小盘行情切换有何特征？

请务必阅读正文之后的重要声明部分 [Table_Main] [Table_Title] 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004 电话： Email： [Table_Report] 欢迎关注中泰研究所订阅号 晨报内容回顾： [ b _Su y 今日预览 今日重点>>  【策略】徐驰：小盘行情切换有何特征？  【政策】杨畅：平台经济“绿灯”投资领域的猜想——当前经济与政策思考  【固收】周岳：“资产荒”往事 研究分享>>  【医药-华兰生物(002007)】祝嘉琦：业绩符合预期，流感疫苗恢复性放量可期  【食品饮料-周黑鸭(1458.HK)】范劲松：2022年半年报点评：步履不停，未来可期  【家电-盾安环境(002011)】邓欣：格力加单，汽零高增  【计算机-科大讯飞(002230)】闻学臣：核心赛道高质量增长，前瞻投入加速业务推进  【电子-沪电股份(002463)】王芳：2022H1业绩稳中有升,长期看好数通/汽车板发展  【通信-上海瀚讯(300762)】陈宁玉：克服疫情影响，二季度业绩高增长  【有色-金诚信(603979)】谢鸿鹤：矿服业务稳定增长，资源板块布局逐步兑现  【化工-新和成(002001)】谢楠：短期业绩承压符合预期，价格或反弹和在建项目助力成长  【环保公用-国电电力(600795)】汪磊：火电板块业务持续修复，积极转型发展优质新能源风光项目 【中泰研究丨晨会聚焦】小盘行情切换有何特征？ 证券研究报告 2022年8月24日 [Table_Industry] 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 2 - 晨会聚焦 今日重点 ►【策略】徐驰：小盘行情切换有何特征？ 7月以来 ，A 股市场大小盘走势出现明显背离，我们在《小盘成长之后，权重股或如何演绎？》中复盘了2005年以来小盘占优的情形，认为当下中小盘持续占优面临挑战，而权重股的回调空间已相对有限。在此基础上，本文进一步复盘历史上A股小盘风格切换的特征，探究小盘行情切换背后的逻辑。 一、历史上小盘占优行情切换，有何特征？ 2005年以来A股经过了三轮大级别的大小盘风格切换，约每3年切换一次，而风格切换阶段常常会经历风格频繁变化的波动期，如2010Q2-2011Q4、2014年、2015Q3-2016Q2。本质在于市场牛熊转换初期，基本面预期尚未完全扭转，此时流动性环境或风险偏好的边际变化，使得估值提前于业绩反映在价格中。我们认为本轮小盘股占优可以看作2021年小盘股占优风格后的演绎和继续，更像是风格波动。 复盘过去三次小盘行情切换。○12010年末加息，小盘占优行情结束；2011年经济环境内忧外患，小盘相对业绩预期恶化，估值率先回落；做空机制使得市场风险偏好下行。○22015年快牛快熊后，流动性及风险偏好快速下行；小盘业绩优势仍在但估值扩张提前结束。○32021年的小盘行情结束于9月宏观经济失速下行，且多行业政策严监管，小盘股业绩优势收敛，风格切换前后流动性均宽松。 小盘占优行情切换至风格波动的共性:○1风格切换通常在市场牛熊切换期间，经济处于走平或下行阶段，景气与估值未形成明确方向，本质在于估值通常提前业绩反应，从而形成风格频繁波动的现象。○2小盘占优的行情终结，均出现相对业绩的恶化。○3金融市场流动性宽松对小盘股有利，但并非小盘股占优的充分条件，如2014年11月超预期降息后券商带动权重板块上行；风格切换常发生在流动性环境发生超预期收紧变化后（本轮除外）。○4风险偏好上升并非小盘股占优的充分条件，小盘行情结束通常伴随着风险偏好的下降。 二、如何看本轮风格波动？ 7月以来经济弱恢复，流动性充裕，支撑指数较弱而中小个股较强。1）后续经济修复仍具挑战。7月主要经济数据接近于全面放缓，疫情和地产仍是影响经济和市场预期的两大关键变量，未来关注长端利率走势，以及三季度宏观经济数据。2）当前市场流动性有望持续宽松，政策宽松主要聚焦长端。