%的增长。 按业态拆分营收，2022H1疫情影响线下客流，但必选渠道的综合超市和社区生鲜食品超市实现收入正增长，主要原因系所售卖品类为民生保供的必需消费品类，同时公司通过加强线上线下的融合互动，优化线上运营效率和购物体验，完善渠道间布局。报告期末公司通过美团、京东等第三方平台及家家悦优鲜平台提供到家服务的门店511家，比年初增加了60多家，同时依托密集的门店布局和社群资源，通过线上订单、到店自提，增强线上线下的联动和导流。乡村超市和其他业态营收同比下降，相比综合超市和社区生鲜食品超市业态，主要原因是渠道及平台覆盖相对不足所致。 分析师 甄唯萱 ：zhenweixuan_yj@chinastock.com.cn 分析师登记编码：S0130520050002 行业数据时间 2022.8.31 资料来源：Wind，中国银河证券研究院整理 相关研究 【银河消费品零售李昂团队】公司2021年半年报点评_家家悦(603708.SH)_数字化与供应链双轮驱动省内外扩张布局战略，21年全年规模与业绩增长承压_20210826 【银河消费品零售】家家悦21Q3点评_Q3延续正增长趋势但增幅略有收窄，省内外扩张布局战略有序推进门店扩张进程 【银河消费品零售】家家悦21年报点评_有序展店夯实规模扩张基础，供应链改善持续优化门店经营效率_20220502 -50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%2021-01-012021-02-192021-04-022021-05-202021-07-022021-08-132021-09-282021-11-162021-12-282022-02-162022-03-302022-05-182022-06-302022-08-11家家悦沪深300 公司点评/消费品零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 2 表1：2022H1营业收入情况 营业收入（亿元） 营收增量（亿元） 营收增速 营收占比 营收增量占比 总营业收入 93.79 5.79 6.58% 100.00% 100.00% 主营业务收入 86.62 6.03 7.49% 91.58% 104.19% 分行业 商业 85.88 5.80 7.25% 99.15% 96.34% 工业及其他 0.74 0.22 43.4% 0.85% 3.66% 分产品 生鲜 38.70 3.16 8.92% 44.38% 54.54% 食品化洗 43.92 2.72 6.61% 51.45% 46.88% 百货 3.26 -0.08 -2.61% 4.17% -1.42% 分地区 烟威地区 45.78 0.93 2.08% 56.01% 16.06% 山东其他地区 26.52 3.76 16.54% 28.41% 64.82% 省外地区 13.58 1.11 8.89% 15.58% 19.11% 分季度 第一季度 51.08 3.93 8.32% 54.46% 67.88% 第二季度 42.71 1.86 4.57% 45.54% 30.83% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 表2：家家悦2022H1开业两年以上门店业态同比分析 业态 门店数 2022H1主营业务收入（亿元） 收入同比增减 综合超市 180 37.49 0.66% 社区生鲜食品超市 367 23.30 1.38% 乡村超市 225 10.19 -1.98% 其他业态 67 0.83 -2.49% 总计 839 71.81 0.47% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 表3：各区域门店数量及主营业务收入变化 地区 期末直营门店数量（家） 直营门店数量比同期期末净增（家） 2022H1主营收（亿元） 2022H1主营收占比 2022H1主营入同比增减 山东烟威地区 615 0 45.78 53.31% 2.08% 山东其他地区 217 15 26.52 30.88% 16.54% 省外地区 128 3 13.58 15.82% 8.89% 总计 960 18 85.88 100% 7.25% 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 报告期内，公司按照区域密集、城乡一体、多业态的发展战略，聚焦山东、内蒙、河北、皖北、苏北、北京等重点区域，继续增加区域网络密度，优化网络布局，扩大区域市场规模。报告期内，山东其他地区因新增店部数量较多，且新业态会员店、折扣店主要在该区域，主营业务收入增长较快；省外地区处于培育期，通过供应链整合，商品结构优化，实现了8.89%的增长。 