主体业务焕发活力，新照明业务未来可期

公司照明、车灯、电工主体业务焕发活力，新照明业务有望快速发展。预计公司22-24年EPS为0.28/0.33/0.41元，根据谨慎性原则我们依据相对估值法的估值测算，给予公司目标价格为8.25元。首次覆盖，给予“增持”评级。 市场的认知：公司作为传统的照明企业，业务发展受限，营收难以快速增长。与市场不同的认知：公司照明、车灯、电工主体业务焕发活力，新照明业务未来可期，营收有望快速增长。 公司照明、车灯、电工主体业务焕发活力。公司完成对国星光电的收购，打通LED上下游产业链；公司并购南宁燎旺拓展车灯业务，积极布局新能源车产业链；电工业务目前营收相对较小，存在增长空间。 公司大力发展新照明业务，有望成为新增长点。公司布局智能照明、动植物照明、健康照明、海洋照明、5G智能灯杆等新照明业务，切入快速增长的新照明赛道，新照明业务有望成为业务新增长点。 催化剂：车灯业务和新照明业务开拓市场进展顺利。 风险提示：原材料价格波动，公司车灯客户拓展和产品结构升级不及预期，公司新照明业务发展存在不确定性。 1.公司主营照明业务，业务覆盖多个领域 公司照明、车灯、电工主体业务焕发活力，新照明业务有望快速发展。 预计公司22-24年EPS为0.28/0.33/0.41元，根据谨慎性原则我们依据相对估值法的估值测算，给予公司目标价格为8.25元。首次覆盖，给予“增持”评级。 市场的认知：公司作为传统的照明企业，业务发展受限，营收难以快速增长。与市场不同的认知：公司照明、车灯、电工主体业务焕发活力，新照明业务未来可期，营收有望快速增长。 公司照明、车灯、电工主体业务焕发活力，新照明业务有望成为新增长点。公司完成对国星光电的收购，打通LED上下游产业链；公司并购南宁燎旺拓展车灯业务，积极布局新能源车产业链；电工业务目前营收相对较小，存在增长空间。公司大力发展新照明业务，积极布局智能照明、动植物照明、健康照明、海洋照明、5G智能灯杆等新照明业务，切入快速增长的新照明赛道，新照明业务有望成为公司业务新增长点。 公司的主营业务为照明，目前业务包括传统照明、LED照明、车灯、电工等多个细分领域。根据公司21年年报，公司目前主营照明业务，收入占比为93.97%，照明相关的电工占比2.57%。近年来公司车灯业务发展较快，21年8月公司并表收购的车灯企业南宁燎旺，21年车灯业务的规模达到8.99亿元。 图1：公司业务覆盖传统照明、LED照明、车灯等图2：公司车灯业务发展较快（单位：亿元）多个领域（%） 公司顺应产业发展趋势，在照明领域进行多元化布局。公司从通用照明起步，先后开拓电工、车灯和新照明业务。1958年，公司的前身佛山市灯泡厂成立。1979年-1985年间是公司照明业务的快速发展期，产量快速增长，利润连续翻番。1985年，公司成立佛山市电器照明公司。1992年公司名称变更为佛山电器照明股份有限公司，并在1993年在深交所上市。2012年，公司顺应行业趋势，向LED转型，LED照明业务占比不断提升。2016年，公司进入电工业务，佛山照明智达电工科技有限公司成立。2017年，公司机动车灯事业部成立，公司照明、车灯、电工的主体业务结构形成。2018年起，公司先后进入智能照明、健康照明、5G智慧灯杆、动植物照明和海洋照明等新照明业务，开拓LED照明的应用场景。2021年，公司收购南宁燎旺，实现车灯业务从光源和模组向车灯灯具的转型。2022年，公司收购国星光电，打通LED产业链。 图3：公司以通用照明起步，先后开拓电工、车灯和新照明业务 公司此前内外销较为均衡，21年并表国星光电后内销营收有所提升。公司在2016-2020年内销较为均衡，在55%-65%的区间波动。21年并表国星光电后内销营收提升明显，同比增长44.58%，内销占比从2020年的60.47%提升至2021年的68.59%。 