价差下滑业绩承压，浙石化持续贡献业绩

事件：8月23日，公司发布2022中报：2022H1实现营业收入298.52亿元，同比-1.11%；实现归属母公司净利润23.02亿元，同比-44.32%；实现扣非归母净利润2 2.58亿元，同比-45.40%。其中2022Q2，公司单季度营业收入168.57亿元，同比-11.52%,环比+29.7%；单季度归母净利润7.98亿元，同比-66.96%，环比-46.9%； 单季度扣非净利润7.71亿元，同比-67.92%，环比-48.15%。 点评： 产品价差下滑，公司盈利能力承压。2022H1实现营业收入298.52亿元，同比略降1.11%。盈利能力方面，2022H1毛利率为8.02%，同比下降1.7pct；净利率为7.74%，同比下降3.88pct；ROE为6.23%，同比下降8.17pct，受疫情反复及油价中枢上移影响，公司盈利能力略有下滑。期间费用方面，2022H1公司期间费用率合计为5.39%，同比增长0.02pct。其中，销售费用率为0.15%，同比下降0.02pct，管理费用（含研发费用，可比口径）率为4.43%，同比下降0.06pct，财务费用率为0.81%，同比增长0.1pct，公司通过加强内部管理创新，大力推行“5S”管理、“TPM”管理、“六西格玛管理”、“精益生产”、“卓越绩效模式”等新型的管理方法，提升公司管理水平。 原油成本催升下游需求承压，长丝行业景气静待复苏。价格方面，当前原油价格高位震荡，据Wind，2022H1Brent原油均价为105美元/桶，同比上涨61%，2022Q2单季Brent原油均价为112美元/桶，同比上涨62%，环比上涨14%。根据中纤网,涤纶长丝POY、FDY、DTY2022年1-6月份均价分别为7941元/吨、8328元/吨、9524元/吨，环比2.81%、4.87%、2.54%，同比增长11.65%、14.30%、10.13%；Q2单季均价分别为7903元/吨、8335元/吨、9470元/吨，环比-0.94%、0.17%、-1.13%，同比增长7.04%、10.00%、7.77%。价差方面，POY/FDY/DTY与PTA和乙二醇上半年均价差分别为1080元/吨，1422元/吨、2481元/吨，环比-24.96%、-12.79%、-12.12%，同比-27.38%、-13.33%、-12.84%，Q2均价差分别为887元/吨、1270元/吨、2274元/吨，环比-30.21%、-19.36%、-15.37%，同比-42.57%、-26.05%、-18.43%。进入下半年，随着疫情影响的逐渐减弱，叠加“金九银十”，下游需求端有望回暖，产品盈利能力有望向上游传导。产能方面，在PTA方面，公司子公司嘉兴石化拥有420万吨产能，至23年届时公司将拥有近1000万吨PTA产能，基本可以实现PTA原材料自给自足；在聚酯长丝方面，上半年嘉通一期已新投产90万吨聚酯长丝产能，公司合计拥有900万吨聚合，950万吨纺丝产能，位列行业第一； 纺织制造方面，公司沭阳生产基地报告期内已经部分纺织设备投入生产，计划在2023年上半年完成1万套纺织设备投产，届时桐昆将完成从“一滴油到一匹布”的最终跨越。产量方面，根据公告，公司2022年上半年POY/FDY/DTY产量分别为313.86/51.33/39.82万吨 ，环比增长20.2%/1.3%/4.1%，同比增长5.1%/10.6%/2.7%,销量分别为271.14/46.77/34.49万吨，环比+9.8%/-7.7%/-15.0%，同比-8.3%/3.8%/-2.7%；其中Q2单季POY/FDY/DTY产量分别为159.11/26.5/19.72万吨，环比+2.8%/+6.7%/-1.9%,同比+15.2%/+12.9%/2.0%，销量分别为144.17/26.28/17.42万吨 ， 环比+13.5%/+28.3%/+2.1%,同比-7.6%/-4.9%/-15.8%。 浙石化持续贡献业绩，EVA景气或将延续。2021Q1以来，浙石化为公司每季度贡献丰厚投资收益，分别为8.70亿元、14.05亿元、12.81亿元、8.93亿元、10.68亿元、6.40亿元；浙石化二期项目已经全面投产，新增2,000万吨/年炼油能力、660万吨/年芳烃和140万吨/年乙烯生产能力，紧跟一期项目步伐保持着高效稳定运行的状态，二期和一期相比，精细化工产品产出更为丰富，包括：LDPE、HDPE、LLDPE、聚碳酸酯、丁二烯等产品，产品利用率和附加值得到更进一步提高，带动业绩更上一台阶，增厚公司投资收益。同时，根据公司公告，浙石化30万吨/年EVA装置已产出合格光伏级产品，随着光伏行业需求爆发，EVA景气或将延续，公司作为目前的龙头企业有望充分受益。 长丝产能继续扩张，巩固行业龙头优势。为继续完善上游供应链，公司于今年5月启动中昆新材料2×60万吨/年天然气制乙二醇项目。公司到“十四五”末，聚酯产能可达1000万吨/年，对应的乙二醇需求将超过300万吨/年。该项目可以丰富公司产业链的同时，降低原材料乙二醇价格波动带来的扰动。且与传统石油化工制备乙二醇的路线不同，该项目以天然气为原材料，降低对石油的依赖，符合政策发展趋势。另外，公司启动年产120万吨轻量舒感功能纤维项目，用以延长差别化纤维产品产业链。该项目采用PTA法聚酯生产工艺路线，以精对苯二甲酸和乙二醇为原料，主导产品包括轻量差别化功能性POY纤维、差别化功能性FDY纤维。 除了采用先进的大容量直接纺、一步法工艺技术和设备，亦提升了技术的自动性和智能化水平，实现传统产业的技术升级，有望提升企业竞争力和盈利能力。 盈利预测：2022年国际油价持续高位震荡，同时下游需求或将持续承压，我们下调2022年公司业绩预期，我们预计2022年公司归母净利润为50.9亿元（原73.9亿元），EPS为2.11元。2023-2024年，国际油价有望企稳，同时疫情褪去拉升下游需求，我们维持2023-2024年业绩不变，预计2022-2024年归母净利润分别为82.8亿元、94.5亿元，维持“买入”评级。 风险提示：油价及产品大幅波动风险；产能释放不及预期风险；疫情恶化影响需求风险。 图表1：盈利预测