1 1 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 外部因素拖累供应链活动，新获核心企业客户弥补 事件：受疫情在国内主要城市反复爆发，以及房地产开工需求降低，上半年供应链金融整体需求承压。2022年上半年公司科技解决方案处理的资产交易总量达到人民币1159亿元，同比增长13.8%；期间业务结构变化，低佣金率高毛利率的业务占比提升，主营业务收入同比下滑3.1%至5.1亿元，其中核心企业云收入同比增长9.8%至2.9亿元，金融机构云收入同比下滑16.9%至1.9亿元，跨境云业务收入同比增长83.4%至1682万元。期间公司毛利润同比增长4.2%至4.2亿元人民币，毛利率从2021年的77.4%提升至83.1%。上半年公司经调整利润为1.3亿元人民币，同比下滑16%。 报告摘要 房地产供应链需求下滑，新获核心企业客户弥补 核心云企业上半年处理供应链资产交易量615亿元，同比增长21.4%，其中AMS云业务处理供应链资产总量348亿元，同比增长4.2%。期间公司来自房地产企业的客户贡献交易总量约占32%，相较于2021年总量占比42%，期间公司新获取了包含中国移动、中广核、益海嘉里、中电集团、中铁建等大型优质核心企业客户，服务客户数量同比增长31%至285家，弥补了房地产客户需求的下滑。多级流转运云业务上半年处理的供应链资产总量同比增长54.9%至226亿元，仍然保持较高增长，得益于客户数量的持续扩展和增强现有客户的供应链渗透。 一线城市疫情反复影响金融云业务 受华东地区上半年疫情封控的影响，上半年金融机构云处理供应链资产总量同比增长4.1%至492亿元，其中ABS云业务同比下降10.5%至164亿元，主要原因系上半年疫情影响工程建设开工不足、工程延期等因素，影响了链条上游的供应商融资活动，叠加民营房企债务问题，上半年ABS业务有所萎缩。e链云上半年处理资产量同比增长13.3%至328亿元，增速有所放缓，主要系上半年一线城市金融机构客户开展的供应链融资受到疫情防控影响增速放缓。 跨境业务增长迅速，战略收缩中小企业线上融资业务 公司通过跨境云为客户提供一站式的数字化跨境贸易和供应链融资活动，上半年处理的供应链资产总量同比增长59.9%至46亿元人民币，跨境云收入1680万元，同比增长83.4%，主要受益于新的跨境产品使用场景带来的增长。上半年中小企业信用科技解决方案业务收入同比下滑47.4%至1254万元，主要由于公司综合考虑宏观经济环境和监管政策变化，决定战略收缩该项业务。 投资建议 受疫情反复和宏观经济影响，上半年整体供应链融资活动表现承压，公司处理供应链资产逆势增长13.8%，反应公司应对不确定市场环境的韧性。考虑到后续民营房地产融资活动降温以及下半年疫情的反复，我们下调了公司未来三年的收入和利润预期，按照2023年收入的9xPS，给予公司目标价6.87港元，对应2022E/2023E/2024E年的预测PE分别为48.4x/34.7x/26.3x市盈率，相较于最近收市价有31.4%的预期涨幅，维持“买入”评级。 风险提示：政策不确定性风险；宏观经济使得供应链资金需求不达预期；疫情对供应链市场活动的影响；竞争对手竞价风险等。 数据来源：安信国际证券研究预测 截止12月31日财政年度2020A2021A2022E2023E2024E收入（千元）1,028,541 1,198,013 1,217,339 1,502,335 1,722,670 变动（%）47.0%16.5%1.6%23.4%14.7%毛利率61.3%77.4%77.2%74.2%74.6%净利润（千元）-715,482 -12,990,673 244,506 355,517 480,083 经调整净利润（千元）192,482 289,440 280,506 391,517 516,083 变动（%）427.3%50.4%-3.1%39.6%31.8%市销率@5.23港元（倍）10.1 8.6 8.5 6.9 6.0 市盈率@5.23港元（倍）53.735.736.926.420.0 2022年8月30日 联易融科技-W（9959.HK） Table_BaseInfo 公司动态 证券研究报告 互联网与软件服务 投资评级： Xx买入xx 目标价格： 6.87港元 现价(2022-8-29)： 5.23港元 总市值(亿港元) 120.2 流通市值（亿港元） 120.2 总股本(百万股) 2298.8 流通股本(百万股) 2298.8 12个月低/高(港元) 5.3/11.3 平均成交(百万港元) 26.8 股东结构 腾讯控股（700.HK） 14.84% 宋群 12.12% 中信资本 9.83% 林利军 9.37% 恒泰信托 7.58% GIC 7.23% 周家琼 4.43% 冀坤 2.38% 其他 32.22% 股价表现 % 一个月 三个月 十二个月 相对收益 -9.5 -18.8 -30.3 绝对收益 -10.1 -25.3 -51.5 数据来源：彭博、港交所、公司 汪阳 TMT行业分析师 +852-2213 1400 alexwang@eif.com.hk 0601201802403003604200.02.04.06.08.010.012.0成交额（百万港元）股价及恒指相对走势成交金额（百万）公司股价恒指相对走势 2 公司动态/联易融科技-W 本报告版权属于安信国际证券(香港)有限公司。 各项声明请参见报告尾页。 