Q2业绩高增长，金刚线产能加速释放

投资要点 事件：公司公布2022年半年报，2022H1实现营收23.4亿元，同比增长37.9%； 归母净利润1.1亿元，同比增长6.6%。Q2单季度看，实现营收14.9亿元。同比增长53.9%，环比增长73.9%；归母净利润为0.8亿元，同比增长47.2%，环比增长149.1%。 金刚线、有机硅产能持续释放，促进营收高速增长；收入结构调整，未来盈利能力将稳步提升。受益于光伏行业高景气度，金刚线需求旺盛，叠加公司产能快速释放，金刚线业务实现营收2.6亿元，同比增长150.6%；叠加有机硅项目投产，实现4.3亿元收入，共同促进营收高增长。2022H1公司综合毛利率为14.3%，同比下降1.4个百分点；净利率为4.7%，同比下降1.3个百分点，公司盈利能力下滑主要系占比超过69.5%的传统业务金属制品毛利率大幅下滑，同比下降6.7个百分点。2022H1金刚线业务毛利率高达51.2%，远超公司传统金属制品毛利率，随着金刚线收入占比不断提升（2022H1为11.1%，同比增加4.7个百分点），公司盈利能力将逐步改善。 金刚线产能加速释放，自制母线打造成本优势。2022H1公司金刚线产销量约为750万公里，根据公司公告，预计全年金刚线产量为3000公里，即下半年公司金刚线产品产能将加速释放；另外，公司发布公告，计划新增5000万公里金刚线产能，该项目投产后，公司金刚线产能将达到9600万公里，规模领先行业。此外，公司具备金刚线母线高碳钢丝生产能力，成本优势明显，并积极推广应用“16线机”，通过规模化生产进一步降低金刚线综合生产成本，保障金刚线业务的盈利能力。 有机硅逐步投产，成本优势明显，为公司贡献业绩弹性。公司早在2018年开始布局有机硅业务，2021年12月份进入试生产阶段，2022年3月产出符合客户需求的DMC产品且形成销售，目前处于产能爬坡阶段，预计到2022年末达到设计产能（12万吨）的70%-80%。公司有机硅项目位于内蒙古鄂尔多斯市，交通便利且靠近主要原料产地，甲醇吨成本可减少300元/吨、蒸汽吨成本减少100元/吨，成本优势明显。有机硅产能逐步释放，将为公司带来新的业绩增量。 盈利预测与投资建议。预计2022-2024年公司归母净利润分别为4.5、7.6、9.6亿元，未来三年归母净利润复合增长率为90.1%，给予公司2023年20倍PE，对应目标价10.80元，首次覆盖，给予“买入”评级。 风险提示：光伏装机需求下降、原材料价格大幅波动、项目投产不及预期。 指标/年度 1金属制品领军企业，重点布局新能源领域 1.1金刚线领军企业，自制母线打造成本优势 公司是金属制品领军企业，扩充金刚线产能、建设有机硅项目，打造新的业绩增长点。 恒星科技成立于1995年，已从事金属制品产业20多年，产品广泛应用于电力电缆、特高压工程、汽车轮胎、橡胶软管、基础设施建设等领域。2010年，公司成功研发用于硅片切割的超精细钢丝产品；2015年启动“年产900万KM超精细金刚线”项目，开始切入光伏用金刚线领域；2021年新建“年产3000万KM超精细金刚线项目”，持续加码新能源赛道。2018年，公司设立内蒙古恒星化学有限公司，建设“年产12万吨高性能有机硅聚合物”项目，进一步丰富公司产品结构，提升抗风险能力。 图1：金属制品领军企业，多线布局增强抗风险能力 公司主营业务可分为传统金属制品、金刚线、有机硅及相关产品三大板块。1）传统金属制品包括镀锌钢丝、镀锌钢绞线、钢帘线、胶管钢丝、预应力钢绞线等产品，主要应用于汽车轮胎、电力电缆、基础设施建设等领域；2）金刚线是一种在钢线表面镀覆金刚石磨料的固结磨料切割线，主要应用于光伏硅片切割领域；3）有机硅及相关产品包括DMC、白炭黑、107胶、110胶等，广泛应用于电子电气、化工、纺织等领域。 