上周MLF“缩量降价”，本周一1 年期、5年期 LPR分别降低5、15BP，体现央行降低实体和长端的成本的政策基调。当前央行如同二季度持续过剩释放短端流动性的概率较小，风险偏好维持低位，类似14-15年小票持续高估值行情预计较难实现，预计风格仍将维持波动。 就配置结构而言，风格波动阶段，关注高位小票的潜在风险，建议均衡配置以应对复杂的内外环境和波动率的放大。具体而言，关注三条最具确定性的宏观主线：1）重视高端，科创板解禁后的“造富效应”以及基数效应将驱动下半年核心城市地产、高端消费等数据同比明显改善；2）关注原油价格见顶驱动大宗及CPI-PPI剪刀差收窄带来的投资机会，如中游制造业、交运、养殖业等。3）就科技股而言，建议重视下半年中美科技摩擦加大以及政策持续加码的国产替代方向，如军工-大飞机等方向。 风险提示：历史经验的局限性，国内宏观经济增速超预期下行风险，研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的情况。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《小盘行情切换有何特征？ 》 发布时间：2022年8月24日 报告作者：徐驰 中泰策略行业负责人S0740519080003 ►【政策】杨畅：平台经济“绿灯”投资领域的猜想——当前经济与政策思考 2020-2021年是平台经济的重点整改期，2021年底的中央经济工作会议首次提出了为资本设置“红绿灯”的做法，弥补了《市场准入负面清单》等传统法律法规在互联网平台监管中的不足。 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 3 - 晨会聚焦 2022年以来，平台经济政策趋于积极，支持性内容开始逐步增多；7月28日，中央政治局会议提出“对平台经济实施常态化监管，集中推出一批“绿灯”投资案例”，“绿灯”可以理解为鼓励资本进入的领域，旨在引导平台资本良性流动，发挥资本积极作用。 从7月政治局会议的政策定调来看，对于平台经济规范发展的支持性更加鲜明，未来推出的一批“绿灯”投资案例可以在业内起到引导作用，进而提振市场预期，平台经济的发展正面临新机遇； 从过往投资事件来看，六大平台企业的投资呈现出明显的跨界特征，已从传统业务领域扩张到民生、金融、媒体以及高科技等多个关键领域； 剔除掉近些年平台资本流入已较为充分的行业，基于国家发展战略和平台经济优势，尝试在资本关注较少的行业中，来筛选“绿灯”投资领域，或更符合鼓励平台经济资本进入的目的； 最终我们共筛选出11个值得关注的细分行业（WIND四级行业分类）： 第一类，是在近些年六大平台企业投资事件中尚未涉及到的、符合发展战略且契合平台企业相关优势的行业，他们对于设立“绿灯”投资案例、吸引平台资本注入的需求或许较为迫切，包括3个行业，分别是环境与设施服务、消费电子产品、电脑存储与外围设备； 第二类，是过往投资较少、但符合发展战略且契合平台企业相关优势的行业，包括生命科学工具和服务、半导体产品、半导体设备、电子元件、通信设备、家用电器、农用农业机械以及酒店、度假村与豪华游轮。 风险提示事件：1、政策变动风险。2、疫情变化超预期风险。3、“绿灯”投资案例领域的猜想基于一定的假设以及公开历史数据的归纳分析，相关结论具有一定的局限性，仅供参考。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《平台经济“绿灯”投资领域的猜想——当前经济与政策思考》 发布时间：2022年8月23日 报告作者：杨畅 中泰政策负责人S0740519090004 ►【固收】周岳：“资产荒”往事 “资产荒”是在较低的风险偏好下，票息类资产需求与供给不匹配导致的资产错配。如果说2021年的信用债市场的收益率和利差整体下行还受益于永煤事件冲击后的信心修复，那么今年的信用债一级发行和二级交易的火热，则显然有“资产荒”的原因。本文对过去两轮资产荒（2015年7月至2016年9月、2018年7月至2020年4月）的形成、过程和结束进行复盘。 