结算加快，严控费用，审慎投资，多元融资

万科A(000002)发布2022年中报，主要内容如下： 2022年上半年公司实现营业收入2069.16亿元，同比增长23.82%，归母净利润122.23亿元，同比增长10.64%，EPS 1.05元。其中第二季度单季实现营业收入1442.49亿元，同比增长37.58%，归母净利润107.94亿元，同比增长10.65%，EPS 0.93元。 业绩实现两位数增长，正向贡献因素包括收入上升、期间费用率下降等。公司上半年归母净利润同比上升10.64%，业绩同比实现两位数增长。公司业绩增长的正向因素包括：1）结算速度加快，营业收入同比上升23.82%；2）三项费用率均有所下降，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比下降0.24、0.63和0.94个百分点，总计下降1.81个百分点；3）土地增值税与营业收入的比例由去年同期的3.99%下降至3.30%；4）实际所得税税率由去年同期的26.75%下降至25.78%。 城市深耕效果显著，41个城市销售额位居前三。受行业下行影响，公司上半年销售同比下降，实现销售面积1290.7万平方米，销售金额2152.9亿元，同比分别下降41.1%和39.3%。公司多年坚持城市深耕战略，提升市场占有率，上半年在41个城市销售额位居前三，其中16个城市位居第一，17个城市位居第二，8个城市位居第三。 公司上半年末已售未结面积约4326.8万平方米，已售未结金额约6672.7亿元，对未来业绩可以形成保障。 量入为出，审慎投资。公司上半年投资拿地较为审慎，坚持量入为出原则，提升投资质量。报告期内，公司获取新项目19个（去年同期为95个），总规划计容建筑面积307.8万平方米（去年同期为1506万平方米），权益计容规划建筑面积213万平方米（去年同期为1101万平方米），项目总地价387亿元（去年同期为1126亿元），权益地价总额约248亿元（去年同期为887亿元）。公司上半年投资金额中，一二线城市的占比为95.6%，楼面地价约为12567元/平方米，相比去年同期明显提升，意味着公司大幅提升了高能级城市的拿地比例。 融资渠道多元，融资成本降低，期限结构优化。公司保持多元化的融资渠道，在传统的银行借款以外，积极通过公司债券、中期票据、海外债等融资工具降低融资成本，优化期限结构。2022年上半年末，公司有息负债总额2802.3亿元，较上年末增长5.4%；短期负债占比22.4%，较去年同期下降9个百分点；银行借款占比58.9%，债券占比24.5%，其他借款占比为16.6%；境内负债占比76.8%，境外负债占比23.2%。 万物云持续成长，拆分于境外上市获批。万物云持续成长，2022年上半年实现营业收入143.5亿元，同比增长38.2%。其中，社区空间居住消费服务收入80.8亿元，占比56.3%，同比增长34.8%；商企和城市空间综合服务收入51.1亿元，占比35.6%，同比增长39.7%；AIoT及BPaaS解决方案服务收入11.6亿元，占比8.1%，同比增长59.0%。 万物云拆分并于境外上市已获批准，通过资本市场支持有望获得更加良好的发展。 投资建议 预计2022-2024年营业收入为4921.50亿元、5308.50亿元、5684.06亿元，归母净利润为250.67亿元、278.74亿元、302.27亿元，EPS为2.16元、2.40元、2.60元，对应PE为7.71倍、6.94倍、6.40倍，公司坚持城市深耕战略，市场竞争力强，多个城市销售额位居前列，未来持续受益于龙头集中度提升，首次覆盖给予“推荐”评级。 风险提示 房地产行业政策调整存在不确定性，结算节奏与毛利率存在不确定性。 1.事件 万科A(000002)发布2022年中报，主要内容如下： 2022年上半年公司实现营业收入2069.16亿元，同比增长23.82%，归母净利润122.23亿元，同比增长10.64%，EPS 1.05元。其中第二季度单季实现营业收入1442.49亿元，同比增长37.58%，归母净利润107.94亿元，同比增长10.65%，EPS 0.93元。 2.核心观点 业绩实现两位数增长，正向贡献因素包括收入上升、期间费用率下降等。公司上半年归母净利润同比上升10.64%，业绩同比实现两位数增长。