图4：公司并表国星光电后内销提升明显（单位：亿图5：公司21年内销占比提升较多（%）元） 公司目前的实际控制人为广东省广晟控股集团有限公司。前十大股东中主要的股东为香港华晟控股有限公司、佑昌灯光器材有限公司、广东省电子信息产业集团有限公司和广东省广晟控股集团有限公司，占总股本的比例均在5%以上。其中广东省广晟控股集团有限公司持有广东省电子信息产业集团有限公司100%股份，电子集团持有香港华晟企业有限公司100%股份。香港华晟控股有限公司、广东省电子信息产业集团有限公司和广晟投资发展有限公司均为实际控制人的一致行动人，截至2021年年报，公司实际控制人合计持有30.82%的公司股份。 表1：香港华晟控股、广东省电子信息产业集团和广晟投资发展均为实际控制人的一致行动人（单位：万股） 图6：公司实际控制人合计持有30.82%的公司股份 公司目前具有三大生产基地，可实现规模化生产。公司在佛山高明、河南新乡和广西南宁均有生产基地，照明和电工产品的年产量超过5亿只。 图7：公司三大生产基地可实现规模化生产 公司先后完成对国星光电和南宁燎旺的收购，为LED照明业务和车灯业务的进一步发展打下基础。 公司收购国星光电股权打通LED上下游产业链，并可形成规模优势。2022年2月，公司收购国星光电21.48%的股权，国星光电成为公司的控股子公司并实现并表。收购前国星光电和公司的实际控制人均为广晟集团，公司通过对国星光电的收购可以实现对上游LED芯片制造和中游LED封装业务的覆盖，并形成规模优势。 图8：公司直接和间接持有国星光电21.48%的股权 公司收购南宁燎旺为公司在车灯业务的开拓提供助力。公司于2021年7月收购南宁燎旺，并持有南宁燎旺53.79%的股份，并于2021年8月并表。南宁燎旺车灯股份有限公司建立于1956年，主要业务为汽车车灯的研发、制造和销售。公司此前的车灯产品为光源和模组，通过对南宁燎旺的并购，公司可以实现从光源和模组向车灯灯具产品的转型，进一步开拓车灯业务。 2.公司照明、车灯、电工主体业务焕发活力 2.1公司在通用照明行业处于领先地位 2021年中国照明行业整体的销售额有较为明显的提升，出口占比较大。 根据中国照明电器协会的数据，2021年中国照明行业整体的销售额约为6750亿元，同比增长约13.50%，相比2020年同比提升明显。内销销售额约为2550亿元，占比37.78%；外销销售额约为4200亿元，占比62.22%。 图9：2021年中国照明行业整体的销售额明显提升（单位：亿元） 照明行业内销同比增速近年来呈下滑态势，2021年有所恢复。内销增速放缓主要受地产增速减缓的影响。2010年以来商品房销售面积同比增速呈现下滑态势，照明行业内销同比下滑与地产增速下滑基本同步。2010年-2018年LED照明产品的渗透率提升对内销同比增速也有刺激作用，随着LED产品在2018年后基本普及，产品结构升级对内销同比的推动力也有所减弱。2021年前后地产增速的反弹推动照明行业内销同比增速有所恢复。 外销同比增速持续提升。照明行业外销同比在近年来提速明显，2021年外销同比增速接近20%。外销同比持续增长主要受到海外需求增加以及供给替代效应的影响。海外需求增加主要有三个方面的推动力，一是海外货币政策宽松对海外消费的刺激作用，二是疫情背景下宅经济推动的照明需求增加和抗疫照明产品的需求提升，三是中国供给受疫情冲击较小带来的订单转移效应。 图10：照明行业内销同比增速有所恢复（单位：亿元）图11：照明行业外销同比增速持续提升（单位：亿元） 图12：地产增速减缓影响照明行业内销同比增速（%） 图13：公司内销份额有所提升，外销份额有所下降（%） 照明行业按产品类型和应用领域可以划分为诸多细分类别。根据国家统计局的《国民经济行业分类》，按产品类型划分，照明产品可以分为光源、灯具以及附件和其他照明器具。按应用领域来分可以划分为通用照明和特殊照明两个大类。通用照明包括家居、商店、办公、酒店等较为常见的应用场景。