2022年半年报点评：Q2业绩超预期，产品高端化趋势有望加快

公司发布2022年半年报。2022H1公司实现营业收入179.10亿元，同比增加42.8%，实现归母净利润18.26亿元，同比增加21.2%；实现扣非归母净利润17.99亿元，同比增加23.1%。2022Q2公司营业收入90.54亿元，同比增加33.1%，环比增加2.2%；归母净利润11.04亿元，同比增加13.7%，环比增加52.9%；扣非归母净利润10.63亿元，同比增加13.3%，环比增加44.5%，业绩超出我们预期。 产能逐步释放，产品量利齐升。量：2022H1公司高端产品销量占比13%，同比提升约2pct，主要因为公司汽车板产能释放，航空板需求也在逐步改善。 利：2022H1公司高端产品毛利占比21%，同比提升1pct，产品结构继续优化，22Q2铝价环比下跌1650元/吨，滕州动力煤坑口价环比上涨80元/吨，东明石油焦价格环比上升1128元/吨，氧化铝价格环比持平，铝价下行，动力煤、氧化铝价格坚挺，冶炼端利润承压，但由于公司高端产品占比提升，以及Q2执行较多Q1高价时订单，盈利环比改善。22Q2环比看，主要增利点有毛利（+1.55亿元），主要因为公司产品量利齐升，费用及税金（+2.58亿元），主要因为人民币兑美元贬值，汇兑损益明显增加，财务费用-1.4亿元，环比减少1.8亿元；减利点有所得税（-0.43亿元），少数股东损益（-0.51亿元）；22Q2同比看，主要增利点为毛利（+0.71亿元）、费用及税金（+2.03亿元）；主要减利点有减值损失（-0.66亿元），少数股东损益（-1.24亿元）。 未来看点：①汽车板行业竞争格局好，产能加快推进。汽车板技术难度大，行业壁垒高，公司是国内唯一一家可以批量供汽车板的企业，除了与某著名新能源车企业合作外，公司积极推动蔚来、广汽、北汽等国内主机厂的开发，“双碳“政策实施，汽车能耗要求日趋严格，汽车自重每减少10%，汽车可以减少6%-8%能耗，未来轻量化有望加快，汽车板需求空间大，而良好的竞争格局将使公司充分受益。公司汽车板产能20万吨，正处于爬坡阶段，三期在建20万吨，并且公司可以将之前罐料箔产能切向汽车板，产能推进有望提速，行业龙头地位稳固。 ②产业链一体化布局，产品高端化趋势明显。公司形成热电-氧化铝-电解铝-铝加工完整的铝产业链，原料保障能力强。印尼100万吨氧化产能逐步释放，二期100万吨陆续完成设备安装工作，印尼禁矿后，铝土矿供需偏松，氧化铝吨净利866元，二期100万吨投产后，两期项目有望贡献归母净利11亿元。公司积极布局高端产品，汽车板是公司重点发展方向，目前产能20万吨，在建20万吨，电池箔产能3.1万吨，汽车板和电池箔产能继续爬坡，航空板需求逐步改善，未来公司高附加值产品占比将进一步提升，结构将持续优化，盈利能力增强。 投资建议：公司原料保障能力强，主营汽车板、航空板、电池箔等高端铝产品，随着汽车板产能放量，公司业绩将逐步向好，我们预计公司2022-2024年将实现归母净利36.95亿元、45.49亿元、52.91亿元，对应8月31日收盘价的PE为11x、9x和8x，维持“推荐”评级。 风险提示：汽车板需求不及预期，项目进度不及预期。 盈利预测与财务指标项目/年度 1事件：2022H1归母净利同比增加21% 公司发布2022年半年报：2022H1公司实现营业收入179.10亿元，同比增加42.8%，实现归母净利润18.26亿元，同比增加21.2%；实现扣非归母净利润17.99亿元，同比增加23.1%。2022Q2公司营业收入90.54亿元，同比增加33.1%，环比增加2.2%；归母净利润11.04亿元，同比增加13.7%，环比增加52.9%；扣非归母净利润10.63亿元，同比增加13.3%，环比增加44.5%，业绩超出我们预期。 