2015年7月至2016年9月：为应对经济下行压力，央行于2014年11月22日下调人民币存贷款基准利率，开启了本轮宽松周期，铺垫了此轮资产荒的背景。宽松货币政策背景下，实体经济回报率下滑，融资需求疲软，资金在银行体系内淤积，同时银行在经济下行时出于控制风险考虑对实体信贷较为审慎，转而通过发行同业存单主动加杠杆，投资同业理财增厚收益，叠加中小银行研究资源不足，委托外部资产管理机构进行资产管理，由此形成“同业存单-同业理财-委外”链条，委外规模不断膨胀，与此同时，2015年下半年的“股市大幅调整”导致投资者避险情绪浓厚，将注意力转向债市寻求风险相对较低的资产，由此催生了此轮资产荒。2016年9月货币政策转向及金融严监管代表此轮资产荒的结束。央行于2016年8月下旬和9月中旬先后增加了14天期和28天期逆回购品种，为货币政策转向的信号。10月政治局会议，提到“要坚持稳健的货币政策，在保持流动性合理充裕的同时，注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险”，市场基本确认货币政策转向。中短期票据到期收益率跟随国开债收益率同时上行。 2015年7-9月，短端利率大幅下行带动期限利差被动走阔，这一阶段投资者倾向短久期操作。2015年9月至2016年9月，投资者主要采用久期策略，AAA、AA+和AA期限利差均约压缩50bp。同时在资产荒后期，投资者选择信用下沉策略，等级利差于2015年7月至2016年5月保持震荡，但在2016年6月至2016年9月期间压缩超60bp，AA级债券期限利差与AA+、AAA级债券期限利差相差无几也可印证这一点。 2018年7月至2020年4月：2017年以来，国内推进金融去杠杆，稳杠杆取得显著成效的同时，非标融资萎缩、融资成本上升，对实体经济发展造成一定影响。2018年上半年贸易摩擦升温，稳增长压力加大。2018年4月25日，央行下调人民币存款准备金率1个百分点以置换中期借贷便利并 请务必阅读正文之后的重要声明部分 - 4 - 晨会聚焦 支持小微企业融资，金融机构由此获得增量资金近4000亿元，开启了本轮宽松周期。2020年4月货币政策转向则代表此轮资产荒的结束。2020年4月15日，央行小幅缩量续作MLF，市场怀疑是否为货币政策转向的信号。5月中旬开始，DR001和DR007波动上升。6月18日，央行行长易纲在陆家嘴论坛上提及“疫情应对期间的金融支持政策具有阶段性，要注意政策设计要激励相融，防范道德风险，要关注政策的后遗症，总量要适度，并提前考虑政策工具的适时退出”，政策转向信号更加明确。 2018年7-9月，受降准以及MLF大额投放影响，信用债短端收益率下行幅度更大，带动期限利差被动走阔，投资者主要采取“高评级+短久期”操作；2018年10-12月，等级利差和期限利差均下行，等级利差下行约30bp，投资者下沉资质，同时拉长久期；2019年1-4月，投资策略由“拉长久期”向“短久期”切换；2019年5-9月，受贸易摩擦以及4-5月经济数据不理想影响，长端无风险利率下行，同时5月包商银行事件导致投资者风险偏好反转，投资者抛售低等级债券，对中高等级债券适当拉长久期；2019年10-12月，主要为下沉资质；2020年1-4月，受疫情影响，货币政策宽松，流动性异常充裕，此时信用债期限利差和等级利差保持震荡，投资者转向利率债获取收益。 资产荒源于货币政策宽松，但传导机制受阻导致流动性在银行体系内淤积；结束于货币政策转向。资产荒期间，中短期票据到期收益率跟随国开债到期收益率下行，信用利差整体呈下行趋势，但受信用风险事件影响，过程中可能会有阶段回升。投资者主要采用久期策略和信用下沉策略，第一轮资产荒，久期策略运用得均较为彻底，受当时过剩产能主体违约，以及信用债净供给以产业债为主影响，信用下沉策略主要布局于资产荒后期；第二轮资产荒以信用下沉策略+谨慎拉久期为主，主要是当时信用债净供给以城投债为主，市场虽担心城投债违约风险，但也相信短期风险可控。 风险提示：政策超预期；城投口径判断有误。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《“资产荒”往事 》 发