Q2归属净利9亿，同比200%+，看好公司盈利能力可持续提升

证 券 研 究 报告 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 公司研究 快递 2022年08月26日 圆通速递（600233）2022年中报点评 推荐 （维持） Q2归属净利9亿，同比200%+，看好公司盈利能力可持续提升 目标价：24.9元 当前价：20.55元  公司公告半年报：1）上半年：公司实现收入250.7亿，同比增长28.6%，实现归属净利17.74亿，同比增长174.7%，扣非净利17.09亿，同比增长187.5%。2）分季度看：22Q1-2公司快递收入增速分别为32%、25.7%；扣非净利分别为8.21、8.88亿元，同比分别增长141.9%、248.2%。3）单票扣非净利：22H1单票扣非净利0.21元，其中Q1-2分别为0.22、0.20元，同比分别增长105%、40%（或提升0.11、0.14元）；4）圆通速递国际和圆通航空合计贡献归属净利1.86亿元；测算22H1快递业务贡献归属净利约15.23亿元，单票快递扣非净利约0.19元；其中Q1-Q2快递单票扣非净利分别为0.20、0.18元。  经营数据：疫情+淡季影响下，公司量价仍维持相对坚挺。1）上半年业务量80.9亿件，同比增长9.1%，单票快递收入2.60元，同比增长19.3%（或0.42元），市占率15.78%，同比提升0.77个百分点。22H1累计业务量增速：申通（17.6%）＞中通（11.5%）＞圆通（9.1%）＞行业（3.7%）＞韵达（3.4%）＞顺丰（-0.22%）。2）分季度看：Q1-Q2业务量增速分别为18.1%、2.5%；单票收入分别为2.61、2.59元，同比分别增长10.7%、21.4%，环比21Q4旺季价格仍略有提升。行业角度：监管倡导理性发展，保护快递员权益，提升末端派费；公司角度：持续推进数字化转型，赋能加盟商，服务质量持续改善，末端定价能力提升、客户结构优化成效显著；因此上半年疫情影响下，公司单票收入仍维持相对坚挺。  深化精细化成本管控，油价及疫情影响对运输中转成本扰动可控。22H1公司单票快递成本2.33元，同比提升12%（0.25元）；其中主要系加大末端派费支出所致，22年H1公司单票派送服务支出1.30元，同比提升16.03%（0.18元）；在成品油价大幅提升及疫情影响背景下，公司深化成本管控，上半年公司干线运输单车装载票数同比提升超14%，单票运输成本0.52元，同比仅提升1.8%（或0.01元）；上半年公司转运中心人均效能同比提升超 5%，单票中心操作成本0.32元，同比提升1.8%（或0.01），单票网点中转0.17元，同比提升54.5%（或0.06元），主要系结算政策调整；单票面单0.02元，同比下降16.6%；2）费用管控良好，22H1期间费用率2.8%，同比下降0.3个pct，其中管理费用率改善显著，同比下降0.3个pct。  强调观点：1）强调我们提出的重要产业判断：电商快递行业不再具备价格战基础，核心龙头公司将有望体现持续提升的盈利能力。2）我们认为未来资本市场视角会从份额转向结构与盈利，行业估值体系有望迎来整体抬升。即：价格战不再具备基础得到进一步的认可—>价格实现一定程度的修复—>产能、效率优化带动的成本端下降—>结构加速升级优化带来的票均收入提升—>价格、成本共同作用下的盈利水平持续提升。3）从投资节奏看：我们认为当前至Q4，市场仍或以盈利改善周期第一阶段的框架来观察。业绩高增长的圆通仍处于被低估状态；而市场或自Q4起，有机会进一步得到单票盈利能力可持续提升的验证点。产品分层、服务分层最终会实现“商家-平台-公司”合作共赢的良好局面，若叠加单票成本的持续下降，行业可持续提升的盈利能力将继续超越业务量增速成为业绩增长的核心贡献，且弹性巨大。  投资建议：1）盈利预测：我们小幅调整2022-24年盈利预测至预计实现归属净利35.1、44.2及53亿（原预测为35、43.8及52.5亿），对应2022-24EPS分别为1.02、1.29及1.54元，对应PE分别为20、16及13倍。2）维持估值方式及目标价。我们预计2023年公司快递主业约40亿利润（单票净利0.19元，业务量约211亿票），给予20倍PE，对应800亿市值；预计航空及货代业务3.8亿利润，给予15倍PE，对应57亿市值，合计目标市值857亿，对应目标价24.9元，预期较现价约21%的空间，强调“推荐”评级。  风险提示：行业价格战大幅超出预期，业务量增速显著低于预期。 [ReportFinancialIndex] 主要财务指标 2021 2022E 2023E 2024E 主营收入(百万) 45155 55325 63794 72751 同比增速(%) 29.4% 22.5% 15.3% 14.0% 归母净利润(百万) 2103 3512 4420 5302 同比增速(%) 19.1% 67.0% 25.9% 20.0% 每股盈利(元) 0.61 1.02 1.29 1.54 市盈率(倍) 34 20 16 13 市净率(倍) 3 3 2 2 资料来源：公司公告，华创证券预测 注：股价为2022年8月25日收盘价 证券分析师：吴一凡 电话：021-20572539 邮箱：wuyifan@hcyjs.com 执业编号：S0360516090002 证券分析师：周儒飞 邮箱：zhourufei@hcyjs.com 执业编号：S0360522070003 联系人：吴莹莹 邮箱：wuyingying@hcyjs.com 联系人：吴晨玥 邮箱：wuchenyue@hcyjs.com 公司基本数据 总股本(万股) 343,614.70 已上市流通股(万股) 343,614.70 总市值(亿元) 706.13 流通市值(亿元) 706.13 