图1：2022H1，公司营收同比增加42.8% 图2：2022H1，公司归母净利润同比增加21.2% 图3：2022Q2，公司营收同比增加33.1% 图4：2022Q2，公司归母净利润同比增加13.7% 2分析：产品量利齐升，印尼氧化铝盈利水平高 2.12022H1业绩：产能逐步释放，产品量利齐升 一体化生产为主，终端产品营收占比高。公司从上游热电、氧化铝，到中游电解铝，再到下游铝加工，全产业链布局，销售以终端汽车板、罐料等冷轧产品为主，2022H1公司冷轧营收113.3亿元，同比增加50.1%，占总营收比例64%，铝型材营收占比14.1%，公司印尼氧化铝主要用于当地销售，营收占比9.6%。 高端产品占比提升，盈利能力增强。量：随着公司10万吨汽车板和2.1万吨电池箔产能释放，公司高端产品占比提升，结构继续优化，2022H1公司高端产品销量占比13%，同比提升约2pct，主要因为公司汽车板产能释放，航空板需求也在逐步改善。利：2022H1公司高端产品毛利7.9亿元，同比增加21.3%，占公司总毛利比例21%，同比提升1pct，高端产品毛利占比高于销量占比，盈利能力更强，随着高端产品占比提升，公司产品结构继续优化，盈利能力提高。 图5：2022H1，公司分产品营收（单位：万元） 图6：2022H1，公司分产品营收占比 图7：2022H1，高端产品销量占比13% 图8：2022H1，高端产品毛利7.9亿元（单位：亿元） 三费费率下降1.7pct，净利率下降0.9pct。2022H1公司三费费用5.01亿元，同比下降10.3%，三费费率2.8%，同比下降1.7pct，其中销售费用1.57亿元，同比减少5.1%，主要因为差旅费下降；管理费用为4.37亿元，同比增加22.1%，主要因为公司经费增长明显；财务费用-0.92亿元，2021H1为0.36亿元，主要因为本期汇率升高，公司汇兑收益增加。2022H1公司毛利率、净利率为20.9%和11.6%，同比分别下降4.9pct和0.9pct，主要因为产品价格上涨，营业收入增长明显。 图9：2022H1，公司三费费率同比下降1.7pct 图10：2022H1，公司净利率同比下降0.9pct 经营性净现金流增加6.97亿元，资产负债率上升2.4pct。受益于利润向好，公司现金流和资本结构均得到改善，2022H1公司经营性现金流净额28.98亿元，同比增加6.97亿元，主要因为净利润增加，公司资产负债率26.6%，同比上升2.4pct。 图11：2022H1，公司经营性净现金流增加6.97亿元 图12：2022H1，公司资产负债率上升2.4pct 图13：2022H1，减值损失同比增加1.17亿元 2.2主要子公司利润 印尼氧化铝项目产能释放，子公司利润大幅增加。2022H1，子公司龙口南山铝压延新材料贡献归母净利润为2,7亿元，同比增加160.6%，占公司归母净利润14.8%；PT BINTAN ALUMINA INDONESIA贡献归母净利润4.33亿元，占公司归母净利润16.4%，主要因为印尼氧化铝项目产能释放，而印尼铝土矿供应偏松，项目盈利能力强。 表1：主要控股子公司净利润变化（单位：万元） 2.32022Q2业绩：产品量利齐升催化业绩 2022Q2，公司归母净利润同比、环比均明显上升，分拆来看，归母净利润的环比增加主要因为毛利上升，费用明显下降。22Q2环比看，主要增利点有毛利（+1.55亿元），主要因为公司汽车板和电池箔产能释放，航空板需求也在改善，高端产品量利齐升，费用及税金（+2.58亿元），主要因为人民币兑美元贬值，汇兑损益明显增加，财务费用-1.4亿元，环比减少1.8亿元；减利点有所得税（-0.43亿元），少数股东损益（-0.51亿元）；22Q2同比看，主要增利点为毛利（+0.71亿元）、费用及税金（+2.03亿元）；主要减利点有减值损失（-0.66亿元），少数股东损益（-1.24亿元）。 图14：2022Q2，公司归母净利润环比增加3.82亿元（单位：百万元） 图15：2022Q2，公司归母净利润同比增加1.33亿元（单位：百万元） 铝价下行，原料成本坚挺，电解铝冶炼利润承压。