附表：财务报表预测 资料来源：公司公告、安信国际证券研究预测 损益表<千元>, 财务年度截至<12月31日>2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测2024年预测2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测2024年预测收入1,028,5411,198,0131,217,3391,502,3351,722,670毛利630,378927,250939,8491,115,3421,284,377毛利率 (%)61.29%77.40%77.21%74.24%74.56%其他业务净额32,95677,20842,60752,58260,293EBITDA 利率 (%)38.42%42.52%46.69%47.35%49.89%销售管理及研发费用-299,939-633,810-444,329-503,282-542,641净利率(%)-69.56%-1084.35%20.09%23.66%27.87%减值损失-43,022-52,642-50,000-20,0000经营利润320,373318,006488,127644,641802,030营运表现财务开支-140,407-135,144-158,254-180,280-189,494销售费用率8.38%11.37%12.00%12.00%11.00%联营公司7,517-12,148-12,148-12,148-12,148管理费用率10.70%18.38%20.00%18.00%17.00%金融负债公允价值变动-861,923-13,085,985000研发费用率4.18%4.39%4.50%3.50%3.50%税前盈利-674,440-12,915,271317,725452,213600,388实际税率 (%)-6.09%-0.58%23.04%21.38%20.04%所得税-41,042-75,402-73,219-96,696-120,304应收账款天数67.173.074.666.168.3净利润-715,482-12,990,673244,506355,517480,083应付账款天数87.9144.8106.194.0103.1少数股东应占利润1,5741,1171,7152,2642,817本公司股东应占利润-717,056-12,991,790242,792353,252477,266财务状况经调整净利润192,482289,440280,506391,517516,083流动比率0.615.545.515.555.68经调整EBITDA395,171509,344568,411711,425859,376速动比例0.494.454.424.484.61增长总负债/总资产1.540.180.180.180.17总收入 (%)47.0%16.5%1.6%23.4%14.7%经营性现金流/收入-2.04-0.61-0.700.250.20EBITDA (%)427.3%50.4%-3.1%39.6%31.8%税前盈利对利息倍数-3.80-94.573.013.514.17资产负债表<千元>, 财务年度截至<12月31日><千元>, 财务年度截至<12月31日>2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测2024年预测2020年实际2021年预测2022年预测2023年预测2024年预测现金587,3374,927,8853,841,8504,000,3014,122,918税前利润-674,440-12,915,27153,296317,725452,213应收账款2,969,3601,021,3702,069,4762,178,3862,411,738营运资金变动前变化868,25313,193,366-25,564-31,549-36,176存货1,143,4442,218,8152,218,8152,218,8152,218,815营运资金变化-2,745,236-213,701-1,042,969-76,058-217,962其他流动资产1,052,8713,051,5673,051,5673,051,5673,051,567所得税-27,721-48,049-73,219-96,696-120,304流动资产合计5,753,01211,219,63711,181,70811,449,06911,805,038其他479,269-747,585240,249254,761259,164固定资产18,52528,14326,47925,56325,060经营现金流-2,099,875-731,240-848,207368,182336,935预付款项37,3746,4846,4846,4846,484联营公司权益109,299230,145230,145230,145230,145资本开支-61,000-61,000-61,000-61,000-61,000其他非流动资产218,593323,856304,525291,960283,793其他投资活动-50,290-251,65925,56431,54936,176非流动资产合计383,791588,628567,633554,152545,482投资活动现金流-111,290-312,659-35,436-29,451-24,824总资产6,136,80311,808,26511,749,34112,003,22112,350,519应付账款136,70578,11083,247116,098131,488负债变化0-132,185000短期银行借款2,696,8791,177,0781,177,0781,177,0781,177,078股本变化401,92924,323000其他短期负债6,575,029769,408769,408769,408769,408股息00001短期负债合计9,408,6132,024,5962,029,7332,062,5842,077,974其他融资活动2,000,0575,448,1