资产负债率(%) 32.53 每股净资产(元) 6.96 12个月内最高/最低价 21.76/9.30 市场表现对比图(近12个月) 相关研究报告 《圆通速递（600233）2022年中报业绩预告点评：Q2实现归属利润9亿，同比增长227%，业绩强弹性持续验证》 2022-07-08 《圆通速递（600233）2021年报及2022年一季报点评：单票净利修复持续超预期，市值仍被低估》 2022-04-28 《圆通速递（600233）重大事项点评：1-2月扣非净利超5亿元，同比增2倍，单票净利进入明确修复周期，市值仍被低估》 2022-03-10 -21%30%80%131%21/0821/1122/0122/0322/0622/082021-08-26~2022-08-25圆通速递沪深300华创证券研究所 圆通速递（600233）2022年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 2 图表 1 公司半年度业绩分拆 资料来源：公司公告，华创证券测算 图表 2 公司季度业绩分拆 资料来源：公司公告，华创证券测算 图表 3 单票扣非净利 图表 4 单票快递扣非净利 资料来源：公司公告，华创证券 资料来源：公司公告，华创证券 圆通速递（600233）2022年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 3 图表 5 公司单票月度收入（元） 资料来源：公司公告，华创证券测算 圆通速递（600233）2022年中报点评 证监会审核华创证券投资咨询业务资格批文号：证监许可（2009）1210号 4 附录：财务预测表 [Table_ValuationModels2] 资产负债表 利润表 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 单位：百万元 2021 2022E 2023E 2024E 货币资金 6128 10856 16941 23989 营业收入 45155 55325 63794 72751 应收票据 0 0 0 0 营业成本 41440 49414 56440 64014 应收账款 1627 1988 2286 2669 税金及附加 132 165 189 215 预付账款 198 284 307 340 销售费用 141 172 199 226 存货 73 101 108 118 管理费用 1051 1288 1485 1694 合同资产 96 45 64 92 研发费用 32 40 46 52 其他流动资产 4611 5009 5368 5724 财务费用 30 5 -1 3 流动资产合计 12637 18238 25010 32840 信用减值损失 -1 -1 -1 -1 其他长期投资 660 669 677 685 资产减值损失 -43 -5 -5 -5 长期股权投资 254 254 254 254 公允价值变动收益 36 36 36 36 固定资产 12575 13348 13526 13383 投资收益 -29 -29 -29 -29 在建工程 1715 1915 2115 2415 其他收益 558 400 450 500 无形资产 4126 3713 3342 3008 营业利润 2851 4646 5890 7050 其他非流动资产 2255 2167 2096 2039 营业外收入 25 24 24 25 非流动资产合计 21585 22066 22010 21784 营业外支出 109 50 100 100 资产合计 34222 40304 47020 54624 利润总额 2767 4620 5814 6975 短期借款 2768 3783 4799 5814 所得税 580 968 1217 1461 应付票据 0 0 0 0 净利润 2187 3652 4597 5514 应付账款 4365 5188 5926 6721 少数股东损益 84 140 177 212 预收款项 467 572 660 752 归属母公司净利润 2103 3512 4420 5302 合同负债 990 1213 1398 1595 NOPLAT 2211 3656 4596 5516 其他应付款 624 624 624 624 EPS(摊薄)（元） 0.61 1.02 1.29 1.54 一年内到期的非流动负债 201 201 201 201 其他流动负债 722 1079 1319 1559 主要财务比率 流动负债合计 10137 12660 14927 17266 2021 2022E 2023E 2024E 长期借款 0 0 0 0 成长能力 应付债券 499 499 499 499 营业收入增长率 29.4% 22.5% 15.3% 14.0% 其他非流动负债 527 527 527 527 EBIT增长率 27.8% 65.3% 25.7% 20.0% 非流动负债合计 1026 1026 1026 1026 归母净利润增长率 19.1% 67.0% 25.9% 20.0% 负债合计 11163 13686 15953 18292 获利能力 归属母公司所有者权益 22604 26023 30295 35348 毛利率 8.2% 10.7% 11.5% 12.0% 少数股东权益 455 595 772 984 净利率 4.8% 6.6% 7.2% 7.6% 所有者权益合计 23059 26618 31067 36332 ROE 9.1% 13.2% 14.2% 14.6% 负债和股东权益 34222 40304 47020 54624 ROIC 12.3% 16.5% 17.4% 17.5% 偿债能力 现金流量表 资产负债率 32.6% 34.0% 33.9%