盈利能力保持稳定，发行可转债加速产能扩张

收入利润显著提升。公司上半年实现营业收入284.69亿元（+75.81%），实现归母净利润17.02亿元（+138.64%），实现扣非净利润163.32亿元（+202.20%）。第二季度公司实现收入161.48亿元（同比+74.84%，环比+31.06%），实现归母净利润9.52亿元（同比+71.22%，环比+26.93%），实现扣非净利润9.31亿元（同比+93.56%，环比+32.62%）。 组件出货增速超过50%。2022上半年公司实现组件出货15.67GW，同比增长55%。按季度来看，22Q1组件出货6.6GW，同比提升47%；22Q2组件出货9.0GW，同比提升58%。上半年海外出货量占比约67%，分销渠道出货量占比约39%。 盈利能力稳定领先。2022H1公司单瓦净利（归母净利润/组件出货量）为0.109元/W，比2021年全年单瓦净利提升了0.024元/W。分季度来看，22Q2单瓦净利0.106元/W，环比小幅下降0.008元/W。公司盈利能力仍保持在行业领先水平。 产能稳步扩张，N型TOPCon即将量产。截至2021年底，公司硅片/电池/组件的产能分别约32/32/40GW，规划到2022年底超过40/40/50GW，2023年底规划60/60/75GW。新电池技术方面，目前在建的N型TOPCon电池产能为6.5GW，预计在年底投产；另有20GW规划产能，预计明年投产。N型电池组件的量产出货，有望进一步提升公司的单瓦盈利能力。 拟公开发行A股可转换公司债券，推进一体化产能建设。公司公告拟发行可转债，募集资金不超过100亿元，用于包头20GW拉晶切片项目、曲靖10GW电池和5GW组件项目、扬州10GW电池项目及补充流动资金。其中20GW电池项目为公司规划的N型TOPCon产能，计划于明年年内投产。 风险提示：光伏需求不达预期；市场竞争加剧；原材料成本下降不达预期； 新技术推广进度不达预期；新产能投产不达预期；疫情与贸易摩擦风险 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。公司2023年产能扩张速度加快，叠加领先行业的单瓦盈利能力，业绩有望呈现高增长。我们预计2022-2024年归母净利润44.3/60.6/74.8亿元 （原预测为43.1/57.6/73.0亿元），同比增速117.3%/36.8%/23.4%，当前股价对应PE为35.8/26.2/21.2x。维持“买入”评级。 盈利预测和财务指标 上半年收入利润显著提升。公司上半年实现营业收入284.69亿元（+75.81%），实现归母净利润17.02亿元（+138.64%），实现扣非净利润163.32亿元（+202.20%）。 第二季度公司实现收入161.48亿元（同比+74.84%，环比+31.06%），实现归母净利润9.52亿元（同比+71.22%，环比+26.93%），实现扣非净利润9.31亿元（同比+93.56%，环比+32.62%）。 图1：晶澳科技营业收入（亿元）及同比增速（右轴） 图2：晶澳科技单季营业收入（亿元）及同比增速（右轴） 图3：晶澳科技归母净利润（亿元）及同比增速（右轴） 图4：晶澳科技单季归母净利润（亿元）及同比增速（右轴） 上半年组件出货15.67GW，其中22Q2约9GW。2022上半年年公司实现组件出货15.67GW，同比增长55%。按季度来看，22Q1组件出货6.6GW，同比提升47%；22Q2组件出货9.0GW，同比提升58%。 图5：晶澳科技历年组件销售量（GW) 图6：晶澳科技季度组件销售量（GW） 盈利能力持续稳定。2022H1公司单瓦净利（归母净利润/组件出货量）为0.109元/W，比2021年全年单瓦净利提升了0.024元/W。分季度来看，22Q2单瓦净利0.106元/W，环比小幅下降0.008元/W。 图7：晶澳科技组件单瓦净利（元/W） 图8：晶澳科技季度组件单瓦净利（元/W） 截至2021年底，公司硅片/电池/组件的产能分别约32/32/40GW，规划到2022年底超过40/40/50GW，2023年底规划60/60/75GW。新电池技术方面，目前在建的N型TOPCon电池产能为6.5GW，预计在年底投产；另有20GW规划产能，预计明年投产。 图9：晶澳科技各环节年底产能（GW） 2022H1公司销售毛利率13.2%，较2021年全年水平下降1.4pct。主要有三方面原因；一是硅料价格上行，给组件毛利率带来压力；二是上半年存在一定的采购电池片需求，增加了整体成本；三是在疫情影响下，运费水平有所提升。未来这几方面因素都将取得改善。由于费用率有所下降，22H1公司的净利率6.2%，比2021全年提升了1.1pct。 费用支出方面，上半年的费用率整体呈下降趋势，22H1销售费用率1.7%，比2022年全年降低0.1pct；管理费用率2.1%，较2021全年降低0.6pct；财务费用率0.3%，较2021全年降低1.7pct。财务费用下降明显，主要是美元升值带来的汇兑收益，今年上半年公司取得汇兑收益0.99亿元，而2021全年的汇兑损失为4.23亿元。 图10：晶澳科技毛利率和净利率 图11：晶澳科技各项费用率（%） 2022H1公司经营性净现金4.98亿元，同比提升15.8%，其中Q2经营性净现金流24.06亿元，同比提升60.6%。公司经营性现金流存在一定的季节性，一般四季度经营性流入最多。公司上半年保持着较高的投资性现金流出，而融资性现金流由正转负。 图12：晶澳科技现金流情况（亿元） 图13：晶澳科技季度经营性净现金流（亿元） 拟公开发行A股可转换公司债券，推进一体化产能建设。公司公告拟发行可转债，募集资金不超过100亿元，用于包头20GW拉晶切片项目、曲靖10GW电池和5GW组件项目”、扬州10GW电池项目”及补充流动资金。其中20GW电池项目为公司规划的N型TOPCon产能，计划于明年年内投产。 表1：公司可转债募投项目信息 光伏行业高景气，未来3-5年复合增速有望达到25%以上。晶澳科技2023年产能扩张速度加快，叠加领先行业的单瓦盈利能力，业绩有望呈现高增长。预计2022/2023/2024年出货量为36.3/52.0/66.0GW，同比增速51.0%/43.1%/26.9%。 表2：主营业务拆分 投资建议：上调盈利预测，维持“买入”评级。我们预计2022-2024年归母净利润44.3/60.6/74.8亿元 （原预测年为43.1/57.6/73.0亿元） ， 同比增速117.3%/36.8%/23.4%，当前股价对应PE为35.8/26.2/21.2x。维持“买入”评级。 表3：同类公司估值比较（8月29日） 附表：财务预测与估值 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明