Q2单平盈利有所提升，看好未来量利双升

Table_First Table_First|Table_ReportType 公司报告 公司定期点评 证 券 研 究 报 告 Table_First|Table_Summary 恩捷股份（300035.SZ） Q2单平盈利有所提升，看好未来量利双升 副标题 投资要点： ➢ 事件：公司2022年H1实现营业收入57.56亿元，同+70%，归母净利润20.2亿元，同+92%，扣非归母净利19.4亿元，同+97%，其中Q2实现营业收入31.64亿元，同+62%，环+22%；归母净利润11.04亿元，同比+79%，环比+21%；实现扣非归母净利润10.63亿元，同比+84%，环比+21%。 ➢ Q2疫情影响有限，单平盈利环比提升。量：疫情下闭环生产产量影响有限，Q2出货近12亿平，环比增长10%。利：1）根据报表数据测算：Q2单平盈利约0.95元/平，较Q1环比提升0.12元/平；2）同时加回股权激励与加班费用后：Q2单平盈利约0.97元/平，较Q1环比持平。 ➢ 绑定全球设备龙头，产能落地出货快速提升。公司深度绑定全球设备龙头，设备供应无忧。下半年随着公司重庆、江西扩建的产能投产爬坡，出货预计逐季环比提升约10%+，公司22年湿法隔膜预计出货50亿平+。预计23年投产约30条产线，对应湿法隔膜出货超70亿平。 ➢ 结构改善技术降本、单平盈利有仍有提升空间。我们认为公司单平盈利尚有提升空间，提升动能如下：1）高单价海外隔膜出货占比提升：海外头部电池厂近乎均为公司客户，而公司当前海外出货占比仅约20%，尚有较大提升空间；2）高单价涂覆膜出货占比提升：公司当前涂覆膜出货占比约30%较行业80%+涂覆比例有较大差距；当前公司已为大客户供应涂覆隔膜，且供应比例逐步提升，涂覆出货占比提升在即。3）在线涂覆产线增加，降低分切损耗降低单平成本。 ➢ 盈利预测：我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为54/80/105亿元，同比增速99%/48%/31%，对应当前股价PE为32/22/16倍。考虑公司为全球隔膜龙头，量利双升业绩高确定性增长，给予2023年30倍PE，对应目标价268.63元，维持“买入”评级。 ➢ 风险提示： 产能释放不及预期、原材料价格波动等。 Table_First|Table_Summary|Table_Excel1 财务数据和估值 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入（百万元） 4,283 7,982 14,440 20,202 26,707 增长率（%） 35.56 86.37 80.90 39.90 32.20 归母净利润（百万元） 1,116 2,718 5,401 7,991 10,492 增长率（%） 31.27 143.60 98.75 47.95 31.30 EPS（元/股） 1.34 3.05 6.05 8.95 11.76 市盈率（P/E） 154.01 63.64 32.02 21.64 16.48 市净率（P/B） 15.47 12.50 8.87 8.09 6.14 数据来源：公司公告、华福证券研究所 Tabl e_First|T abl e_R eportD at e 电力设备 2022年08月31日 Table_First|Table_Rating 买入(维持评级) 当前价格： 193.80元 目标价格： 268.63元 Table_First|Table_MarketInfo 基本数据 总股本/流通股本（百万股） 892/742 总市值/流通市值（百万元） 172949/143820 每股净资产（元） 17.42 资产负债率（%） 47.99 一年内最高/最低（元） 309.65/166.17 Tabl e_First|T abl e_C hart 一年内股价相对走势 团队成员 Table_First|Table_Author 分析师 邓伟 执业证书编号：S0210522050005 邮箱：dengwei3787@hfzq.com.cn Table_First|Table_Contacter 研究助理 柴泽阳 邮箱：czy3900@hfzq.com.cn Table_First|Table_RelateReport 相关报告 诚信专业 发现价值 请务必阅读报告末页的重要声明 -50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%2021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-042022-052022-062022-072022-08恩捷股份沪深300 诚信专业 发现价值 2 请务必阅读报告末页的重要声明 公司定期点评|恩捷股份 附录 公司为锂电中游材料的隔膜龙头企业，因此选取具有相同业务的星源材质、锂电中游材料龙头公司：天赐材料、当升科技、璞泰来作为可比公司。2022-2024年可比公司平均PE分别为27/19/14，平均ROE水平在23.8%/24.0%/23.5%；恩捷股份未来三年ROE高于行业均值，且隔膜行业较其他材料环节竞争格局更优，降价风险更小，业绩确定性更强，因此隔膜行业估值理应高于其他材料环节。 公司为全球锂电隔膜龙头，1）出货高确定性增长：绑定全球设备龙头（无扩产设备瓶颈）产能大幅扩张，全面覆盖全球锂点头部公司需求无忧；2）单平盈利持续提升：在线涂覆工艺降成本，产品结构改善（高单价的涂覆、半固态、4680用隔膜占比提升）与客户结构优化（高单价的海外隔膜占比提升）提售价。