图2：公司主营产品图谱 图3：2022H1，金刚线收入占比为11.1% 图4：金刚线毛利率提升较快 1.2“金刚线+有机硅”产能逐步释放，公司业绩增长动力充沛 金刚线及有机硅产能逐步投放，公司业绩增长动能充沛。2021年公司实现营收34.0亿元，同比增长19.9%；实现归母净利润1.4亿元，同比增长14.8%。2022H1实现营收23.4亿元，同比增长37.9%；实现归母净利润1.1亿元，同比增长6.6%，主要系光伏行业维持高景气度，金刚线产销量大幅增加以及有机硅产品形成销售带动公司收入高速增长。 图5：2022H1公司营收同比增长37.9% 图6：2022H1公司归母净利润同比增长6.6% 毛利率和净利率较稳定，2022H1略有下滑，预计未来将逐步回升。2017-2020年，公司以传统金属制品业务为主，综合毛利率基本保持在14%左右。2021年公司综合毛利率为13.6%，同比提升0.3个百分点；净利率为4.2%，同比基本保持不变。2022H1公司综合毛利率为14.3%，同比下降1.4个百分点，主要系原材料及能源价格上涨导致传统金属制品业务毛利率下降；净利率为4.2%，同比下降0.6个百分点。随着毛利率水平较高的金刚线业务占比不断提升，公司综合盈利能力将持续提高。 规模效应显现，公司期间费用率呈下降趋势。2021年公司期间费用率为10.0%，同比微增0.3个百分点。2022H1期间费用率为8.9%，同比减少0.7个百分点；细分来看，销售、管理、研发、财务费用率分别为1.4%、3.0%、3.4%、1.1%，销售和管理费用率同比基本不变，研发费用率同比提升0.4个百分点，而财务费用率同比下降1.1个百分点。 图7：公司盈利能力稳中有升 图8：公司期间费用率呈下降趋势 1.3股权结构合理集中，股权回购彰显发展信心 股权结构合理集中，股权回购彰显发展信心。实际控制人谢保军持有公司18.97%股权，股权结构合理集中。2022年5月公司发布回购股份报告书，拟使用不低于人民币5000万元（含），不超过人民币10000万元（含）进行股份回购，回购股份将用于员工持股计划或股权激励计划；回购股份价格不超过人民币10.00元/股（含），当日股价为5.27元，本次回购计划彰显了管理层对公司未来发展向好的信心。 图9：公司实际控制人谢保军持有公司18.97%股权 2盈利预测与估值 2.1盈利预测 关键假设： 假设1：金属制品下游应用领域广阔，需求较稳定，随着公司加大新品开发，预计毛利率稳中有升，假设2022-2024年分别为10%、12%、13%。 假设2：金刚线是公司的发展重点，在光伏行业持续高景气度的背景下，预计公司金刚线产品产能利用率超过90%。 假设3：公司“年产12万吨高性能有机硅聚合物”项目逐步投产，假设2022-2024年其产能释放比例分别为55%、83%、100%。 基于以上假设，我们预测公司2022-2024年分业务收入成本如下表： 表1：分业务收入及毛利率 2.2相对估值 我们选取美畅股份、高测股份、合盛硅业3家公司作为可比公司：美畅股份和高测股份是金刚线领军企业，合盛硅业是国内有机硅行业龙头；3家可比公司2022-2024年平均PE分别为30、23、18倍。恒星科技大力扩充金刚线产能，自制母线打造成本优势，有机硅产能逐步释放，业绩增长动能充沛。预计2022-2024年公司归母净利润分别为4.5、7.6、9.6亿元，未来三年归母净利润复合增长率为90.1%，给予公司2023年20倍PE，对应目标价10.80元，首次覆盖，给予“买入”评级。 表2：可比公司估值（截至2022年8月19日） 3风险提示 1）光伏装机需求不及预期。公司金刚线产能持续释放，而金刚线需求取决于硅片产量，若未来光伏行业需求不及预期，则将影响公司金刚线业务。 2）原材料价格大幅波动。公司主要产品所需钢材、锌、工业硅等原材料占生产成本的比重较大，其价格大幅波动将会影响公司盈利能力。 3）项目投产不及预期。公司金刚线和有机硅项目正稳步推进，若产能释放不及预期则将显著影响公司盈利能力。