疫情扰动B端业务，空刻持续高增长

公司发布2022年半年报。22H1公司实现营收9.11亿元、同比+26.07%，归母净利润0.93亿元、同比-3.86%，业绩增幅高于此前招股说明书指引（-17%至-7%）；22Q2实现营收4.87亿元、同比+21.37%，归母净利润0.51亿元、同比+12.23%。 直营渠道受疫情扰动，轻烹产品维持高增。1）分产品来看：22Q2复合调味料/轻烹解决方案/饮品甜点配料营收分别为1.81/2.78/0.27亿元，分别同比-18.92%/103.86%/-34.70%， 营收占比分别为37.08%（-18.43pct）/57.01%/5.57%。2）分渠道来看：22Q2公司直营及非直营渠道分别实现营收4.02/0.85亿元，分别同比19.91% /28.74%。截至22H1末，公司经销商数量为212家，较去年同期减少19家，我们认为主要系疫情影响下当期与公司开展直接业务的经销商数量有所减少，而公司实际储备经销商数量预计实际有所增加。 空刻持续贡献利润增量，增长势能充足。22H1公司轻烹业务实现营收共4.60亿元，其中厨房阿芬共实现营收4.04亿元，实现净利润2084.4万，净利率约5.2%。对应少数股东损益为866.68万元，因此经过精细测算可得出空刻网络净利润1535.89万元，为公司贡献净利润806.34万元。随着公司品牌效应进一步释放，线上抖音、线下商超渠道建设推进，预计2022H1空刻意面产品收入端实现翻倍增长，待新品投放后，空刻后续增长势能充足。 费用投入增加，业绩改善可期。1）22H1公司毛利率为34.09%（+4.67pct），主要系高毛利的空刻占比提升拉动，而受成本上行影响，宝立主体毛利率有所下降。销售/管理费用率分别为15.55%和2.47%， 分别同比+8.82/-0.64pct，我们推测销售费用率高增长主要系并表厨房阿芬及公司加大空刻意面品牌宣传费用投放的力度。对应归母净利率为10.19%，同比-3.17pct； 2）22Q2公司毛利率为35.01%（+4.49pct），销售/管理费用率分别同比+5.6/-1.20pct，主要系中介咨询费下降。对应归母净利率为10.46%，同比-0.85pct，环比Q1+0.58pct。随主业逐渐修复，成本压力放缓，下半年公司业绩改善可期。 盈利预测 ：我们预计2022-2024年公司分别实现营业收入20.91/25.77/30.99亿元，分别同比32.5%/23.2%/20.3%，预计2022-2024年公司归母净利润2.0/2.6/3.5亿元，同比增速分别为7.2%/32.5%/31.2%，对应PE52.4/39.5/30.1倍，维持“买入”评级 风险提示：原材料价格波动风险，疫情影响，行业增速不及预期，大客户流失风险，客户拓展不及预期，行业竞争加剧，食品安全风险。 财务指标 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 现金流量表（百万元） 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。 本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议,本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 股票评级 场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之 行业评级 间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京 上海 地址：北京市西城区平安里西大街26号楼3层 地址：上海市浦明路868号保利One56 1号楼10层 邮编：100032 邮编：200120 传真：010-57671718 电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌 深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼 邮编：330038 邮编：518033 传真：0791-86281485 邮箱：gsresearch@gszq.com 邮箱：gsresearch@gszq.com