疫情影响业绩承压，流感提前批签发恢复可期

事件：2022年8月25日，公司发布2022半年报。2022H1年实现营业总收入4.41亿元，同比下滑24.28%；归母净利润0.74亿元，同比下滑46.83%；扣非归母净利润0.71亿元，同比下滑47.69%。 疫情影响上半年业绩承压，下半年有望明显改善。2022H1年实现营业总收入4.41亿元，同比下滑24.28%；归母净利润0.74亿元，同比下滑46.83%；扣非归母净利润0.71亿元，同比下滑47.69%。分季度来看，22Q2实现营收3.03亿元，同比下滑9.53%； 实现归母净利润0.56亿元，同比下滑32.18%。Q2吉林、上海、广东、山东、内蒙古等地疫情多点散发，严重影响疫苗产品的配送及接种工作，导致业绩承压。 销售费率有所下滑，研发支出有所增加。2022H1公司销售费用1.68亿元（-22.65%），销售费率38.09%（+0.80pp），疫情影响导致销售推广活动减少；管理费用0.63亿元（+26.35%），管理费率14.31%（+5.74pp），资产损失及咨询服务大幅增加所致； 财务费率-2.28%（-2.19pp）。另外，研发费用0.76亿元（+2.87%），研发费用率17.21%（+4.54pp），带状疱疹减毒活疫苗已申请生产、百白破疫苗（三组分）完成I期临床现场工作、鼻喷流感减毒活疫苗（液体制剂）完成II期临床现场工作，狂犬单抗申请临床研究，冻干狂犬疫苗（MRC-5细胞）、破伤风单抗等临床前研究项目有序推进。 带状疱疹已申报生产，正处于上市前最后阶段。带状疱疹疫苗是全球疫苗大单品，MSD的带疱减毒活疫苗2020年销售25亿美金。在老龄化不断加深的背景下，随着负担能力提升和接种率上升，我们预计国内带状疱疹疫苗市场规模2025年有望达到96亿。 目前国内仅GSK在2020年开始提供，百克预计2022年上市，有望在国产厂家中博得头筹除此之外，公司的组分百白破处于I期、鼻喷流感液体制剂处于II期，临床前的全人源抗狂犬病单抗、全人源抗破伤风单抗、Hib、流感病毒裂解疫苗（BK-01佐剂）、重组带状疱疹疫苗等也值得关注。 盈利预测与投资建议：考虑到疫情导致疫苗发货、接种、研发以及厂房建设等受到影响，我们调整2022-2024年公司营业收入分别为14.07、19.95、28.97亿元（预测前值为17.08、23.24、32.40亿元），同比增长17.04%、41.78%、45.22%；归母净利润分别为3.77、5.67、8.69亿元（预测前值为4.43、6.37、9.10亿元），同比增长54.88%、50.19%、53.31%。公司作为水痘疫苗龙头，鼻喷流感有望恢复放量，带状疱疹即将报产贡献可观增量，维持“买入”评级。 风险提示：研发进度低于预期风险，疫苗产品销售不达预期风险，疫苗行业负面事件风险；新冠病毒变异导致疫苗失效风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。 疫情影响上半年业绩承压，下半年有望明显改善 2022H1归母净利润同比下滑41.77% 2022H1年实现营业总收入4.41亿元，同比下滑24.28%；归母净利润0.74亿元，同比下滑46.83%；扣非归母净利润0.71亿元，同比下滑47.69%。 图表1：百克生物主要财务指标变化（单位：百万元，%） 分季度来看，22Q2实现营收3.03亿元，同比下滑9.53%；实现归母净利润0.56亿元，同比下滑32.18%。Q2吉林、上海、广东、山东、内蒙古等地疫情多点散发，严重影响疫苗产品的配送及接种工作，导致业绩承压。 图表2：百克生物分季度财务指标变化（单位：百万元） 图表3：百克生物分季度收入及增速（单位：百万元，%） 图表4：百克生物分季度净利润及增速（单位：百万元，%） 疫情影响下销售费率有所下滑，研发支出有所增加。2022H1公司销售费用1.68亿元（-22.65%），销售费率38.09%（+0.80pp），疫情影响导致销售推广活动减少；管理费用0.63亿元（+26.35%），管理费率14.31%（+5.74pp），资产损失及咨询服务大幅增加所致；财务费率-2.28%（-2.19pp）。