我们预计公司2022-2024年归母净利润分别为54/80/105亿元，同比增速99%/48%/31%，三年CAGR为57%，对应当前股价PE为32/22/16倍。考虑公司为全球隔膜龙头，量利双升业绩高确定性增长，给予2023年30倍PE，对应目标价268.63元，维持“买入”评级。 图表1：可比公司估值（可比公司业绩基于Wind一致预期） 数据来源：Wind，华福证券研究所；注：截至2022年8月30日收盘价 图表2：财务预测摘要 Table_Excel2 资产负债表 利润表 单位:百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 单位:百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 货币资金 1,833 693 2,462 1,282 营业收入 7,982 14,440 20,202 26,707 应收票据及账款 4,774 8,691 12,159 16,074 营业成本 4,002 6,931 9,091 12,018 预付账款 226 392 514 680 税金及附加 37 67 94 124 存货 1,681 2,912 3,820 5,049 销售费用 74 217 303 401 合同资产 0 0 0 0 管理费用 216 433 606 801 其他流动资产 949 1,032 1,440 1,903 研发费用 409 722 1,010 1,335 流动资产合计 9,463 13,720 20,395 24,988 财务费用 153 -124 -139 -158 长期股权投资 4 4 4 4 信用减值损失 -25 -40 -65 -80 固定资产 10,878 13,582 16,741 21,873 资产减值损失 -11 0 0 0 在建工程 1,753 1,366 1,066 716 公允价值变动收益 0 -2 -2 -2 无形资产 561 505 454 409 投资收益 27 27 27 27 商誉 520 520 520 520 其他收益 134 134 134 134 其他非流动资产 3,454 5,657 6,679 9,380 营业利润 3,217 6,398 9,467 12,430 非流动资产合计 16,659 21,123 24,953 32,391 营业外收入 6 6 5 5 资产合计 26,122 34,843 45,348 57,379 营业外支出 3 5 5 5 短期借款 4,116 4,566 5,016 5,466 利润总额 3,220 6,399 9,467 12,430 应付票据及账款 1138 1971 2585 3418 所得税 333 662 978 1,284 预收款项 0 0 0 0 净利润 2,887 5,737 8,489 11,146 合同负债 762 1,378 1,928 2,549 少数股东损益 169 336 498 653 其他应付款 60 60 60 60 归属母公司净利润 2,718 5,401 7,991 10,493 其他流动负债 475 956 857 -531 EPS（摊薄） 3.05 6.05 8.95 11.76 流动负债合计 6,934 9,571 11,216 11,852 长期借款 2,803 2,939 3,076 3,212 主要财务比率 应付债券 413 413 413 413 2021A 2022E 2023E 2024E 其他非流动负债 1,435 1,372 1,481 1,730 成长能力 非流动负债合计 4,651 4,724 4,970 5,355 营业收入增长率 86.4% 80.9% 39.9% 32.2% 负债合计 11,585 14,295 16,186 17,207 EBIT增长率 113.5% 86.1% 48.7% 31.6% 归属母公司所有者权益 13,832 19,506 27,623 37,979 归母净利润增长率 143.6% 98.7% 47.9% 31.3% 少数股东权益 705 1,042 1,539 2,193 获利能力 所有者权益合计 14,537 20,548 29,162 40,172 毛利率 49.9% 52.0% 55.0% 55.0% 负债和股东权益 26,122 34,843 45,348 57,379 净利率 36.2% 39.7% 42.0% 41.7% ROE 18.7% 26.3% 27.4% 26.1% 现金流量表 ROIC 15.8% 23.4% 26.3% 28.0% 单位:百万元 2021A 2022E 2023E 2024E 偿债能力 经营活动现金流 1,419 1,485 2,761 3,560 资产负债率 44.3% 40.3% 35.7% 32.8% 现金收益 3,841 5,898 8,686 11,385 流动比率 136.5% 143.3% 181.8% 210.8% 存货影响 -524 -1,231 -907 -1,230 速动比率 112.2% 112.9% 147.8% 168.2% 经营性应收影响 -2,101 -4,083 -3,590 -4,081 营运能力 经营性应付影响 -546 833 614 832 总资产周转率 0.3 0.4 0.4 0.5 其他影响 749 68 -2,041 -3,347 应收账款周转天数 152 154 170 174 投资活动现金流 -3,715