特殊照明主要包括汽车照明产品和应急灯等。 图14：照明应用有诸多细分领域 照明行业竞争格局呈现大行业小公司的特征，行业集中度较低。目前中国照明行业整体集中度相对偏低，公司位列照明行业前列。照明行业Top 10的营收占比为7.7%，相对偏低，未来集中度存在提升空间。公司位列照明行业Top10，营收占比为0.5%。主要原因为照明行业的渠道较为分散，2B渠道具有广泛的应用领域。 图15：照明行业集中度偏低，公司位列照明行业前列（%） 图16：照明行业渠道较为分散 公司通用照明业务的营收在近两年稳步增长。2019年，受国内需求放缓、中美贸易摩擦增加等外部环境影响，公司营收受到一定冲击。近两年，公司营收稳步增长，增速维持在5%以上。 图17：公司通用照明营收稳步增长（单位：亿元） 在照明业务方面，公司在销售渠道方面广泛布局，为公司照明业务未来发展奠定了坚实的基础。公司目前销售渠道包括电商零售渠道的2C渠道以及流通批发渠道、专卖店渠道、工程商照渠道和工矿户外渠道等2B渠道。公司的流通批发渠道共有30万个终端网点布局，单店销售额约为4800元；专卖店渠道共有1500家，单店销售额约4.5万元。工程商照渠道和工矿户外渠道直接由公司事业部进行销售。在海外，公司的产品销售到欧美、东南亚、大洋洲等120个国家，海外渠道在持续完善中。 在2B方面，公司开拓多个海外客户，进入多家欧洲大型超市和南美建材连锁超市。 图18：公司在销售渠道方面广泛布局 图19：公司渠道拓展带动照明业务营收增长（单位：万元） 2.2公司照明业务向LED照明转型，打通LED全产业链 LED照明相比传统照明具有外观好、体积小、能效高等优势，LED对传统照明的替代成为大势所趋。CSA Research的数据显示，中国2021年下游LED应用行业规模同比增长9.8%。其中通用照明市场规模达到3034亿元，占比为47%。2016-2022年中国LED照明产品市场份额由2016年的42%提升至2021年的85%，预计2022年份额将达到90%。 图20：LED照明产品在通用照明领域应用广泛（%）图21：LED照明产品的市场份额持续提升（%） 传统照明向LED的转型升级受到政策的大力支持。从2010年至2013年，住建部、发改委和能源局等部委先后发布多项政策支持传统照明向LED的升级，其中2013年部委连续出台多项LED转型的支持政策。 图22：各部委发布政策支持传统照明向LED转型 2012年，公司照明业务开始大力向LED照明进行转型升级。2012年开始，公司积极应对淘汰白炽灯、推广LED产品的政策，研发高效照明产品。公司增加了在LED领域的研发投入，制定了不断加大LED产品的营收占比、实现产品结构优化的战略。目前公司照明产品中LED产品的营收占比已经达到83.3%，和行业整体趋势基本持平。随着公司向LED业务进行转型，近年来传统照明业务的营收近年整体呈现下降态势，从2016年的12.9亿元下降至2021年的6.0亿元。 图23：公司LED照明产品营收占比持续提升（%） 图24：公司传统照明业务营收近年整体呈现下降态势（单位：亿元） 2021年公司传统照明业务毛利率受原材料和人工成本上涨相对较大。 2021年公司传统照明业务原材料成本同比增长18.09%，人工成本同比增长17.30%，相比2.69%的收入同比增长明显。相比LED照明业务，传统照明业务成本中人工占比相对较高。2021年，传统照明业务成本中的人工占比为20.8%，LED成本中的人工占比为11.0%。随着人工成本的上升，预计LED照明业务的毛利率将高于传统照明业务。 图25：传统照明业务毛利率受原材料和人工成本上涨影响（%） 2021年LED行业有所回暖，行业前景广阔。根据CSA Research的预测，2021年LED行业整体市场规模将达到7773亿元，同比增速10.8%。其中上游外延芯片市场规模305亿元，中游封装市场规模916亿元，下游应用规模6552亿元。 图