另外，研发费用0.76亿元（+2.87%），研发费用率17.21%（+4.54pp），带状疱疹减毒活疫苗已申请生产、百白破疫苗（三组分）完成I期临床现场工作、鼻喷流感减毒活疫苗（液体制剂）完成II期临床现场工作，狂犬单抗申请临床研究，冻干狂犬疫苗（MRC-5细胞）、破伤风单抗等临床前研究项目有序推进。 2022H1公司存货余额3.01亿元，占资产比重7.24%左右，同比增加1.10pp。2021公司应收账款及应收票据期末余额合计7.64亿元，占收入比重63.55%，同比增加12.69pp，21年疾控中心等将重点放在新冠疫苗的接种工作上，常规疫苗的回款有所延后。 图表5：百克生物盈利情况（单位：%） 图表6：百克生物期间费用率情况（单位：%） 图表7：百克生物存货情况（单位：%） 图表8：百克生物应收账款及票据情况（单位：%） 水痘疫苗承压，鼻喷流感提前批签发 2021公司水痘疫苗实现收入10.20亿，同比下滑7.86%，收入占比达到85%。鼻喷流感疫苗实现收入1.75亿，同比下滑47.52%，收入占比15%。 图表9：百克生物水痘疫苗收入情况（百万，%） 图表10：百克生物鼻喷流感疫苗收入情况（百万,%） 图表11：公司2021产品收入结构 水痘批签发相比同期有所减少、鼻喷流感疫批签发提前。2022H1年公司水痘疫苗批签发45批次（-40%），鼻喷流感批签发4批次，由于疫情影响，公司主力品种水痘疫苗相比往年发货有所减少，业绩承压。同时由于南方流感高发，相比往年提前批签发。 图表12：公司水痘疫苗批签发量（单位：万支） 图表13：公司水痘疫苗批签发（单位：批次） 图表14：公司鼻喷流感批签发量（（单位：万支） 图表15：公司鼻喷流感批签发（单位：批次） 带状疱疹进入最后阶段，在研管线布局丰富 带状疱疹已申报生产，正处于上市前最后阶段。带状疱疹疫苗是全球疫苗大单品，MSD的带疱减毒活疫苗2020年销售25亿美金。在老龄化不断加深的背景下，随着负担能力提升和接种率上升，我们预计国内带状疱疹疫苗市场规模2025年有望达到96亿。目前国内仅GSK在2020年开始提供，百克预计2022年上市，有望在国产厂家中博得头筹，2025年销售额可达~34亿 除此之外，公司的组分百白破处于I期、鼻喷流感液体制剂处于II期，临床前的全人源抗狂犬病单抗、全人源抗破伤风单抗、Hib、流感病毒裂解疫苗（BK-01佐剂）、重组带状疱疹疫苗等也值得关注。 图表16：百克生物在研管线 投资建议 考虑到疫情导致疫苗发货、接种、研发以及厂房建设等受到影响，我们调整2022-2024年公司营业收入分别为14.07、19.95、28.97亿元（预测前值为17.08、23.24、32.40亿元），同比增长17.04%、41.78%、45.22%；归母净利润分别为3.77、5.67、8.69亿元（预测前值为4.43、6.37、9.10亿元），同比增长54.88%、50.19%、53.31%。公司作为水痘疫苗龙头，鼻喷流感有望恢复放量，带状疱疹即将报产贡献可观增量，维持“买入”评级。 风险提示 研发进度低于预期风险。公司估值很大一部分取决于研发管线中在研疫苗的研发进度和成功率，如果研发进度低于预期或者尚未成功推进下一阶段，则会影响公司未来现金流，甚至对公司研发技术实力产生质疑从而造成长期负面影响。 疫苗产品销售不达预期风险。上市疫苗品种的竞争对手增加或者疫苗升级换代造成现有品种销售不达预期，很大程度上影响公司现有现金流情况，继而影响公司研发投入及未来研发管线的实施。 疫苗行业负面事件风险。疫苗安全关系生命健康，尽管民众对国产疫苗已经有所信任，但是疫苗行业的研发、注册、生产、销售、接种等任何环节出现瑕疵甚至严重危害生命健康的负面事件，将会对行业所有公司造成无差别打击。 新冠病毒变异导致疫苗失效风险。新冠病毒仍在不断变异，目前已上市新冠疫苗均是针对原始毒株，尽管对变异株依然有保护效果，但一旦病毒发生抗原漂移及转换等，有可能会使现有疫苗失效。 研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。报告中部分公开资料可能有所变化而导致更新不及时，从而使得部分判断出现偏差。 图表17：百克生物财务模型预测