经营韧性突出，持续看好疫后修复+品牌成长

- 1 - 敬请参阅最后一页特别声明 市价（港币）： 17.320 元 目标（港币）：21.60元 市场数据(港币) 收盘价(元) 17.320 流通港股(百万股) 1,453.88 总市值(百万元) 25,181.24 年内股价最高最低(元) 27.100/11.520 香港恒生指数 19503.25 股价表现(%) 3个月 6个月 12个月 绝对 5.87 -7.77 -23.87 相对香港恒生 10.59 9.80 -1.54 相关报告 1.《疫情冲击下经营韧性凸显，持续看好品牌成长-九毛九1H22业绩...》，2022.8.2 2.《太二开店环升，看好快速复苏及新品牌成长-九毛九点评》，2022.6.29 3.《全年业绩符合预期，关注疫情下修复机会-九毛九2021A业绩点...》，2022.3.24 4.《全年业绩符合预期，继续看好多品牌运营-九毛九业绩 预告点评》，2022.2.23 5.《平台型餐企初露锋芒，多品牌发展渐入佳境-九毛九首次覆盖报告》，2022.2.22 李敬雷 分析师 SAC执业编号：S1130511030026 (8621)60230221 lijingl＠gjzq.com.cn 叶思嘉 联系人 yesijia＠gjzq.com.cn 经营韧性突出，持续看好疫后修复+品牌成长 主要财务指标 项目 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 营业收入(百万元) 2,715 4,180 4,831 8,325 11,335 营业收入增长率 1.02% 53.96% 15.58% 72.33% 36.15% 归母净利润(百万元) 124 340 291 783 1,095 归母净利润增长率 -24.54% 174.00% -14.37% 169.10% 39.77% 摊薄每股收益(元) 0.085 0.234 0.200 0.539 0.753 每股经营性现金流净额 0.38 0.59 0.82 1.51 2.13 ROE(归属母公司)(摊薄) 4.11% 11.03% 8.63% 18.84% 20.85% P/E 202.97 74.08 75.54 28.07 20.09 P/B 8.35 8.17 6.52 5.29 4.19 来源：公司年报、国金证券研究所 事件  2022年8月23日，九毛九发布中报业绩，1H22营业收入18.99亿元/-6.1%，归母净利润0.58亿元/-69.1%。 评论  上半年疫情冲击导致同店表现、拓店速度承压。截至1H22末公司共有门店475家、较年初净增5家，其中太二384/+34家、九毛九77/-6家、怂火锅11/+2家，2颗鸡蛋饼出售后减少37家门店；同店增速太二/九毛九分别为-23.2%/-9.6%，疫情导致1H22同店下滑，拖累太二、怂拓店速度。  疫情冲击下UE抗风险能力和盈利能力显著优于行业。疫情剧烈冲击下，1H22太二/九毛九餐厅层面经营利润率仍有16.5%/11.7%、同比-6.5%/+3.7%，主因UE模型打造趋于极致标准化，上半年太二/九毛九翻座率2.9/1.8次，预计仍较盈亏平衡翻座率高0.9/0.3次。原材料/员工/租赁及折摊占收入比分别为35.0%/28.6%/17.3%、同比-2.2/+3.6/+3.3pct，其中原材料占比下降受益于鲈鱼自供占比提升，归母净利率3.0%/-6.2pct、经调整净利率3.6%/-6.7pct，为上半年少数保持盈利的直营餐饮公司。  新品牌怂火锅势能强，客单价、翻座率上升，看好全国化扩张。1H22怂火锅贡献收入8157.3万元、收入占比升至4.3%，客单价同比提升5元至130元，翻座率同比提升0.3次至2.8次，考虑上半年上海3家门店歇业时间较长，实际翻座效率仍有较大提升空间。怂火锅延续太二年轻潮流文化+标准化运营思路，年中上调全年新开目标至15家（前值10家），进入开店轨道，我们预计23E、24E新开30、50家，2023E收入占比超过10%。 投资建议  餐饮行业仍有较大疫后修复空间，公司自身品牌打造+高效运营+供应链+组织管理能力突出，预计22E~24E归母净利2.9/7.8/11.0亿元、EPS分别为0.20/0.54/0.75元，对应PE 76/28/20X，给予23E PE 35X、目标价21.6港元，维持“买入”评级。 风险提示  疫情反复，开店速度不及预期，新品牌成长速度不及预期等。 010020030040050060070011.5215.3919.2623.1327.00210 823211 123220 223220 523220 823港币(元) 成交金额（百万元） 成交金额 九毛九 香港恒生 港股公司点评 九毛九(09922.HK) 买入 (维持评级) 证券研究报告 2022年08月23日 消费升级与娱乐研究中心 港股公司点评 - 2 - 敬请参阅最后一页特别声明 图表1：九毛九门店数量预测 来源：wind，国金证券研究所；注1H21增速为相对2020年末增速，其余为同比增速 附录：三张报表预测摘要 损益表（百万元） 资产负债表（百万元） 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 主营业务收入 2,687 2,715 4,180 4,831 8,325 11,335 货币资金 127 1,844 1,342 883 1,391 2,297 增长率 41.9% 1.0% 54.0% 15.6% 72.3% 36.2% 应收款项 156 293 409 531 833 1,020 主营业务成本 985 1,046 1,537 1,690 2,955 4,024 存货 75 51 71 85 148 201 %销售收入 36.7% 38.5% 36.8% 35.0% 35.5% 35.5% 其他流动资产 