受美联储加息影响，市场对未来电解铝需求预期走弱，铝价大幅下降，2022Q2铝价环比下跌1650元/吨。 由于电力供应紧张，动力煤价格表现坚挺，山东滕州动力煤坑口价环比上涨80元/吨，石油焦由于冬奥会限产，加上油价高企，供应受限，价格也大幅上涨，东明石油焦价格环比大幅上升1128元/吨；铝土矿受印尼禁矿以及国内环保影响，供应偏紧，加上人民币兑美元贬值，进口矿价格环比上涨80元/吨，延续强势。铝价下行，动力煤、氧化铝价格坚挺，冶炼端利润明显承压。 图16：2022Q2，长江有色铝价环比下跌1650元/吨 图17：2022Q2，山东动力煤价格环比上涨80元/吨 图18：2022Q2，山东石油焦价格环比1128元/吨 图19：2022Q2，进口铝土矿价格环比上涨80元/吨 三费费率环比下降2.4pct。2022Q2，公司销售费用/管理费用/财务费用分别为0.81亿元/2.02亿元/-1.36亿元，费率分别为0.9%/2.2%/-1.5%，环比分别变化0.0pct/-0.4pct/-2.0pct，财务费用转负，主要因为人民币兑美元贬值，公司汇兑损益大幅增加。2022Q2研发费用3.95亿元，研发费用率为4.4%。2022Q2公司毛利率、净利率分别为21.6%和13.8%，环比分别增加1.3pct和4.6p Ct ，盈利水平改善。 图20：2022Q2，公司三费占比为1.6% 图21：2022Q2，公司净利率为13.8% 2.4未来看点：汽车板成长性强，印尼氧化铝增利明显 新能源车高速发展，销量大幅增加。由于新能源车推陈出新，产品越来越丰富，智能化和电动化齐头并进，加上油价处于高位，2022年新能源车市场延续快速扩张态势，销量继续大幅增加，2022H1全球新能源车销量421万辆，同比增加71%，中国2022年1-7月新能源车销量318万辆，同比增加117%。 图22：2016-2022年全球新能源车销量（单位：万辆） 图23：2016-2022年中国新能源车销量（单位：万辆） 汽车板竞争格局好，公司在产、在建产能各20万吨。汽车板是公司主要布局方向，汽车板技术难度大，行业壁垒高，而公司是国内唯一一家可以批量供汽车板的企业，目前汽车板在产产能20万吨，其中10万吨产能处于爬坡阶段，公司以自筹资金约20亿元再度增加汽车板年产能20万吨，项目预计于2023年投产，届时公司有望拥有汽车板产能40万吨/年，产能翻倍增长，以匹配新能源车高速增长的需求。 某著名新能源车公司销量旺盛，汽车板需求好。公司作为国内汽车板龙头，除与某著名新能源车主机厂合作外，公司积极推动蔚来、广汽新能源、北汽新能源、奥迪、戴勒姆、通用、宝马、日产、现代等客户的业务合作或认证工作。2022H1该著名新能源车公司公司新能源车销量56.4万辆，同比增加45.8%，其中高端车型销量3.1万辆，同比增加1209%，公司汽车板需求旺盛。国内中高端车代表蔚小理2022年1-7月新能车销量21.2万辆，同比增加66.5%，蔚来受限于产能，新能源车销量6.1万辆，同比增加22%，增速相对较低。 图24：某著名系能源车公司汽车销量（单位：万辆） 图25：公司汽车板国内主要客户分布 图26：国内造车新势力新能源车销量（单位：万辆） 图27：蔚来新能源车销量（单位：万辆） 汽车轻量化提速，汽车板需求潜力大。双碳“政策实施，汽车能耗要求日趋严格，汽车自重每减少10%，汽车可以减少6%-8%能耗，未来轻量化有望加快，特别是电动汽车追求续航里程，轻量化需求更迫切。某知名新能源车公司作为电动车行业领军者，是电动车未来发展方向，目前该公司汽车板采用铝合金进行轻量化的路线比较确定，预计未来其他电动汽车也有望跟随该公司切换到铝合金的四门两盖，汽车板需求空间大，未来行业成长性十足，而汽车板技术壁垒高、投资大，行业竞争格局好，公司作为行业龙头，未来将充分受益于行业的快速增长。