业绩符合预期，预收款高增蓄力后半程

公司基本情况(人民币) 事件 8月25日，公司发布22年中报。22H1实现总收入153.34亿元，同比+26.5%；归母净利50.13亿元，同比+41.46%。 经营分析 分产品来看，单Q2汾酒实现营收43.2亿，同比+3.0%；杏花村实现营收2.2亿，同比+19.6%；竹叶青实现营收2.0亿，同比-42.3%。汾酒单Q2占比同比提升2.4pct至91.1%，带动同期毛利率提升1.2pct至78.4%。我们预计汾酒内部结构中单Q2玻汾缩量趋势下同比略降，青花20延续增长，复兴版以控节奏为主。 分渠道来看 ，批发代理渠道营收同比+2.9%， 占比同比提升2.4pct至94.6%，直销（团购）及电商渠道分别同比-52.7%/-12.4%，团购活动开展在Q2受扰动明显。分区域来看，省内/省外营收分别同比-0.1%/+0.6%，与渠道反馈省内节奏略慢相一致。若考虑渠道回款，截至Q2末预收款规模51.7亿，同比+40.3%；单Q2营收+增量预收款为55.9亿，同比+8.3%，蓄力后半程。 从盈利能力看，单Q2归母净利率下降1.3pct至27.1%，主因税收节奏影响下单Q2税金及附加占比提升3.7pct，销售费用率同比提升1.0pct。此外，单Q2销售收现58.2亿，同比-7.1%。 近期省内反馈8月末回款预计达72%，省外预计75%+；截至Q3省内进度有望85%，省外预计90%左右，三季度旺季回弹之势可期。目前献礼版玻汾已陆续在河南、山东等地投放，定位百元光瓶酒；青20批价360元+，库存1个月+；复兴版批价810元+，库存1个月上下，省内反馈巴拿马亦供不应求。我们认为公司需求侧势能较足，季度间以控节奏为主，清香势能引领下具备相对确定性及成长性。 投资建议 我们预计公司22~24年归母净利分别同比+39%/+34%/+28%，对应归母净利为74/98/126亿元；EPS分别为6.04/8.07/10.34元，当前股价对应PE分别为46/34/27X，维持“买入”评级。 风险提示 宏观经济下行风险，疫情反复风险，结构升级不及预期，食品安全问题。