25 673 738 760 777 793 毛利 1,702 1,669 2,642 3,141 5,370 7,311 流动资产 383 2,862 2,559 2,259 3,149 4,311 %销售收入 63.3% 61.5% 63.2% 65.0% 64.5% 64.5% %总资产 23.2% 59.5% 49.8% 39.5% 41.8% 44.9% 员工成本 697 748 1,057 1,350 2,165 2,924 长期投资 8 3 13 15 16 18 %销售收入 25.9% 27.5% 25.3% 28.0% 26.0% 25.8% 固定资产 323 445 572 851 1,186 1,225 租赁及折摊 361 403 599 774 1,149 1,508 %总资产 19.5% 9.3% 11.1% 14.9% 15.7% 12.8% %销售收入 13.4% 14.9% 14.3% 16.0% 13.8% 13.3% 无形资产 808 1,228 1,439 1,645 2,044 2,748 其他收入 8 51 50 53 58 64 非流动资产 1,271 1,945 2,576 3,454 4,390 5,284 %销售收入 0.3% 1.9% 1.2% 1.1% 0.7% 0.6% %总资产 76.8% 40.5% 50.2% 60.5% 58.2% 55.1% 其他支出 328 358 482 547 874 1,190 资产总计 1,654 4,806 5,135 5,713 7,539 9,596 %销售收入 12.2% 13.2% 11.5% 11.3% 10.5% 10.5% 短期借款 220 43 0 0 0 0 息税前利润（EBIT） 325.14 211.30 554.66 522 1,241 1,753 应付款项 115 138 141 211 369 503 %销售收入 12.1% 7.8% 13.3% 10.8% 14.9% 15.5% 其他流动负债 458 568 663 845 1,457 1,984 财务费用 63 -2 61 55 102 160 流动负债 794 749 805 1,057 1,826 2,487 %销售收入 2.3% -0.1% 1.5% 1.1% 1.2% 1.4% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 - 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 690 997 1,193 1,200 1,400 1,600 - 0 0 0 0 0 0 负债 1,484 1,746 1,998 2,257 3,226 4,087 投资收益 2 -8 1 -43 2 2 普通股股东权益 133 3,017 3,083 3,374 4,157 5,252 %税前利润 0.7% n.a 0.2% n.a 0.2% 0.1% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 264 205 494 522 1,241 1,753 未分配利润 133 3,153 3,299 3,590 4,373 5,468 营业利润率 9.8% 7.5% 11.8% 10.8% 14.9% 15.5% 少数股东权益 38 44 55 83 156 257 营业外收支 -5 -28 11 0 0 0 负债股东权益合计 1,654 4,806 5,135 5,713 7,539 9,596 税前利润 259 177 506 425 1,141 1,595 利润率 9.6% 6.5% 12.1% 8.8% 13.7% 14.1% 比率分析 所得税 73 39 134 106 285 399 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 所得税率 28.3% 21.9% 26.4% 25.0% 25.0% 25.0% 每股指标 净利润 186 138 372 319 856 1,196 每股收益 0.113 0.085 0.234 0.200 0.539 0.753 少数股东损益 21 14 32 28 73 102 每股净资产 0.092 2.075 2.120 2.320 2.859 3.612 归属于母公司的净利润 164 124 340 291 783 1,095 每股经营现金净流 0.397 0.376 0.589 0.824 1.506 2.126 净利率 6.1% 4.6% 8.1% 6.0% 9.4% 9.7% 每股股利 0.000 0.000 0.000 0.050 0.060 0.070 回报率 现金流量表（百万元） 净资产收益率 123.54% 4.11% 11.03% 8.63% 18.84% 20.85% 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E 2024E 总资产收益率 9.94% 2.58% 6.62% 5.10% 10.39% 11.41% 净利润 164 124 340 291 783 1,095 投入资本收益率 21.56% 4.03% 9.42% 8.41% 16.29% 18.49% 少数股东损益 21 14 32 28 73 102 增长率 非现金支出 105 65 120 155 197 290 主营业务收入增长率 41.93% 1.02% 53.96% 15.58% 72.33% 36.15% 非经营收益 EBIT增长率 101.27% -35.01% 162.50% -5.86% 137.57% 41.31% 营运资金变动 -9 3 -105 94 388 404 净利润增长率 136.06% -24.54%