公司业绩增长的正向因素包括：1）结算速度加快，营业收入同比上升23.82%；2）三项费用率均有所下降，销售费用率、管理费用率和财务费用率分别同比下降0.24、0.63和0.94个百分点，总计下降1.81个百分点； 3）土地增值税与营业收入的比例由去年同期的3.99%下降至3.30%；4）实际所得税税率由去年同期的26.75%下降至25.78%。 图表1公司2022上半年营业收入同比增长23.82% 图表2公司2022上半年归母净利润同比增长10.64% 图表3公司2022上半年毛利率为20.46%，三费率为4.9% 图表4公司2022上半年三项费用率均同比下降 图表5公司2022上半年土地增值税/营业收入比例同比下降 图表6公司2022上半年实际所得税税率同比下降 城市深耕效果显著，41个城市销售额位居前三。受行业下行影响，公司上半年销售同比下降，实现销售面积1290.7万平方米，销售金额2152.9亿元，同比分别下降41.1%和39.3%。公司多年坚持城市深耕战略，提升市场占有率，上半年在41个城市销售额位居前三，其中16个城市位居第一，17个城市位居第二，8个城市位居第三。公司上半年末已售未结面积约4326.8万平方米，已售未结金额约6672.7亿元，对未来业绩可以形成保障。 图表7公司2022上半年于41个城市销售额排名前三 图表8公司已售未结资源情况 量入为出，审慎投资。公司上半年投资拿地较为审慎，坚持量入为出原则，提升投资质量。报告期内，公司获取新项目19个（去年同期为95个），总规划计容建筑面积307.8万平方米（去年同期为1506万平方米），权益计容规划建筑面积213万平方米（去年同期为1101万平方米），项目总地价387亿元（去年同期为1126亿元），权益地价总额约248亿元（去年同期为887亿元）。公司上半年投资金额中，一二线城市的占比为95.6%，楼面地价约为12567元/平方米，相比去年同期明显提升，意味着公司大幅提升了高能级城市的拿地比例。 图表9公司2022年上半年拿地情况与去年同期对比 财务高度健康，保持经营性现金流为正。公司上半年末三道红线指标维持绿档，剔除预收账款后的资产负债率为68.4%，净负债率35.5%，现金短债比2.3倍。公司坚持现金为王原则，上半年控制投资强度，经营性现金流净额实现正值，实现净流入82.9亿元，此前已连续13年保持经营性现金流为正。 图表10公司2022年上半年经营活动净现金流为正 图表11公司剔除预收款项的资产负债率情况 图表12公司净负债率情况 图表13公司现金短债比情况 融资渠道多元，融资成本降低，期限结构优化。公司保持多元化的融资渠道，在传统的银行借款以外，积极通过公司债券、中期票据、海外债等融资工具降低融资成本，优化期限结构。2022年上半年末，公司有息负债总额2802.3亿元，较上年末增长5.4%；短期负债占比22.4%，较去年同期下降9个百分点；银行借款占比58.9%，债券占比24.5%，其他借款占比为16.6%；境内负债占比76.8%，境外负债占比23.2%。 图表14公司2022年上半年末融资期限结构、途径结构、境内外分布 图表15公司近年来综合融资成本持续下降 图表16公司2022年以来发债情况（包括下半年至今） 万物云持续成长，拆分于境外上市获批。万物云持续成长，2022年上半年实现营业收入143.5亿元，同比增长38.2%。其中，社区空间居住消费服务收入80.8亿元，占比56.3%，同比增长34.8%；商企和城市空间综合服务收入51.1亿元，占比35.6%，同比增长39.7%； AIoT及BPaaS解决方案服务收入11.6亿元，占比8.1%，同比增长59.0%。万物云拆分并于境外上市已获批准，通过资本市场支持有望获得更加良好的发展。 3.投资建议 预计2022-2024年营业收入为4921.50亿元、5308.50亿元、5684.06亿元，归母净利润为250.67亿元、278.74亿元、302.27亿元，EPS为2.16元、2.40元、2.60元，对应PE为7.71倍、6.94倍、6.40倍，公司坚持城市深耕战略，市场竞争力强，多个城市销售额位居前列，未来持续受益于龙头集中度提升，首次覆盖给予“推荐”评级。 4.风险提示 房地产行业政策调整存在不确定性，结算节奏与毛利率存在不确定性。 利润表（百万元） 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元）