表4：2022H1报告期末已开业门店分布情况 单位：家/个 期初门店数量 新开门店数量 闭店数量 净增加量 期末门店数量 2019年全年 732 80 29 51 783 2020年全年 783 132 18 114 897 公司点评/消费品零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 3 2021年全年 897 117 43 74 971 2020年上半年 783 67 6 61 844 2021年上半年 897 68 23 45 942 2022年上半年 971 15 26 -11 960 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 截至2022H1自有物业与租赁物业的门店数量合计为 963 家，与公司报告期末的门店数量 960 家存在差异，系因其中有 3 家门店的物业同时由自有物业和租赁物业组成，这 3 家门店在自有物业、租赁物业里重复统计。报告期内公司新开直营门店 15 家，闭店26 家，报告期末公司直营门店总数 960 家，加盟店数量 32 处。公司直营门店商品销售模式，其中大卖场、综合超市、宝宝悦以自营为主，百货店以出租为主。有别于传统的大卖场，公司业态不断优化，突出生鲜经营，商品和距离更贴近消费者，满足消费者健康、品质、便利的消费体验。在全渠道经营方面，公司依托区域密集的门店网络构建不同场景，强化线上与线下的联动，线上线下互相引流，发展健康可持续的线上业务，为消费者提供到家、到店自提服务。 表5：2022H1公司利润情况 利润情况 现值（亿元） 增量（亿元） 增速 归母净利润 1.73 -0.11 -5.67% 扣非归母净利润 1.56 0.03 2.18% 非经常性损益 0.17 -0.14 非流动资产处置损益 0.13 0.15 政府补助 0.15 -0.12 其他营业外净收入 -0.03 -0.17 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 2022H1公司归母净利润同比下降5.98%，对比2021年度的大幅下降，归母净利润有所回升，主要增长来源于主营业务的增长，供应链整合以及全渠道融通彰显成效。而归属母公司扣非净利润同比上升2.18%，主要原因系非经常性损益拉低归母净利润所致。  202H1销售毛利率减少0.42pct，期间费用率下降0.55pct 从毛利率角度来看，公司2022H1销售毛利率为23.74%，同比减少0.42个百分点。报告期内，营收同比增长6.58%，营业成本增长7.17%，增长幅度略高于营业收入的增加，所以销售毛利总体呈轻微下滑趋势。毛利率相关表现中，主要关注：1)公司线上营业收入同比较快增长，其中客单价的波动可能带来对于毛利率的影响;2)报告期内，公司主动对因商圈变化、物业条件不足等因素影响预计未来业绩无法改善的门店进行优化，闭店26家，对整体的毛利率形成结构性影响。拆解来看，生鲜产品毛利率17.43%，同比增长0.89%，主要原因是全渠道整合，线上线下互动，依托密集的门店布局和社群资源，拉动了生鲜业务营收的增长。随着年底前济南商河智慧产业园一期项目主体完工，预计生鲜产品毛利仍会有所上升；从地区角度来看，烟威地区和省外区域毛利上升，省内其他区域毛利下降，主要原因系山东其他地区受新增门店较多影响，且新业态会员店、折扣店主要在该区域，而省外地区虽处于培育期，毛利率相对较低，但通过供应链整合，商品结构优化，毛利率显著提升。 表6：2022H1公司毛利率情况 毛利率情况 现值（%） 增量（bps） 销售毛利率 23.74% -0.42 按行业划分 商业 18.85% 0.14 工业及其他 7.79% 1.06 按产品划分 公司点评/消费品零售行业 请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。 4 生鲜 17.43% 0.89 食品化洗 18.89% -0.32 百货 35.16% -0.42 按地区划分 烟威地区 19.78% 0.27 山东其他地区 18.16% -0.88 省外地区 17.03% 1.80 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理 表7：2022H1公司费用情况 费用率 现期值（亿元） 增量（亿元） 现期比率 比率增量（bps） 期间费用 19.69 0.74 20.99% -0.55 销售费用 16.49 0.53 17.58% -0.56 管理费用 1.77 -0.01 1.89% -0.13 财务费用 1.43 0.22 1.53% 0.15 资料来源：公司公告，中国银河证券研究院整理  省内外扩张、多业态、多渠道布局+有序展店共同推动实现全国化战略 公司严格遵循全国化战略布局，在深耕山东市场，做深做透区域市场，巩固市场主导地位的同时，新开与并购并举以加速